Nieprawidłowości funkcjonowania rynku NewConnect - aspekty prawne i organizacyjne

Roman Asyngier

Nieprawidłowości funkcjonowania

rynku NewConnect - aspekty prawne

i organizacyjne

Annales Universitatis Mariae Curie-Skłodowska. Sectio H, Oeconomia 46/4,

11-21

A N N A L E S

U N I V E R S I T A T I S M A R I A E C U R I E - S K Ł O D O W S K A L U B L I N - P O L O N I A

V O L . X L V I, 4 S E C T IO H 20 1 2 Uniwersytet M arii Curie-Skłodowskiej w Lublinie, Zakład Rynków Finansowych

RO M A N A SY N G IER

Nieprawidłowości funkcjonowania rynku NewConnect

- aspekty prawne i organizacyjne

Irreg u larities in the fu n ctio n in g o f th e N ew C onnect m arket - legal and org an izatio n al aspects

S ło w a k lu c z o w e : N e w C o n n e c t, r y n e k k a p ita ło w y , a lte rn a ty w n y sy ste m o b ro tu , G ie łd a P a p ie ró w W ar­ to śc io w y c h w W arsz a w ie

K e y w o r d s : N e w C o n n e c t, c a p ita l m a rk e t, m u ltila te ra l tra d in g fa c ilitie s, W a rsa w S to c k E x ch an g e

Wstęp

Giełdy na świecie podlegają nieustannym , szybkim zmianom. Presja ze strony udziałowców i ambicje zarządzających decydują o fuzjach i przejęciach1. Połączone rynki, mogące zaoferować inwestorom łatw iejszy i tańszy dostęp do notowanych aktywów, stają się silniejsze w walce konkurencyjnej. W dobie narastającej konku­ rencji pom iędzy największymi rynkam i obrotu wtórnego giełdy poszukują także nisz rynkowych, które m ogą zagospodarować. Sprzyja to tworzeniu wielosegmentowej struktury obrotu instrum entam i finansowymi.

Jednymi z najdynamiczniej rozwijającym i się segmentów tej złożonej struktury handlu instrum entam i finansow ym i są platformy obrotu papieram i wartościowym i, nazywane zgodnie z dyrektywą Parlamentu Europejskiego alternatywnymi systemami

1 Zob: R. A syngier, Z m ia n y na g łó w n yc h ry n ka ch g iełd o w yc h w , [w:] R y n e k fin a n so w y. In sp ira ­

obrotu (ASO)2. W zamyśle rynki obrotu alternatywnego są tworzone dla spółek nowo powstających, innowacyjnych, działających w branżach dynam icznie rozwijających się, opartych na aktyw ach niem aterialnych (branże now oczesnych technologii). Cechują się podwyższonym ryzykiem inwestycyjnym, ale pozwalają również inw e­ storom osiągać ponadprzeciętne stopy zw rotu, teoretycznie o wiele wyższe niż na regulowanych rynkach giełdowych.

W artykule zostanie zaprezentowana analiza danych statystycznych pokazująca rozwój rynku NewConnect oraz jego pozycję na tle innych alternatywnych systemów obrotu w Europie. Podjęta zostanie również próba uwypuklenie praktyk stosowanych przez emitentów i inwestorów wpływających na negatyw ne postrzeganie rynku. Ma to posłużyć realizacji celu artykułu. Jest nim zdefiniowanie obszarów działalności rynku NewConnect, które hamują jego rozwój, oraz wskazanie niezbędnych działań, jakie powinny zostać podjęte w celu poprawy jego funkcjonowania. A rtykuł stanowi początek większych badań mających na celu uw ypuklenie niedoskonałości funkcjo­ nowania polskiego rynku kapitałowego.

1. NewConnect n a tle alternatyw nych systemów obrotu w Europie

Historia rynków alternatywnego systemu obrotu w Europie łączy się nierozerwalnie z powstaniem brytyjskiego rynku Alternative Investm ent Market. AIM , stworzony przez giełdę londyńską, stanowi nie tylko pierw szy tego typu rynek w Europie. Był i jest wzorem do naśladowania dla nowo tworzonych rynków ASO w Europie3.

A IM to obecnie zdecydowany lider tego segmentu obrotu pod niem al każdym względem. Prawie połowa kapitalizacji europejskich ASO i 75% ich obrotu przypada właśnie na ten rynek (tabela 1). Co ciekawe, kapitalizacja AIM , w ynosząca ponad 61 m ld euro, jest w yższa od kapitalizacji rynków giełdowych m.in. w Luksem bur­ gu, Grecji i Czechach, nieznacznie ustępuje giełdzie wiedeńskiej, a od kapitalizacji giełdy warszawskiej jest dw ukrotnie większa. Przy obrotach wynoszących ponad 15 m ld euro (tylko w pierwszych czterech miesiącach 2012 r.) byłby średniej w iel­ kości rynkiem giełdowym w Europie, nieznacznie ustępującym pod tym względem naszej rodzimej giełdzie4.

2 A ltern aty w n e system y obrotu (ang. M u ltila te ra l Trading F acilities) definiuje D y rek ty w a 2004/39/W E P arlam entu Europejskiego i R ady z 21 k w ietn ia 2004 r. w spraw ie rynków instrum entów finansow ych (MiFID).

3 K rótki opis o rganizacji ry n k u A IM i innych liczących się ry nków A SO w Europie m o żn a znaleźć m.in. w książce: G iełd y ka p ita ło w e w E uropie, U. Z iarko-S iw ek (red.), CeDeW u, W arszaw a 2007. Z obacz rów nież D. K ordela, A lte rn a ty w n e ry n ki p a p ieró w w artościow ych w E u ro p ie — geneza, sy stem a tyka i , [w:]

F in a n se 2009 — teo ria i pra k tyka . R y n k i fin a n so w e i ubezpieczenia, W T arczyński, D. Z arze ck i (red.), „ Z e ­

sz y ty N aukow e U n iw ersy tetu S zczecińskiego” n r 550, „Ekonom iczne Problem y U słu g ” n r 40, Szczecin 2009. 4 Dane n a koniec kw ietnia 2012 r. W yliczenia własne n a podstaw ie danych statystycznych FESE oraz LSE: w w w .fese.eu/en/?inc=art& id=4 oraz ww w .londonstockexchange.com /statistics/m arkets/aim /aim .htm (7.05.2012).

T abela 1. D ane statystyczne altern aty w n y ch system ów obrotu w E uropie (dane n a koniec k w ie tn ia 2012 r.)

Rynek A SO G iełd a prow ad ząca ry n e k ASO

Liczba notow anych spółek K ap italiza­ cja ry n k o ­ w a (w m ln EUR)

W ielkość w olum enu

(w okresie I - I V 2012) Średnia k ap italizacja spółki Średni obrót p rzy p ad ający n a je d n ą spółkę (w tys. EUR) Średnia w artość tran sak cji (w tys. EUR) L iczba

tran sak cji

O brót (w m ln EUR)

A lternative M arket (EN .A ) A thens Exchange 14 160,6 97 0,3 11,47 21,43 3,09 M A B E xpansion BM E (Spanish Exchanges) 21 474,8 b.d. b.d. 22,61 x x

B ratislava Stock Exchange 64 684,9 b.d. b.d. 10,70 x x BETa C E ESE G - B udapest 20 b.d. 3 613 9,4 x 470,00 2,60 D ritte r M arkt (M T F) C E ESE G - V ienna 20 543,6 3 459 7,9 27,18 395,00 2,28 E m erging C om panies C yprus C yprus S tock Exchange 9 512,7 b.d. b.d. 56,97 x x

E ntry Standard D eutsche B örse 148 13 914,9 111 201 277,3 94,02 1 873,65 2,49 ESM Irish Stock Exchange 23 41 825,7 10 738 32,8 1 818,51 1 426,09 3,05 ISE Second N ational M arket

Istanbul Stock Exchange 64 4 782,1 5 416 160 3 687,1 74,72 57 610,94 0,68 A IM L ondon Stock Exchange 1 117 61 195,0 2 295 437 15 269,2 54,79 13 669,83 6,65 E uro M T F L uxem bourg Stock Exchange 229 318,7 273 7,6 1,39 33,19 27,84 F irst N orth A lternative M arket NA SD A Q O M X N ordic 126 3 592,2 328 713 769,8 28,51 6 109,52 2,34

A ltern ex t N Y SE E uronext 183 5 900,0 320 577 560,0 32,24 3 060,11 1,75 N e w C o n n e c t W a rsa w S to c k E x c h a n g e 375 2 107,6 315 407 131,6 5,62 350,93 0,42 Ł ącznie/średnio 2 413,0 136 012,8 8 805 675,0 20 753,0 56,37 8 600,50 2,36 Źródło: dane statystyczne Federacji Giełd Europejskich oraz London Stock Exchange,

http://www.fese.eu/en/?inc=art&id=4 oraz http://www.londonstockexchange.com/statistics/markets/aim/aim.htm (7.05.2012).

NI EP RA W ID ŁO W O ŚCI F U N K C JO N O W A N IA R Y N K U N EW CO NN ECT ... 13

Kapitalizacja spółek i obroty n a New Connect są nieporów nyw alnie m niejsze w stosunku do wartości osiąganych na rynku AIM. Na tle pozostałych ASO w Europie NC jest pod tym względem typow ym średniakiem. Zajmuje jednak drugie miejsce w zestawieniu liczby notowanych spółek. Jest to spowodowane niespotykaną na in ­ nych rynkach liczbą debiutów, które w latach w latach 2010-2011 plasowały ogólnie polski rynek giełdowy na czołowych pozycjach n a świecie5.

Pozostałe statystyki zaprezentowane w tabeli 1 są ju ż dla naszego rodzimego ASO bardzo niekorzystne. Średnia kapitalizacja spółki na rynku europejskim jest dziesięciokrotnie w yższa od średniej dla NewConnect, a przeciętny obrót przypada­ jący na jed n ą spółkę prawie dwadzieścia pięć razy wyższy. Pod względem wartości

transakcji NC pozostaje zdecydowanym outsiderem.

2. Rozwój rynku NewConnect w latach 2007-2012

W sierpniu 2007 r. Giełda Papierów W artościowych w Warszawie uruchom iła rynek NewConnect, w zorowany na innych tego typu rynkach n a świecie. Polski ASO został stworzony z myślą o spółkach nowo powstających, z dużym potencja­ łem technologicznym i rozwojowym, poszukujących kapitału od kilkuset tysięcy do kilkudziesięciu m ln złotych6. Działanie rynku określa przede wszystkim Regulam in Alternatywnego Systemu Obrotu, stworzony przez organizatora rynku, czyli giełdę warszawską7.

Od początku swego istnienia NC charakteryzował się zaskakująco szybkim tempem rozwoju, wyrażanym przede wszystkim dynamicznym wzrostem liczby notowanych spółek. W raz z rosnącą liczbę em itentów rokrocznie zw iększała się kapitalizacja rynkow a spółek. Nawet załam ania rynkowe w 2008 i 2011 r. nie zastopowały tej tendencji.

W całym badanym okresie rosły rów nież obroty oraz liczba zawieranych na rynku transakcji. Warto jednak zwrócić uwagę, że dynam ika w zrostu była tu znacz­ nie m niejsza i nie dorów nyw ała przyrostow i liczby spółek. Średnia kapitalizacja notowanych podmiotów oraz średnia wartość transakcji sesyjnych najwyższa była na początku istnienia rynku, a jedyny znaczący w zrost tych param etrów zanotowano przejściowo tylko w roku 2010. W tedy też najw yższą wartość osiągnął średni obrót akcjam i przypadający n a jednego em itenta, po czy w roku 2011 gw ałtow nie się zmniejszył.

5 Szczegółow e dane statystyczne opublikow ane w rap o rtac h rocznych Światowej Federacji Giełd: www. w o rld -exchanges.org/statistics/annual-statistics-reports (7.05.2012).

6 R. P astusiak, P rze d sięb io rstw o n a ry n ku kapitałow ym : operacje g iełd o w e ry n ku p u b liczn e g o i n ie­

pub liczn eg o , CeDeW u, W arszaw a 2007, s. 375.

7 O pis o rganizacji N C nie je s t tem atem tego arty k u łu . Szeroko o o rganizacji tego ry n k u tra k tu je książk a A. Jagielnickiego, N e w C o n n ec t — now a sza n sa na du że , H elion, G liw ice 2009. A k tu aln e zasad y fu n k cjo ­ now ania oraz ak ty praw ne regulujące działanie N C m o żn a znaleźć rów nież n a stronie w w w .new connect.pl.

NIEPRAW IDŁOWOŚCI FUNKCJONOWANIA RYNKU NEWCONNECT. ₁₅

T abela 2. Podstaw ow e staty sty k i ry n k u N ew C onnect w latach 2007-2012

Rok 2007 2008 2009 2010 2011 I - I V 2012 Liczba notow anych spółek 24 84 107 185 351 375

L iczba debiutów 24 61 26 86 172 27 Stopy zw ro tu N C Index (%) 44,17 -73,51 30,14 27,65 -3 4 ,3 9 -2,16 K ap italizacja ry n k o w a (m ln zł) 1185 1 437 2 554 5 138 8 488 8 788 W artość obrotów ogółem (m ln zł) 152 420 581 1 847 1 954 612

L iczba tran sak cji 59 674 247 576 323 729 877 947 1 082 130 946 221* Ś rednia k ap italizacja sp ó łek (m ln zł) 49,4 17,1 23,9 27,8 24,2 23,4

Ś rednia obrót p rzy p ad ający

n a spółkę (m ln zł) 6,33 5,00 5,43 9,98 5,57 4,90* Średnia w arto ść tran sak cji

n a sesję (w zł) 2 535,16 1 669,07 1 667,13 1 997,08 1 717,43 1 715,96 * Dane sprowadzone do porównywalności dla okresu rocznego.

Źródło: opracowanie własne na podstawie www.newconnect.pl.

O ile niską w artość obrotów przypadającą na jedną spółkę oraz wartość pojedyn­ czej transakcji w latach 2008-2009 m ożna w ytłum aczyć sytuacją rynkową, o tyle danych za rok 2011 i pierwsze miesiące 2012 r. - ju ż nie. Świadczą one o odwracaniu się inwestorów od NewConnect i zniechęceniu do podejm owania inwestycji. Należy zadać pytanie o to, jakie czynniki determ inują problemy rozwojowe NC i w pływ ają na opisany wyżej stan rzeczy.

3. Problem y regulacyjne rynku NewConnect

Do najważniejszym zdefiniowanych problemów NC należy zaliczyć niedostateczny nadzór nad rynkiem ze strony organizującego obrót - GPW w Warszawie - oraz K o­ misji Nadzoru Finansowego. Objawia się to już na etapie wprowadzania instrumentów do publicznego obrotu. Dokumenty inform acyjne wielokrotnie zawierają obietnice zysków niemające nic wspólnego z realną prognozą.

W tej kwestii jednym z najciekawszych przypadków z ostatnich miesięcy jest historia spółki Inwazja PC. Jest ona obecna na rynku od kw ietnia 2011 r., a w czerwcu 2011 r. opublikowała dokum ent informacyjny w zw iązku z nową em isją akcji. W do­ kum encie zawarła prognozy na pierw szy rok obrotowy, tj. od 13 sierpnia 2010 r. do 31 grudnia 2011 r. Prognozowane przychody m iały przekroczyć 163 m ln zł, a zysk 2 m ln zł. 15 grudnia spółka dokonała korekty prognoz finansow ych do poziomów odpowiednio 95 m ln zł i 1,71 m ln zł. 5 m arca w stosownym kom unikacie emitent

znów skorygował prognozy. Przychody m iały spaść nieznacznie - do poziomu prawie 90 m ln zł, ale zysk netto m iał wynieść ju ż tylko 490 tys. zł. Spółka jako przyczynę korekty prognozowanych w yników podała powódź w Tajlandii. Co ciekawe, we wcześniejszym komunikacie zdarzenie to zostało wym ienione jako ostatnie. N iespeł­ na miesiąc później (31 marca) em itent złożył w sądzie wniosek o upadłość spółki z m ożliwością zawarcia układu8.

N iedotrzym yw anie prognoz finansow ych i ich znaczące korekty po debiucie giełdowym stają się na rynku NewConnect nagm inną praktyką, a firm y w tej kwestii stają się coraz bardziej bezczelne. Dowodem na to są dwa kom unikaty z początku maja 2012 r. W jednym z nich Acreo SA obniżyła prognozę zysków o 88%, w drugim spółka Nemex odwołała prognozy, tłumacząc to prowadzeniem działań przynoszących pozytyw ne w yniki finansow e, trudne do oszacow ania w przyszłości9.

Kolejna p raktyka polega na przeprow adzeniu niew ielkich ofert pryw atnych, w których sprzedaw ane są małe, w stosunku do w szystkich w prow adzanych do obrotu akcji, oferty celem określenia wysokiego kursu odniesienia w dniu debiutu. Podobny efekt nieuczciwy emitent może osiągnąć, przeprowadzając przed debiutem giełdowym transakcje n a akcjach spółki. Najbardziej spektakularny w tej kwestii jest casus spółki Atlantis Energy10. N a początku 2010 r. Giełda nie zgodziła się na debiut giełdowy em itenta z kursem odniesienia równym ostatniej transakcji przed debiutem, zrealizowanej po cenie 3,20 zł, ustalając ostatecznie ten param etr na p o ­ ziomie 30 groszy.

Problem em NC je st rów nież praw idłow a kom unikacja em itenta z rynkiem . Wskazówkę dla prawidłowych zachowań em itenta względem akcjonariuszy stanowi przyjęty przez giełdę w arszaw ską dokum ent „Dobre praktyki spółek notowanych na NewConnect”. Zawiera on szereg zaleceń, których przestrzeganie nie jest wymagane, ale wskazane11.

W ymienione w dokum entach m etody relacji inwestorskich, takie ja k cykliczne spotkania z zarządem , w spółpraca em itenta z analitykam i rynkow ym i, są n a co dzień niezw ykłą rzadkością. Emitenci coraz częściej ignorują nawet e-maile w y­ syłane na oficjalne dane kontaktowe, zamieszczone na stronie organizatora rynku. W 2011 r. jeszcze 2/3 firm odpowiadało na w ysłane wiadom ości elektroniczne, je d ­ nak według badań tegorocznych przeszło połow a e-m aili inwestorów pozostaje bez odpow iedzi12.

8 N a podstaw ie rap o rtó w okresow ych sp ó łk i In w azja PC z okresu g ru d zień 2 011-m arzec 2012 r., http:// w w w .new connect.pl/index.php?page= raporty_spolek_E B I (8.05.2012).

9 w w w .n e w c o n n e c t.p l/in d e x .p h p ? p a g e = 1 0 4 5 & p h _ m a in _ c o n te n t_ sta rt= sh o w & n c c _ in d e x = A C R & id =26120& id_tr=1, w w w .n ew co n n ect.p l/?p ag e= 1 0 4 5 & p h _ m ain _ co n ten t_ start= sh o w & n c c_ in d ex = N M X & id =30724& id_tr=1 (8.05.2012).

10 w w w .p ark iet.co m /arty k u l/8 9 2 8 8 3 .h tm l.

11 w w w .o d p o w ied zialn i.g p w .p l/p u b /files/Z alaczn ik _ N r_ 1 _ d o b re_ p rak ty k i.p d f (8.05.2012).

12 A. Szczepkow ski, N e w C o n n ec t — in w esto r in d yw id u a ln y n ieko n ieczn ie , „Trend”, kw iecień 2012, s. 2 0 -2 2 .

NIEPRAW IDŁOWOŚCI FUNKCJONOWANIA RYNKU NEWCONNECT. ₁₇

4. Problem notowań spółek groszowych

Coraz większym problemem NC stają się notowania spółek groszowych. W teorii w artość rynkow a pow inna zawierać w artość inform acyjną, określającą właściwą wycenę instrum entów finansow ych. Dla licznej grupy notowanych na NC akcji, których kurs kształtuje się poniżej 10 groszy, a nawet 3 groszy, funkcja ta jest za względów oczywistych niespełniona. N a przykład kurs spółki Novian od kilku m ie­ sięcy w aha się m iędzy 1 a 2 groszami. K ażda zm iana ceny powoduje spadek o 50 lub w zrost o 100%. Obecnie aż 47% akcji na NewConnect stanowią spółki, których cena jednostkow a akcji wynosi poniżej jednego złotego. Akcje co dwunastej spółki kosztują poniżej 10 gorszy13.

W pływ na taki stan rzeczy miało przyzwolenie organizatora rynku na częste operacje splitu akcji, które doprowadzały do skokowego obniżenia wartości nom inal­ nej oraz rynkowej do wysokości kilk u -k ilk u n astu groszy, a nawet jednego grosza14. Kolejnym czynnikiem wpływającym na tak dużą liczbę spółek o niskiej wartości rynkowej m iały nowe emisje akcji, często kierowane na rynek po minim alnej cenie jednego grosza, prowadzące do absurdalnego rozwodnienia kapitału spółki. W chwili obecnej trzy notowane na NewConnect spółki wyem itowały ponad m iliard akcji. Są to PCZ, IndexCopernicus oraz Novian. Niebawem dołączy do tego grona Stark Development, która 25 kw ietnia zam knęła emisję przeszło m iliarda akcji15. Kolejne 24 spółki wyemitowały ponad 100 m ln akcji. W większości przypadków cena no­ m inalna akcji wynosi 1 grosz16.

To rodzi praktyki z pogranicza prawa, mające w zam ierzeniu osób je stosujących odnieść określony skutek. Na pierwszy plan wysuwają się „mikrotransakcje” o wartości od kilku-kilkudziesięciu złotych do nawet kilku groszy, mające na celu ustawienie kursu na fixingu notowań (otwarcie/zamknięcie), a tym samym kursu odniesienia na poszczególne fazy sesji w danym dniu lub kolejnym dniu sesyjnym17. Proceder „drukowania cen” w fazach fixingów jest szczególnie uciążliwy w przypadku spółek o wartości rynkowej jednej akcji poniżej 5 groszy. Obowiązujące w idełki statyczne wynoszące + /- 20% nie pozwalają n a dokonanie transakcji po cenie innej niż kurs

13 W yliczenia w łasne n a podstaw ie sta ty sty k ry n k u N ew C onnect. Stan n a koniec k w ie tn ia 2012 r. 14 P roceder głębokich splitów początkow o był praktykow any rów nież n a ry n k u regulow anym , ale po dośw iadczeniach ta k ic h sp ó łek ja k np. FON i M ew a g iełda w p ro w ad ziła listę alertów. A kcje sp ó łek za k w a li­ fikow ane do tego segm entu były przenoszone k arn ie do notow ań jed n o lity ch , a w późn iejszy m okresie G iełda n a k a z a ła rów nież p rzep ro w ad zan ie respiltów , czyli operacji scalenia akcji, k tó ry m w iększość groszow ych sp ó łek się poddała.

15 R a p o rt b ieżący n r 27/2012 sp ó łk i S tark D ev elo p m en t z d n ia 11 m aja 2012 r., w w w .n ew co n n ect. pl/?page= 1045& ph_m ain_content_start= show & ncc_index= S T R & id= 30571& id_tr= 1.

16 Stan n a koniec k w ie tn ia 2012 r.

17 K urs o d n iesie n ia n a otw arcie sesji giełdow ej je s t określany przez k urs z a m k n ię c ia sesji poprzedniej. K urs o tw arcia decyduje o k ursie o d n iesie n ia n a n otow ania ciągłe.

otwarcia18. „Drukowanie cen” jest stosowane przez uczestników obrotu po to, aby w yw rzeć błędne w rażenie uczestników rynku co do rzeczywistej wyceny akcji. Inny powód to uniemożliwienie zawarcia transakcji po cenach innych niż kurs odniesienia.

5. Dotychczasowe k ary nakładane na uczestników ry nk u NewConnect

W obliczu opisanych niepraw idłow ości w ydaje się, że K N F w sposób n ie ­ dostateczny lustruje rynek podw yższonego ryzyka inwestycyjnego. Spośród 266 kar nałożonych przez K NF od początku jej działalności tylko trzy dotyczą rynku NewConnect. Pierwsza nałożona przez KNF kara na uczestnika rynku NC m iała miejsce w czerwcu 2010 r. W ynosiła ona 10 tys. zł i obciążono nią akcjonariusza spółki Copernicus International SA za niezawiadom ienie w ustawowym term inie spółki i KNF o zm niejszeniu udziałów w spółce poniżej 5% głosów na WZA. Dwie pozostałe kary, w wysokości 20 tys. i 2 tys. zł, dotyczyły dwóch osób fizycznych, akcjonariuszy upadłej firm y Perfect Line SA, za nieprzekazyw anie w ustawowym term inie zawiadomień o dwukrotnym przekroczeniu i dwukrotnym zejściu poniżej 5% ogólnej liczby głosów na W ZA em itenta w okresie sierpień-grudzień 2010. Tym samym łączna sum a kar nałożonych na uczestników rynku NC w yniosła tylko 32 tys. zł19.

Sama Giełda również bardzo rzadko korzysta ze swoich praw przysługujących organizatorowi rynku. Pierwszy raz karę zawieszenia notowań nałożyła n a firm ę inform atyczną Positive Advisory za nieprzekazanie raportu za rok 2009 oraz I kwar­ tał 2010 r. Jednocześnie Giełda ukarała publicznym i ostrzeżeniam i 12 innych em i­ tentów za naruszenie obowiązków inform acyjnych20. W późniejszym okresie GPW w W arszawie sporadycznie korzystała ze swojego prawa karania spółek łamiących lub naruszających przepisy ASO. Wykluczenie z obrotu giełdowego spółki Avtech za zatajenie postępowania upadłościowego w dokumencie informacyjnym oraz skreślenie z listy autoryzowanych doradców wprowadzającego - firm y Goadvisers, to jeden z nielicznych przykładów z ostatniego okresu21.

18 K ażde zlecenie, które m ogłoby być w tych w aru n k ach zrealizow ane, ale po k ursie innym niż otw arcia, każdorazow o pow oduje zam rożenie notow ań i rów now ażenie ry n k u . D opiero bo zak o ń czen iu rów now ażenia i w znow ieniu notow ań w id ełk i są rozszerzane i obejm ują k u rs tran sak cji po rów now ażeniu.

19 W ykaz k ar nałożonych przez Kom isję N adzoru Finansowego, w w w .bip.knf.gov.pl/pliki/kary_K N F_08- 05-12_tcm 6-27121.pdf (10.05.2012).

20 U chw ała n r 696/2010 oraz uchw ały od n u m eru 700 do 711 Z arzą d u G iełdy Papierów W artościow ych w W arszaw ie SA z d n ia 20 lip ca 2010 r., w w w .new connect.pl/index.php?page= uchw aly (8.05.2012).

21 Spraw n iew y w iąza n ia się em itentów z obow iązków inform acyjnych, czy w ręcz zatajan ia inform acji, je s t sporo. Jedna z najciekaw szych to spraw a sp ó łek B alticon i Serenity, opisana szeroko w prasie oraz na stronach internetow ych. Zob. B. D ow gielski, B a ltico n i S e re n ity — m a g icy z N C , „G azeta G iełdy P ark iet” z d n ia 20 g ru d n ia 2011 r., n r 293, s. 7 oraz blog B ossa.pl, Takie n u m ery tylko na N ew C o n n ect, w w w .blogi. bossa.pl/2011/12/20/takie-% E 2% 80% 98num ery% E 2% 80% 99-tylko-na-new connect/ (7.05.2012).

NIEPRAW IDŁOWOŚCI FUNKCJONOWANIA RYNKU NEWCONNECT. ₁₉

Zakończenie

Po blisko pięciu latach istnienia NewConect znalazł się w momencie ważnym dla jego dalszego istnienia. Z jednej strony dynam icznie się rozwija, co obrazuje niespotykany na innych rynkach w zrost liczby notowanych instrumentów. Z drugiej strony nie idzie to w parze z poprawą jakości tego rynku. Sytuację ekonomiczną wielu spółek trudno uznać za dobrą. Tylko nieliczne notują regularne zyski i w ypłacają dyw idendy22. Ponadto spółki notorycznie nie przestrzegają relacji inwestorskich, a notowania ich akcji podlegają znacznym wahaniom. Zniechęca to inwestorów do inwestycji w te papiery wartościowe, co skutkuje zbyt słabym wzrostem wolumenu obrotów, nieadekwatnym do wzrostu liczby notowanych akcji.

W opinii autora artykułu NC bez poważnych zmian regulacyjnych porządkujących organizację jest skazany na stagnację. Niezbędne dla prawidłowego funkcjonowania w przyszłości wydają się zm iany dotyczące nadzoru nad nim oraz m odyfikacja dobra praktyk, zarówno jeśli chodzi o emitentów, jak i i autoryzowanych doradców.

Giełda pow inna jak najszybciej wprowadzić wytyczne dla autoryzowanych do­ radców dotyczące w szczególności analizy w yników finansow ych i oceny prognoz zamieszczanych przez emitentów w dokumentach informacyjnych. Niewłaściwa ocena danych zawartych w dokum entach informacyjnych podlegałaby karze i obciążała zarówno emitenta, jak i doradcę (kary finansowe, odebranie statusu autoryzowanego doradcy). Celem byłoby w yelim inowanie praktyk publikowania nierealnych prognoz finansow ych, jak również zmuszenie autoryzowanych doradców do należytego w y­ pełniania swoich funkcji.

Kwesti ą do rozw ażenia w kolejnym etapie regulacji rynku jest także przyjrzenie się ju ż notowanym spółkom pod kątem prowadzonej działalności i osiąganych w y­ ników. Spółki nieprowadzące żadnej działalności operacyjnej mogłyby być karnie przenoszone do notowań jednolitych lub nawet wykluczane z obrotu.

G iełda pow inna jak najszybciej zająć się również spółkam i groszowymi. Propo­ nowane rozwiązanie mogłoby polegać na nakazie przymusowego przeprowadzenia operacji scalenia akcji, gdy ich cena spadnie poniżej 5 groszy. Do czasu przeprowa­ dzenia resplitu akcje m ogłyby być przenoszone do notowań jednolitych lub m ożna by ich notowania zawieszać. G iełda nie pow inna również pozwalać na przeprowadzanie ogromnych emisji akcji groszowych, które problem pogłębiają.

Niezbędny dla prawidłowego funkcjonow ania rynku wydaje się nadzór KNF. Komisja pow inna bezwzględnie karać wszelkie uchybienia wobec zapisów ustaw o­ wych. Konieczne jest również wyelim inowanie m anipulacji cenami akcji, polegające

22 N a koniec 2011 r. niecałe 60% em itentów osiągnęło zysk, 29 sp ó łek w y p łaciło dyw idendy, co ósm a m iała w arto ść księgow ą niep rzek raczającą 1 m ln zł. A n a liz a sytuacji ekonom icznej i w y n ik ó w finansow ych spółek notow anych n a N ew C onnect zostanie p odjęta w je d n y m z kolejnych opracow ań autora. Jak zaznaczono we w stępie, n in iejszy a rty k u ł stanow i p o czątek szerszych b ad ań m ających w skazać o b szary niedoskonałego fu n k cjo n o w an ia polskiego ry n k u kapitałow ego.

na okresowym zawyżaniu lub zaniżaniu notowań oraz „drukowaniu cen” w fazach otwarcia i zam knięcia notowań.

Pocieszające w kw estii wprow adzenia nowych regulacji są zapowiedzi zmian ogłoszone przez prezesa GPW Ludwika Sobolewskiego po w ydarzeniach związanych z nieprawidłowościam i przy w prow adzaniu na NC spółki Avtech. W w yw iadzie zapowiedział on m.in. zw iększenie obowiązków inform acyjnych, w ym agań doty­ czących dokumentów informacyjnych oraz uzupełnienia dobrych praktyk zarówno dla emitentów, jak i autoryzowanych doradców23. W opinii autora zm iany te, po konsultacjach z KNF, powinny być bezwzględnie wprowadzone. Opisane działania nie stanowią gwarancji harmonijnego rozwoju rynku NewConnect w przyszłości, ale są niezbędne dla wyelim inowania czynników hamujących jego rozwój.

B ib lio g ra fia

1. A s y n g ie r R ., Zmiany na głównych rynkach giełdowych w Europie, [w:] Rynek finansowy. Inspira­ cje z integracji europejskiej, P. K a rp u ś, J. W ę c ła w sk i (red.), W y d a w n ic tw o U M C S , L u b lin 2 008.

2. D o w g ie lsk i B ., Balticon i Serenity — magicy z NC, „ G a z e ta G ie łd y P a rk ie t” z d n ia 2 0 g ru d n ia

2011 r., n r 293.

3. D y re k ty w a 2 0 0 4 /3 9 /W E P a rla m e n tu E u ro p e js k ie g o i R a d y z 21 k w ie tn ia 2 0 0 4 r. w sp ra w ie ry n k ó w in s tru m e n tó w f in a n s o w y c h (M iF ID ).

4. Ja g ie ln ic k i A ., NewConnect — nowa szansa na duże zyski, H elio n , G liw ic e 2 009.

5. K o rd e la D., Alternatywne rynki papierów wartościowych w Europie — geneza, systematyka i rozwój,

[w:] Finanse 2009 — teoria i praktyka. Rynki finansowe i ubezpieczenia, W. T a rc z y ń sk i, D. Z a rz e c k i

(red.), „ Z e s z y ty N a u k o w e U n iw e rs y te tu S z c z e c iń s k ie g o ” n r 550, „ E k o n o m ic z n e P ro b le m y U s łu g ” n r 4 0, S z c z e c in 2009.

6. P a s tu s ia k R ., Przedsiębiorstwo na rynku kapitałowym: operacje giełdowe rynku publicznego i niepublicznego, C e D eW u , W a rs z a w a 2007.

7. S z c z e p k o w sk i A ., NewConnect — inwestor indywidualny niekoniecznie poż ądany, „ T re n d ”, k w ie ­

c ie ń 2012.

8. Z ia rk o -S iw e k U . (red.), Giełdy kapitałowe w Europie, C e D eW u , W a rsz a w a 2007.

S tr o n y in te rn e to w e w w w .b lo g i.b o s s a .p l/. w w w .f e s e .e u . w w w .k n f.g o v .p l. w w w .lo n d o n s to c k e x c h a n g e .c o m . w w w .n e w c o n n e c t.p l/. w w w .p a r k ie t.c o m . w w w .p u l sin w e sto ra .p b .p l.

23 W yw iad L udw ika Sobolew skiego d la „P u lsu B izn esu ” z d n ia 13 lutego 2012 r. dostępny pod adresem : http://pulsinw estora.pb.pl/2557104,80071,sobolew ski-zapow iada-czyszczenie-na-gpw -video (10.05.2012).

NIEPRAW IDŁOWOŚCI FUNKCJONOWANIA RYNKU NEWCONNECT. ₂₁

Irregularities in the functioning o f the N ew C onnect market - legal and organizational aspects

In th e a rtic le an a n a ly s is o f sta tistic a l d a ta sh o w in g d e v e lo p m e n t o f th e N e w C o n n e c t m a rk e t w ill be p re se n te d a n d its p o sitio n a g a in s t th e b a c k g ro u n d o f o th e r m u ltila te ra l tra d in g fa c ilitie s in E u ro p e . A n a tte m p t a t e m p h a s iz in g p ra c tic e s u se d by iss u e rs a n d in v e s to rs w h ic h a ffe c t a n e g a tiv e p e rc e p tio n o f th e m a rk e t w ill be m a d e a s w ell. It is to be u se d fo r re a liz a tio n o f th e g o al o f th e a rtic le . A n d th e g o al is to d e fin e a c tiv ity fie ld s o f th e N e w C o n n e c t m a rk e t w h ic h in h ib it its d e v e lo p m e n t a n d to in d ic a te n e c e s sa ry a c tio n s w h ic h sh o u ld b e u n d e rta k e n in o rd e r to im p ro v e its fu n c tio n in g . T h e a rtic le is th e b e g in n in g o f la rg e r re se a rc h w h o se a im is to h ig h lig h t im p e rfe c tio n s in th e fu n c tio n in g o f th e P o lish c a p ita l m ark et.