Doświadczenia krajów rozwijających się stosujących obecnie strategię kontroli podaży pieniądza

Strategia kontroli podaży pieniądza jest obecnie stosowana w niewielu krajach rozwija-jących się. Należy przy tym zaznaczyć, że wprawdzie niektóre z nich wyznaczają cele oparte na wzroście agregatów monetarnych, jednak nie realizują „czystej” strategii kontroli podaży pieniądza. Ich strategia zawiera też inne cele, przez co jest raczej eklektyczna. Jako przykład może służyć strategia polityki pieniężnej Chin, która nie jest analizowana w niniejszym opracowaniu. Celami pośrednim polityki pieniężnej są tam zmiany agregatów M1 oraz M2, a także wzrost kredytów krajowych. Cele te są jednak realizowane w warunkach quasi-sztyw-nego kursu walutowego. Jednocześnie Bank Chin, dążąc do osiągnięcia wskazanych celów pośrednich, wykorzystuje szeroki zestaw instrumentów oddziałujących na podaż pieniądza zarówno bezpośrednio, jak i pośrednio – przez zmiany stóp procentowych (UNCTAD 2008).

Zróżnicowanie zestawu instrumentów i celów powoduje, że strategia polityki pieniężnej realizowana przez Bank Chin jest trudna do sklasyfikowania.

Wśród państw realizujących strategię kontroli podaży pieniądza dużą grupę stanowią kraje Afryki Subsaharyjskiej: Etiopia, Malawi, Rwanda, Tanzania, Gambia i Burundi, które wpro-wadziły ją w okresie realizacji programów stabilizacji gospodarki. Wybór tej strategii czę-ściowo był pragmatyczną reakcją na warunki nakładane przez MFW w ramach programów stabilizacyjnych, odnoszące się do tempa wzrostu krajowych aktywów netto banku central-nego⁵⁹ (Monga, Lin 2015). Cechą charakterystyczną strategii realizowanej przez większość tych krajów jest jej „ortodoksyjna” forma: agregaty monetarne są wykorzystywane jako cel pośredni, a rolę celu operacyjnego polityki pieniężnej odgrywa pieniądz rezerwowy (IMF 2008b).

Wprowadzenie strategii kontroli podaży pieniądza w tych krajach miało się przyczynić do zakotwiczenia oczekiwań inflacyjnych podmiotów gospodarczych i tym samym ułatwić proces dezinflacji w gospodarkach zmagających się z wysoką dynamiką cen, w warunkach niskiej wiarygodności banku centralnego i dominacji fiskalnej. Pod koniec lat 90. inflacja w krajach realizujących strategię kontroli podaży pieniądza rzeczywiście się obniżyła: śred-nio o 24% w latach 1989−2000, do 10% w latach 2001−2012 (IMF 2014e). Jednak podobny spa-dek dynamiki cen miał miejsce również w innych krajach regionu (wykres 4.9), co sugeruje, że realizowana strategia polityki pieniężnej nie była czynnikiem decydującym o powodzeniu dezinflacji.

Od 2000 r. banki centralne tych krajów napotykały coraz większe problemy z realizacją strategii. Trudności te mają analogiczne źródła jak w przypadku krajów rozwiniętych w latach 70. i 80. Z jednej strony – zgodnie z doświadczeniami międzynarodowymi – w warun-kach niższej dynamiki cen, rozwoju rynków finansowych i liberalizacji przepływu kapitału osłabł związek między podażą pieniądza a inflacją. Potwierdzają to wyniki badań dla tych krajów. Wskazują one, że relacja między inflacją a podażą pieniądza jest silna przy wysokiej inflacji (ponad 10%), natomiast słabnie, gdy inflacja spada poniżej tego poziomu (Thornton 2008). W konsekwencji relacja między zmianami podaży pieniądza a inflacją zmniejszyła się w ostatnich latach. Analiza dokonana przez MFW wskazuje, że w latach 1989−2000 kore-lacja między inflacją a zmianami agregatu M2 w krajach Afryki Subsaharyjskiej wynosiła

59 Krajowe aktywa banku centralnego netto to całkowite aktywa banku centralnego z wyłączeniem zagra-nicznych aktywów netto banku centralnego.

0,88, natomiast w latach 2001−2012 spadła do 0,20 (IMF 2014e). Z drugiej strony zarówno tempo obiegu pieniądza, jak i mnożniki pieniężne stały się niestabilne. Było to związane z rosnącą monetyzacją gospodarki, rozwojem sektora finansowego i wprowadzeniem nowych technologii płatniczych. Wskazane czynniki sugerują, że od 2000 r. znacznie zmniejszyła się zdolność banków centralnych tego regionu do realizacji strategii kontroli podaży pieniądza – podobnie jak niegdyś w krajach rozwiniętych.

Wykres 4.9. Średnia roczna zmiana wskaźnika CPI w regionie Afryki Subsaharyjskiej

0 10 20 30 40 50 60 %

1980 1984 1988 1992 1996 2000 2004 2008 2012

Źródło: World Economic Outlook, IMF.

Biorąc pod uwagę przedstawione powyżej ograniczenia, w ostatnich latach kraje subsaha-ryjskie zaczęły ograniczać rolę agregatów monetarnych.

Po pierwsze, obecnie kraje te realizują analizowaną strategię w sposób elastyczny, uwzględ-niając w swoich decyzjach inne czynniki poza zmianami podaży pieniądza. Ponadto banki centralne w coraz większym stopniu rozważają wpływ dokonywanych zmian nie tylko na inflację, ale także na sferę realną gospodarek i na kurs walutowy (IMF 2014e). Elastyczna realizacja analizowanej strategii była istotna szczególnie w ostatnich latach, kiedy gospo-darki te były narażone na silne szoki zewnętrzne. W szczególności odczuwały skutki ogra-niczonego popytu na ich eksport ze strony krajów rozwiniętych, rezultaty silnych zmian cen surowców na rynkach światowych, a także gwałtowne zmiany przepływu kapitału portfelowego (Brownbridge, Kasekende 2010). Ze względu na elastyczne podejście banków centralnych do realizacji strategii wzrost agregatów monetarnych w ostatnich latach często odchylał się od wyznaczanych celów. Jak wskazuje MFW (2008b), w regionie o relatywnie niskiej inflacji korelacja między odchyleniami wzrostu podaży pieniądza i inflacji od celów nie istniała lub była ujemna. Elastyczność w realizacji strategii kontroli podaży pieniądza nie przyczyniała się więc do większej zmienności inflacji.

Po drugie, część krajów wprowadziła zmiany w swoich strategiach polityki pieniężnej.

Spośród krajów wcześniej realizujących analizowaną strategię niektóre (Ghana i Uganda) zrezygnowały z niej na rzecz strategii celu inflacyjnego. Inne wprowadzały jedynie stop-niowe zmiany. Część z nich dołączyła stopę procentową banku centralnego do zestawu instrumentów sygnalizujących nastawienie polityki pieniężnej (IMF 2014e).

Kontrola podaży pieniądza

81 Alternatywne strategie polityki pieniężnej

Podsumowując, doświadczenia krajów Afryki Subsaharyjskiej z realizacją strategii kontroli podaży pieniądza są w znacznym stopniu zbieżne z wcześniejszymi doświadczeniami krajów rozwiniętych. Realizacja tej strategii jest utrudniania na skutek osłabienia relacji między zmianami podaży pieniądza a inflacją oraz ograniczonej możliwości kontrolowania przez bank centralny zmian agregatów monetarnych. W efekcie banki centralne regionu Afryki Subsaharyjskiej stopniowo ograniczają znaczenie agregatów monetarnych w swojej polityce pieniężnej.

Kontrola kursu