U N I V E R S I TAT I S M A R I A E C U R I E - S K à O D O W S K A L U B L I N – P O L O N I A
VOL. XLVI, 4 SECTIO H 2012
Uniwersytet Marii Curie-Skáodowskiej w Lublinie, Zakáad Rynków Finansowych
ROMAN ASYNGIER
NieprawidáowoĞci funkcjonowania rynku NewConnect...
– aspekty prawne i organizacyjne
Irregularities in the functioning of the NewConnect market – legal and organizational aspects
Sáowa kluczowe: NewConnect, rynek kapitaáowy, alternatywny system obrotu, Gieáda Papierów War- toĞciowych w Warszawie
Key words: NewConnect, capital market, multilateral trading facilities, Warsaw Stock Exchange
WstĊp
Gieády na Ğwiecie podlegają nieustannym, szybkim zmianom. Presja ze strony udziaáowców i ambicje zarządzających decydują o fuzjach i przejĊciach1. Poáączone rynki, mogące zaoferowaü inwestorom áatwiejszy i taĔszy dostĊp do notowanych aktywów, stają siĊ silniejsze w walce konkurencyjnej. W dobie narastającej konku- rencji pomiĊdzy najwiĊkszymi rynkami obrotu wtórnego gieády poszukują takĪe nisz rynkowych, które mogą zagospodarowaü. Sprzyja to tworzeniu wielosegmentowej struktury obrotu instrumentami finansowymi.
Jednymi z najdynamiczniej rozwijającymi siĊ segmentów tej záoĪonej struktury handlu instrumentami finansowymi są platformy obrotu papierami wartoĞciowymi, nazywane zgodnie z dyrektywą Parlamentu Europejskiego alternatywnymi systemami
1 Zob: R. Asyngier, Zmiany na gáównych rynkach gieádowych w Europie, [w:] Rynek finansowy. Inspira- cje z integracji europejskiej, P. KarpuĞ, J. WĊcáawski (red.), Wydawnictwo UMCS, Lublin 2008, s. 364–370.
obrotu (ASO)2. W zamyĞle rynki obrotu alternatywnego są tworzone dla spóáek nowo powstających, innowacyjnych, dziaáających w branĪach dynamicznie rozwijających siĊ, opartych na aktywach niematerialnych (branĪe nowoczesnych technologii).
Cechują siĊ podwyĪszonym ryzykiem inwestycyjnym, ale pozwalają równieĪ inwe- storom osiągaü ponadprzeciĊtne stopy zwrotu, teoretycznie o wiele wyĪsze niĪ na regulowanych rynkach gieádowych.
W artykule zostanie zaprezentowana analiza danych statystycznych pokazująca rozwój rynku NewConnect oraz jego pozycjĊ na tle innych alternatywnych systemów obrotu w Europie. PodjĊta zostanie równieĪ próba uwypuklenie praktyk stosowanych przez emitentów i inwestorów wpáywających na negatywne postrzeganie rynku. Ma to posáuĪyü realizacji celu artykuáu. Jest nim zdefiniowanie obszarów dziaáalnoĞci rynku NewConnect, które hamują jego rozwój, oraz wskazanie niezbĊdnych dziaáaĔ, jakie powinny zostaü podjĊte w celu poprawy jego funkcjonowania. Artykuá stanowi początek wiĊkszych badaĔ mających na celu uwypuklenie niedoskonaáoĞci funkcjo- nowania polskiego rynku kapitaáowego.
1. NewConnect na tle alternatywnych systemów obrotu w Europie
Historia rynków alternatywnego systemu obrotu w Europie áączy siĊ nierozerwalnie z powstaniem brytyjskiego rynku Alternative Investment Market. AIM, stworzony przez gieádĊ londyĔską, stanowi nie tylko pierwszy tego typu rynek w Europie. Byá i jest wzorem do naĞladowania dla nowo tworzonych rynków ASO w Europie3.
AIM to obecnie zdecydowany lider tego segmentu obrotu pod niemal kaĪdym wzglĊdem. Prawie poáowa kapitalizacji europejskich ASO i 75% ich obrotu przypada wáaĞnie na ten rynek (tabela 1). Co ciekawe, kapitalizacja AIM, wynosząca ponad 61 mld euro, jest wyĪsza od kapitalizacji rynków gieádowych m.in. w Luksembur- gu, Grecji i Czechach, nieznacznie ustĊpuje gieádzie wiedeĔskiej, a od kapitalizacji gieády warszawskiej jest dwukrotnie wiĊksza. Przy obrotach wynoszących ponad 15 mld euro (tylko w pierwszych czterech miesiącach 2012 r.) byáby Ğredniej wiel- koĞci rynkiem gieádowym w Europie, nieznacznie ustĊpującym pod tym wzglĊdem naszej rodzimej gieádzie4.
2 Alternatywne systemy obrotu (ang. Multilateral Trading Facilities) definiuje Dyrektywa 2004/39/WE Parlamentu Europejskiego i Rady z 21 kwietnia 2004 r. w sprawie rynków instrumentów finansowych (MiFID).
3 Krótki opis organizacji rynku AIM i innych liczących siĊ rynków ASO w Europie moĪna znaleĨü m.in.
w ksiąĪce: Gieády kapitaáowe w Europie, U. Ziarko-Siwek (red.), CeDeWu, Warszawa 2007. Zobacz równieĪ D. Kordela, Alternatywne rynki papierów wartoĞciowych w Europie – geneza, systematyka i rozwój, [w:]
Finanse 2009 – teoria i praktyka. Rynki finansowe i ubezpieczenia, W TarczyĔski, D. Zarzecki (red.), „Ze- szyty Naukowe Uniwersytetu SzczeciĔskiego” nr 550, „Ekonomiczne Problemy Usáug” nr 40, Szczecin 2009.
4 Dane na koniec kwietnia 2012 r. Wyliczenia wáasne na podstawie danych statystycznych FESE oraz LSE:
www.fese.eu/en/?inc=art&id=4 oraz www.londonstockexchange.com/statistics/markets/aim/aim.htm (7.05.2012).
Tabela 1. Dane statystyczne alternatywnych systemów obrotu w Europie (dane na koniec kwietnia 2012 r.) Rynek ASO Gieáda prowadząca rynek ASO Liczba notowanych spóáek Kapitaliza- cja rynko- wa (w mln EUR) WielkoĞü wolumenu (w okresie I–IV 2012)ĝrednia kapitalizacja spóáki
ĝredni obrót przypadający na jedną spóákĊ (w tys. EUR)
ĝrednia wartoĞü transakcji (w tys. EUR)Liczba transakcjiObrót (w mln EUR) Alternative Market (EN.A) Athens Exchange14160,6970,311,4721,433,09 MAB Expansion BME (Spanish Exchanges)21474,8b.d.b.d.22,61x x Bratislava Stock Exchange64684,9b.d.b.d.10,70 xx BETa CEESEG – Budapest20b.d.3 6139,4 x470,002,60 Dritter Markt (MTF) CEESEG – Vienna20543,63 4597,927,18395,002,28 Emerging Companies Cyprus Cyprus Stock Exchange9512,7b.d.b.d.56,97 xx Entry Standard Deutsche Börse14813 914,9111 201277,394,021 873,652,49 ESM Irish Stock Exchange2341 825,710 73832,81 818,511 426,093,05 ISE Second National Market Istanbul Stock Exchange644 782,15 416 1603 687,174,7257 610,940,68 AIM London Stock Exchange1 11761 195,02 295 43715 269,254,7913 669,836,65 Euro MTF Luxembourg Stock Exchange229318,72737,61,3933,1927,84 First North Alternative Market NASDAQ OMX Nordic1263 592,2328 713769,828,516 109,522,34 Alternext NYSE Euronext1835 900,0320 577560,032,243 060,111,75 NewConnect Warsaw Stock Exchange3752 107,6315 407131,65,62350,930,42 àącznie/Ğrednio2 413,0136 012,88 805 675,020 753,056,378 600,502,36 ħródáo: dane statystyczne Federacji Gieád Europejskich oraz London Stock Exchange, http://www.fese.eu/en/?inc=art&id=4 oraz http://www.londonstockexchange.com/statistics/markets/aim/aim.htm (7.05.2012).
Kapitalizacja spóáek i obroty na NewConnect są nieporównywalnie mniejsze w stosunku do wartoĞci osiąganych na rynku AIM. Na tle pozostaáych ASO w Europie NC jest pod tym wzglĊdem typowym Ğredniakiem. Zajmuje jednak drugie miejsce w zestawieniu liczby notowanych spóáek. Jest to spowodowane niespotykaną na in- nych rynkach liczbą debiutów, które w latach w latach 2010–2011 plasowaáy ogólnie polski rynek gieádowy na czoáowych pozycjach na Ğwiecie5.
Pozostaáe statystyki zaprezentowane w tabeli 1 są juĪ dla naszego rodzimego ASO bardzo niekorzystne. ĝrednia kapitalizacja spóáki na rynku europejskim jest dziesiĊciokrotnie wyĪsza od Ğredniej dla NewConnect, a przeciĊtny obrót przypada- jący na jedną spóákĊ prawie dwadzieĞcia piĊü razy wyĪszy. Pod wzglĊdem wartoĞci transakcji NC pozostaje zdecydowanym outsiderem.
2. Rozwój rynku NewConnect w latach 2007–2012
W sierpniu 2007 r. Gieáda Papierów WartoĞciowych w Warszawie uruchomiáa rynek NewConnect, wzorowany na innych tego typu rynkach na Ğwiecie. Polski ASO zostaá stworzony z myĞlą o spóákach nowo powstających, z duĪym potencja- áem technologicznym i rozwojowym, poszukujących kapitaáu od kilkuset tysiĊcy do kilkudziesiĊciu mln záotych6. Dziaáanie rynku okreĞla przede wszystkim Regulamin Alternatywnego Systemu Obrotu, stworzony przez organizatora rynku, czyli gieádĊ warszawską7.
Od początku swego istnienia NC charakteryzowaá siĊ zaskakująco szybkim tempem rozwoju, wyraĪanym przede wszystkim dynamicznym wzrostem liczby notowanych spóáek. Wraz z rosnącą liczbĊ emitentów rokrocznie zwiĊkszaáa siĊ kapitalizacja rynkowa spóáek. Nawet zaáamania rynkowe w 2008 i 2011 r. nie zastopowaáy tej tendencji.
W caáym badanym okresie rosáy równieĪ obroty oraz liczba zawieranych na rynku transakcji. Warto jednak zwróciü uwagĊ, Īe dynamika wzrostu byáa tu znacz- nie mniejsza i nie dorównywaáa przyrostowi liczby spóáek. ĝrednia kapitalizacja notowanych podmiotów oraz Ğrednia wartoĞü transakcji sesyjnych najwyĪsza byáa na początku istnienia rynku, a jedyny znaczący wzrost tych parametrów zanotowano przejĞciowo tylko w roku 2010. Wtedy teĪ najwyĪszą wartoĞü osiągnąá Ğredni obrót akcjami przypadający na jednego emitenta, po czy w roku 2011 gwaátownie siĊ zmniejszyá.
5 Szczegóáowe dane statystyczne opublikowane w raportach rocznych ĝwiatowej Federacji Gieád: www.
world-exchanges.org/statistics/annual-statistics-reports (7.05.2012).
6 R. Pastusiak, PrzedsiĊbiorstwo na rynku kapitaáowym: operacje gieádowe rynku publicznego i nie- publicznego, CeDeWu, Warszawa 2007, s. 375.
7 Opis organizacji NC nie jest tematem tego artykuáu. Szeroko o organizacji tego rynku traktuje ksiąĪka A. Jagielnickiego, NewConnect – nowa szansa na duĪe zyski, Helion, Gliwice 2009. Aktualne zasady funkcjo- nowania oraz akty prawne regulujące dziaáanie NC moĪna znaleĨü równieĪ na stronie www.newconnect.pl.
Tabela 2. Podstawowe statystyki rynku NewConnect w latach 2007–2012
Rok 2007 2008 2009 2010 2011 I–IV 2012
Liczba notowanych spóáek 24 84 107 185 351 375
Liczba debiutów 24 61 26 86 172 27
Stopy zwrotu NCIndex (%) 44,17 –73,51 30,14 27,65 –34,39 –2,16 Kapitalizacja rynkowa (mln zá) 1185 1 437 2 554 5 138 8 488 8 788 WartoĞü obrotów ogóáem (mln zá) 152 420 581 1 847 1 954 612
Liczba transakcji 59 674 247 576 323 729 877 947 1 082 130 946 221*
ĝrednia kapitalizacja spóáek (mln zá) 49,4 17,1 23,9 27,8 24,2 23,4 ĝrednia obrót przypadający
na spóákĊ (mln zá) 6,33 5,00 5,43 9,98 5,57 4,90*
ĝrednia wartoĞü transakcji
na sesjĊ (w zá) 2 535,16 1 669,07 1 667,13 1 997,08 1 717,43 1 715,96
* Dane sprowadzone do porównywalnoĞci dla okresu rocznego.
ħródáo: opracowanie wáasne na podstawie www.newconnect.pl.
O ile niską wartoĞü obrotów przypadającą na jedną spóákĊ oraz wartoĞü pojedyn- czej transakcji w latach 2008–2009 moĪna wytáumaczyü sytuacją rynkową, o tyle danych za rok 2011 i pierwsze miesiące 2012 r. – juĪ nie. ĝwiadczą one o odwracaniu siĊ inwestorów od NewConnect i zniechĊceniu do podejmowania inwestycji. NaleĪy zadaü pytanie o to, jakie czynniki determinują problemy rozwojowe NC i wpáywają na opisany wyĪej stan rzeczy.
3. Problemy regulacyjne rynku NewConnect
Do najwaĪniejszym zdefiniowanych problemów NC naleĪy zaliczyü niedostateczny nadzór nad rynkiem ze strony organizującego obrót – GPW w Warszawie – oraz Ko- misji Nadzoru Finansowego. Objawia siĊ to juĪ na etapie wprowadzania instrumentów do publicznego obrotu. Dokumenty informacyjne wielokrotnie zawierają obietnice zysków niemające nic wspólnego z realną prognozą.
W tej kwestii jednym z najciekawszych przypadków z ostatnich miesiĊcy jest historia spóáki Inwazja PC. Jest ona obecna na rynku od kwietnia 2011 r., a w czerwcu 2011 r. opublikowaáa dokument informacyjny w związku z nową emisją akcji. W do- kumencie zawaráa prognozy na pierwszy rok obrotowy, tj. od 13 sierpnia 2010 r. do 31 grudnia 2011 r. Prognozowane przychody miaáy przekroczyü 163 mln zá, a zysk 2 mln zá. 15 grudnia spóáka dokonaáa korekty prognoz finansowych do poziomów odpowiednio 95 mln zá i 1,71 mln zá. 5 marca w stosownym komunikacie emitent
znów skorygowaá prognozy. Przychody miaáy spaĞü nieznacznie – do poziomu prawie 90 mln zá, ale zysk netto miaá wynieĞü juĪ tylko 490 tys. zá. Spóáka jako przyczynĊ korekty prognozowanych wyników podaáa powódĨ w Tajlandii. Co ciekawe, we wczeĞniejszym komunikacie zdarzenie to zostaáo wymienione jako ostatnie. Niespeá- na miesiąc póĨniej (31 marca) emitent záoĪyá w sądzie wniosek o upadáoĞü spóáki z moĪliwoĞcią zawarcia ukáadu8.
Niedotrzymywanie prognoz finansowych i ich znaczące korekty po debiucie gieádowym stają siĊ na rynku NewConnect nagminną praktyką, a firmy w tej kwestii stają siĊ coraz bardziej bezczelne. Dowodem na to są dwa komunikaty z początku maja 2012 r. W jednym z nich Acreo SA obniĪyáa prognozĊ zysków o 88%, w drugim spóáka Nemex odwoáaáa prognozy, táumacząc to prowadzeniem dziaáaĔ przynoszących pozytywne wyniki finansowe, trudne do oszacowania w przyszáoĞci9.
Kolejna praktyka polega na przeprowadzeniu niewielkich ofert prywatnych, w których sprzedawane są maáe, w stosunku do wszystkich wprowadzanych do obrotu akcji, oferty celem okreĞlenia wysokiego kursu odniesienia w dniu debiutu.
Podobny efekt nieuczciwy emitent moĪe osiągnąü, przeprowadzając przed debiutem gieádowym transakcje na akcjach spóáki. Najbardziej spektakularny w tej kwestii jest casus spóáki Atlantis Energy10. Na początku 2010 r. Gieáda nie zgodziáa siĊ na debiut gieádowy emitenta z kursem odniesienia równym ostatniej transakcji przed debiutem, zrealizowanej po cenie 3,20 zá, ustalając ostatecznie ten parametr na po- ziomie 30 groszy.
Problemem NC jest równieĪ prawidáowa komunikacja emitenta z rynkiem.
WskazówkĊ dla prawidáowych zachowaĔ emitenta wzglĊdem akcjonariuszy stanowi przyjĊty przez gieádĊ warszawską dokument „Dobre praktyki spóáek notowanych na NewConnect”. Zawiera on szereg zaleceĔ, których przestrzeganie nie jest wymagane, ale wskazane11.
Wymienione w dokumentach metody relacji inwestorskich, takie jak cykliczne spotkania z zarządem, wspóápraca emitenta z analitykami rynkowymi, są na co dzieĔ niezwykáą rzadkoĞcią. Emitenci coraz czĊĞciej ignorują nawet e-maile wy- syáane na oficjalne dane kontaktowe, zamieszczone na stronie organizatora rynku.
W 2011 r. jeszcze 2/3 firm odpowiadaáo na wysáane wiadomoĞci elektroniczne, jed- nak wedáug badaĔ tegorocznych przeszáo poáowa e-maili inwestorów pozostaje bez odpowie dzi12.
8 Na podstawie raportów okresowych spóáki Inwazja PC z okresu grudzieĔ 2011–marzec 2012 r., http://
www.newconnect.pl/index.php?page=raporty_spolek_EBI (8.05.2012).
9 www.newconnect.pl/index.php?page=1045&ph_main_content_start=show&ncc_index=ACR&id
=26120&id_tr=1, www.newconnect.pl/?page=1045&ph_main_content_start=show&ncc_index=NMX&id
=30724&id_tr=1 (8.05.2012).
10 www.parkiet.com/artykul/892883.html.
11 www.odpowiedzialni.gpw.pl/pub/files/Zalacznik_Nr_1_dobre_praktyki.pdf (8.05.2012).
12 A. Szczepkowski, NewConnect – inwestor indywidualny niekoniecznie poĪądany, „Trend”, kwiecieĔ 2012, s. 20–22.
4. Problem notowaĔ spóáek groszowych
Coraz wiĊkszym problemem NC stają siĊ notowania spóáek groszowych. W teorii wartoĞü rynkowa powinna zawieraü wartoĞü informacyjną, okreĞlającą wáaĞciwą wycenĊ instrumentów finansowych. Dla licznej grupy notowanych na NC akcji, których kurs ksztaátuje siĊ poniĪej 10 groszy, a nawet 3 groszy, funkcja ta jest za wzglĊdów oczywistych niespeániona. Na przykáad kurs spóáki Novian od kilku mie- siĊcy waha siĊ miĊdzy 1 a 2 groszami. KaĪda zmiana ceny powoduje spadek o 50 lub wzrost o 100%. Obecnie aĪ 47% akcji na NewConnect stanowią spóáki, których cena jednostkowa akcji wynosi poniĪej jednego záotego. Akcje co dwunastej spóáki kosztują poniĪej 10 gorszy13.
Wpáyw na taki stan rzeczy miaáo przyzwolenie organizatora rynku na czĊste operacje splitu akcji, które doprowadzaáy do skokowego obniĪenia wartoĞci nominal- nej oraz rynkowej do wysokoĞci kilku–kilkunastu groszy, a nawet jednego grosza14. Kolejnym czynnikiem wpáywającym na tak duĪą liczbĊ spóáek o niskiej wartoĞci rynkowej miaáy nowe emisje akcji, czĊsto kierowane na rynek po minimalnej cenie jednego grosza, prowadzące do absurdalnego rozwodnienia kapitaáu spóáki. W chwili obecnej trzy notowane na NewConnect spóáki wyemitowaáy ponad miliard akcji.
Są to PCZ, IndexCopernicus oraz Novian. Niebawem doáączy do tego grona Stark Development, która 25 kwietnia zamknĊáa emisjĊ przeszáo miliarda akcji15. Kolejne 24 spóáki wyemitowaáy ponad 100 mln akcji. W wiĊkszoĞci przypadków cena no- minalna akcji wynosi 1 grosz16.
To rodzi praktyki z pogranicza prawa, mające w zamierzeniu osób je stosujących odnieĞü okreĞlony skutek. Na pierwszy plan wysuwają siĊ „mikrotransakcje” o wartoĞci od kilku–kilkudziesiĊciu záotych do nawet kilku groszy, mające na celu ustawienie kursu na fixingu notowaĔ (otwarcie/zamkniĊcie), a tym samym kursu odniesienia na poszczególne fazy sesji w danym dniu lub kolejnym dniu sesyjnym17. Proceder
„drukowania cen” w fazach fixingów jest szczególnie uciąĪliwy w przypadku spóáek o wartoĞci rynkowej jednej akcji poniĪej 5 groszy. Obowiązujące wideáki statyczne wynoszące +/– 20% nie pozwalają na dokonanie transakcji po cenie innej niĪ kurs
13 Wyliczenia wáasne na podstawie statystyk rynku NewConnect. Stan na koniec kwietnia 2012 r.
14 Proceder gáĊbokich splitów początkowo byá praktykowany równieĪ na rynku regulowanym, ale po doĞwiadczeniach takich spóáek jak np. FON i Mewa gieáda wprowadziáa listĊ alertów. Akcje spóáek zakwali- fikowane do tego segmentu byáy przenoszone karnie do notowaĔ jednolitych, a w póĨniejszym okresie Gieáda nakazaáa równieĪ przeprowadzanie respiltów, czyli operacji scalenia akcji, którym wiĊkszoĞü groszowych spóáek siĊ poddaáa.
15 Raport bieĪący nr 27/2012 spóáki Stark Development z dnia 11 maja 2012 r., www.newconnect.
pl/?page=1045&ph_main_content_start=show&ncc_index=STR&id=30571&id_tr=1.
16 Stan na koniec kwietnia 2012 r.
17 Kurs odniesienia na otwarcie sesji gieádowej jest okreĞlany przez kurs zamkniĊcia sesji poprzedniej.
Kurs otwarcia decyduje o kursie odniesienia na notowania ciągáe.
otwarcia18. „Drukowanie cen” jest stosowane przez uczestników obrotu po to, aby wywrzeü báĊdne wraĪenie uczestników rynku co do rzeczywistej wyceny akcji. Inny powód to uniemoĪliwienie zawarcia transakcji po cenach innych niĪ kurs odniesienia.
5. Dotychczasowe kary nakáadane na uczestników rynku NewConnect
W obliczu opisanych nieprawidáowoĞci wydaje siĊ, Īe KNF w sposób nie- dostateczny lustruje rynek podwyĪszonego ryzyka inwestycyjnego. SpoĞród 266 kar naáoĪonych przez KNF od początku jej dziaáalnoĞci tylko trzy dotyczą rynku NewConnect. Pierwsza naáoĪona przez KNF kara na uczestnika rynku NC miaáa miejsce w czerwcu 2010 r. Wynosiáa ona 10 tys. zá i obciąĪono nią akcjonariusza spóáki Copernicus International SA za niezawiadomienie w ustawowym terminie spóáki i KNF o zmniejszeniu udziaáów w spóáce poniĪej 5% gáosów na WZA. Dwie pozostaáe kary, w wysokoĞci 20 tys. i 2 tys. zá, dotyczyáy dwóch osób fizycznych, akcjonariuszy upadáej firmy Perfect Line SA, za nieprzekazywanie w ustawowym terminie zawiadomieĔ o dwukrotnym przekroczeniu i dwukrotnym zejĞciu poniĪej 5% ogólnej liczby gáosów na WZA emitenta w okresie sierpieĔ–grudzieĔ 2010. Tym samym áączna suma kar naáoĪonych na uczestników rynku NC wyniosáa tylko 32 tys. zá19.
Sama Gieáda równieĪ bardzo rzadko korzysta ze swoich praw przysáugujących organizatorowi rynku. Pierwszy raz karĊ zawieszenia notowaĔ naáoĪyáa na firmĊ informatyczną Positive Advisory za nieprzekazanie raportu za rok 2009 oraz I kwar- taá 2010 r. JednoczeĞnie Gieáda ukaraáa publicznymi ostrzeĪeniami 12 innych emi- tentów za naruszenie obowiązków informacyjnych20. W póĨniejszym okresie GPW w Warszawie sporadycznie korzystaáa ze swojego prawa karania spóáek áamiących lub naruszających przepisy ASO. Wykluczenie z obrotu gieádowego spóáki Avtech za zatajenie postĊpowania upadáoĞciowego w dokumencie informacyjnym oraz skreĞlenie z listy autoryzowanych doradców wprowadzającego – firmy Goadvisers, to jeden z nielicznych przykáadów z ostatniego okresu21.
18 KaĪde zlecenie, które mogáoby byü w tych warunkach zrealizowane, ale po kursie innym niĪ otwarcia, kaĪdorazowo powoduje zamroĪenie notowaĔ i równowaĪenie rynku. Dopiero bo zakoĔczeniu równowaĪenia i wznowieniu notowaĔ wideáki są rozszerzane i obejmują kurs transakcji po równowaĪeniu.
19 Wykaz kar naáoĪonych przez KomisjĊ Nadzoru Finansowego, www.bip.knf.gov.pl/pliki/kary_KNF_08- 05-12_tcm6-27121.pdf (10.05.2012).
20 Uchwaáa nr 696/2010 oraz uchwaáy od numeru 700 do 711 Zarządu Gieády Papierów WartoĞciowych w Warszawie SA z dnia 20 lipca 2010 r., www.newconnect.pl/index.php?page=uchwaly (8.05.2012).
21 Spraw niewywiązania siĊ emitentów z obowiązków informacyjnych, czy wrĊcz zatajania informacji, jest sporo. Jedna z najciekawszych to sprawa spóáek Balticon i Serenity, opisana szeroko w prasie oraz na stronach internetowych. Zob. B. Dowgielski, Balticon i Serenity – magicy z NC, „Gazeta Gieády Parkiet”
z dnia 20 grudnia 2011 r., nr 293, s. 7 oraz blog Bossa.pl, Takie numery tylko na NewConnect, www.blogi.
bossa.pl/2011/12/20/takie-%E2%80%98numery%E2%80%99-tylko-na-newconnect/ (7.05.2012).
ZakoĔczenie
Po blisko piĊciu latach istnienia NewConect znalazá siĊ w momencie waĪnym dla jego dalszego istnienia. Z jednej strony dynamicznie siĊ rozwija, co obrazuje niespotykany na innych rynkach wzrost liczby notowanych instrumentów. Z drugiej strony nie idzie to w parze z poprawą jakoĞci tego rynku. SytuacjĊ ekonomiczną wielu spóáek trudno uznaü za dobrą. Tylko nieliczne notują regularne zyski i wypáacają dywidendy22. Ponadto spóáki notorycznie nie przestrzegają relacji inwestorskich, a notowania ich akcji podlegają znacznym wahaniom. ZniechĊca to inwestorów do inwestycji w te papiery wartoĞciowe, co skutkuje zbyt sáabym wzrostem wolumenu obrotów, nieadekwatnym do wzrostu liczby notowanych akcji.
W opinii autora artykuáu NC bez powaĪnych zmian regulacyjnych porządkujących organizacjĊ jest skazany na stagnacjĊ. NiezbĊdne dla prawidáowego funkcjonowania w przyszáoĞci wydają siĊ zmiany dotyczące nadzoru nad nim oraz modyfikacja dobra praktyk, zarówno jeĞli chodzi o emitentów, jaki i autoryzowanych doradców.
Gieáda powinna jak najszybciej wprowadziü wytyczne dla autoryzowanych do- radców dotyczące w szczególnoĞci analizy wyników finansowych i oceny prognoz zamieszczanych przez emitentów w dokumentach informacyjnych. NiewáaĞciwa ocena danych zawartych w dokumentach informacyjnych podlegaáaby karze i obciąĪaáa zarówno emitenta, jak i doradcĊ (kary finansowe, odebranie statusu autoryzowanego doradcy). Celem byáoby wyeliminowanie praktyk publikowania nierealnych prognoz finansowych, jak równieĪ zmuszenie autoryzowanych doradców do naleĪytego wy- peániania swoich funkcji.
Kwestią do rozwaĪenia w kolejnym etapie regulacji rynku jest takĪe przyjrzenie siĊ juĪ notowanym spóákom pod kątem prowadzonej dziaáalnoĞci i osiąganych wy- ników. Spóáki nieprowadzące Īadnej dziaáalnoĞci operacyjnej mogáyby byü karnie przenoszone do notowaĔ jednolitych lub nawet wykluczane z obrotu.
Gieáda powinna jak najszybciej zająü siĊ równieĪ spóákami groszowymi. Propo- nowane rozwiązanie mogáoby polegaü na nakazie przymusowego przeprowadzenia operacji scalenia akcji, gdy ich cena spadnie poniĪej 5 groszy. Do czasu przeprowa- dzenia resplitu akcje mogáyby byü przenoszone do notowaĔ jednolitych lub moĪna by ich notowania zawieszaü. Gieáda nie powinna równieĪ pozwalaü na przeprowadzanie ogromnych emisji akcji groszowych, które problem pogáĊbiają.
NiezbĊdny dla prawidáowego funkcjonowania rynku wydaje siĊ nadzór KNF.
Komisja powinna bezwzglĊdnie karaü wszelkie uchybienia wobec zapisów ustawo- wych. Konieczne jest równieĪ wyeliminowanie manipulacji cenami akcji, polegające
22 Na koniec 2011 r. niecaáe 60% emitentów osiągnĊáo zysk, 29 spóáek wypáaciáo dywidendy, co ósma miaáa wartoĞü ksiĊgową nieprzekraczającą 1 mln zá. Analiza sytuacji ekonomicznej i wyników finansowych spóáek notowanych na NewConnect zostanie podjĊta w jednym z kolejnych opracowaĔ autora. Jak zaznaczono we wstĊpie, niniejszy artykuá stanowi początek szerszych badaĔ mających wskazaü obszary niedoskonaáego funkcjonowania polskiego rynku kapitaáowego.
na okresowym zawyĪaniu lub zaniĪaniu notowaĔ oraz „drukowaniu cen” w fazach otwarcia i zamkniĊcia notowaĔ.
Pocieszające w kwestii wprowadzenia nowych regulacji są zapowiedzi zmian ogáoszone przez prezesa GPW Ludwika Sobolewskiego po wydarzeniach związanych z nieprawidáowoĞciami przy wprowadzaniu na NC spóáki Avtech. W wywiadzie zapowiedziaá on m.in. zwiĊkszenie obowiązków informacyjnych, wymagaĔ doty- czących dokumentów informacyjnych oraz uzupeánienia dobrych praktyk zarówno dla emitentów, jak i autoryzowanych doradców23. W opinii autora zmiany te, po konsultacjach z KNF, powinny byü bezwzglĊdnie wprowadzone. Opisane dziaáania nie stanowią gwarancji harmonijnego rozwoju rynku NewConnect w przyszáoĞci, ale są niezbĊdne dla wyeliminowania czynników hamujących jego rozwój.
Bibliografia
1. Asyngier R., Zmiany na gáównych rynkach gieádowych w Europie, [w:] Rynek finansowy. Inspira- cje z integracji europejskiej, P. KarpuĞ, J. WĊcáawski (red.), Wydawnictwo UMCS, Lublin 2008.
2. Dowgielski B., Balticon i Serenity – magicy z NC, „Gazeta Gieády Parkiet” z dnia 20 grudnia 2011 r., nr 293.
3. Dyrektywa 2004/39/WE Parlamentu Europejskiego i Rady z 21 kwietnia 2004 r. w sprawie rynków instrumentów finansowych (MiFID).
4. Jagielnicki A., NewConnect – nowa szansa na duĪe zyski, Helion, Gliwice 2009.
5. Kordela D., Alternatywne rynki papierów wartoĞciowych w Europie – geneza, systematyka i rozwój, [w:] Finanse 2009 – teoria i praktyka. Rynki finansowe i ubezpieczenia, W. TarczyĔski, D. Zarzecki (red.), „Zeszyty Naukowe Uniwersytetu SzczeciĔskiego” nr 550, „Ekonomiczne Problemy Usáug”
nr 40, Szczecin 2009.
6. Pastusiak R., PrzedsiĊbiorstwo na rynku kapitaáowym: operacje gieádowe rynku publicznego i niepublicznego, CeDeWu, Warszawa 2007.
7. Szczepkowski A., NewConnect – inwestor indywidualny niekoniecznie poĪądany, „Trend”, kwie- cieĔ 2012.
8. Ziarko-Siwek U. (red.), Gieády kapitaáowe w Europie, CeDeWu, Warszawa 2007.
Strony internetowe
www.blogi.bossa.pl/.
www.fese.eu.
www.knf.gov.pl.
www.londonstockexchange.com.
www.newconnect.pl/.
www.parkiet.com.
www.pulsinwestora.pb.pl.
23 Wywiad Ludwika Sobolewskiego dla „Pulsu Biznesu” z dnia 13 lutego 2012 r. dostĊpny pod adresem:
http://pulsinwestora.pb.pl/2557104,80071,sobolewski-zapowiada-czyszczenie-na-gpw-video (10.05.2012).
Irregularities in the functioning of the NewConnect market – legal and organizational aspects
In the article an analysis of statistical data showing development of the NewConnect market will be presented and its position against the background of other multilateral trading facilities in Europe. An attempt at emphasizing practices used by issuers and investors which affect a negative perception of the market will be made as well. It is to be used for realization of the goal of the article. And the goal is to define activity fields of the NewConnect market which inhibit its development and to indicate necessary actions which should be undertaken in order to improve its functioning. The article is the beginning of larger research whose aim is to highlight imperfections in the functioning of the Polish capital market.
