RANKING FUNDUSZY INWESTYCYJNYCH

Na podstawie wyznaczonych wartości wskaźników efektywności Sharpe’a, Treynora i Jensena oraz skonstruowanych miar agregatowych przeprowadzono ranking 18 wybra-nych funduszy inwestycyjwybra-nych, oddzielnie dla okresów dobrej koniunktury oraz deko-niunktury na rynku kapitałowym.

Budując ranking FIO według różnych wskaźników można zauważyć (tab. 5), że pozycje poszczególnych funduszy różnią się od siebie w zależności od miary przy-jętej za podstawę klasyfi kacji. Zdecydowanie większe rozbieżności w pozycjonowa-niu funduszy pojawiły się w okresie hossy. W tym czasie każda z miar wyłania na pierwszą pozycję inny fundusz. Oceniając efektywność funduszy za pomocą miary Jensena, fundusz Pioneer FIO Akcji Amerykańskich (PIA) zajmuje najlepszą pozycję, podczas gdy według pozostałych miar plasuje się on na pozycji ostatniej. Ranking sporządzony na podstawie miary Treynora sugeruje natomiast wybór funduszu BPH FIO Dynamicznych Spółek (BPS), który według Jensena jest najgorszym funduszem.

Spośród wszystkich sklasyfi kowanych funduszy jedynie Pioneer FIO Akcji Europej-skich (PIE) zajął według wszystkich miar tę samą, 17. pozycję.

W okresie bessy pozycje funduszy w rankingach nie odbiegają od siebie w takim stopniu, jak miało to miejsce w rankingach sporządzonych dla tych funduszy w okresie hossy. Wskaźnik Treynora i Jensena sklasyfi kował wszystkie fundusze na takich samych pozycjach. Najwyższą pozycję w rankingu według tych miar zajął fundusz BPH FIO Akcji Europy Wschodzącej (BPE), który według wskaźnika Sharpe’a uzyskał czwartą lokatę. Zestawienie funduszy, dokonane za pomocą miary Sharpe’a wysuwa na pierwsze dwie pozycje fundusze Towarzystwa Funduszy Inwestycyjnych Pioneer (PIA, PIE), które zgodnie z pozostałymi dwoma wskaźnikami zajmują miejsca 17. i 19. Inwestor sugeru-jący się rankingiem sporządzonym dla okresu bessy z pewnością nie wybrałby funduszu DWS FIO Top 25 Małych Spółek (DW25), który według każdej z miar zajął ostatnią pozycję.

W związku ze znacznymi rozbieżnościami w ocenie efektywności funduszy inwesty-cyjnych według wskaźników Sharpe’a, Treynora i Jensena przeprowadzono dodatkowy ranking funduszy na podstawie dwóch syntetycznych mierników taksonomicznych, MS i AMS, skonstruowanych na potrzeby tego badania. Pozycja FIO w rankingu

przeprowa-Porównanie efektywności wybranych otwartych funduszy inwestycyjnych... 177

Oeconomia 9 (3) 2010

dzonym wg miernika MS (w kolumnach tabeli 5 oznaczonego jako sumaryczny) zależy od wartości sumy pozycji wyznaczonych wg poszczególnych mierników:

3

gdzie: p_ij oznacza pozycję j-tego funduszu wg i-tego wskaźnika. Wszędzie tam, gdzie dwa FIO uzyskały identyczną sumę punktów, nadano im pozycję środkową (np. 3,5 oznacza, że fundusze zajmują exaequo miejsca 3. i 4.). Zauważyć należy, że współ-czynnik rang Spearmana obliczony dla rankingów w obu okresach wynosi –0,18, co oznacza słabą i ujemną korelację między pozycjami zajmowanymi przez fundusze.

Innymi słowy, wysoka pozycja w rankingu w jednym okresie oznacza słabszą pozycję w okresie drugim.

Tabela 5. Ranking funduszy inwestycyjnych Table 5. Ranking of investment funds

FIO Pozycja w rankingu wg wskaźnika Pozycja w rankingu wg wskaźnika

Sharpe’a Treynora Jensena Sharpe’a Treynora Jensena Position in the ranking

Invest. bull market bear market

fund Sharpe Treynor Jensen Sharpe Treynor Jensen

AI 4 8 7 4,5 15 11 11 14

178 K. Kompa, D. Witkowska

Acta Sci. Pol.

Drugą miarą agregatową, skonstruowaną na potrzeby badania, jest absolutny miernik syntetyczny, będący sumą unitaryzowanych wskaźników:

3 min

max min

1

1 3

ij i

j i i i

x x

AMS x x



¦

gdzie: xij oznacza wartości i-tych wskaźników efektywności Sharpe’a, Treynora i Jensena, wyznaczone dla j-tego funduszu, x_i^max, x_i^min – to odpowiednio największa i najmniejsza wartość wskaźnika.

Na podstawie miar agregatowych dokonano klasyfi kacji funduszy do czterech klas (tab. 7), zawierających fundusze o podobnej efektywności. Do klasy I zaliczono fundusze najbardziej efektywne, do klasy IV – najmniej efektywne, a granice poszczególnych klas obliczono korzystając ze średniej wartości miernika i z odchylenia standardowego (por.

tab. 6).

Warto dodać, że współczynnik korelacji Pearsona wyznaczony dla miernika synte-tycznego AMS dla obu podokresów wyniósł –0,78, co oznacza silną ujemną korelację między miernikami, zatem potwierdza wcześniejsze spostrzeżenia.

Spośród omawianych FIO można wybrać trzy fundusze inwestycyjne, które zacho-wują względną efektywność zarówno w okresie hossy, jak i bessy: Arka Akcji (AR), Legg Mason Akcji (LE) oraz Aviva Polskich Akcji (CU), które przez oba mierniki w obu okresach analizy zaliczane są do pierwszych dwóch klas.

PODSUMOWANIE

Zróżnicowanie ocen efektywności FIO mierzonych za pomocą współczynników Sharpe’a, Treynora i Jensena wynika z różnych sposobów pomiaru ryzyka oraz dochodu.

We wskaźniku Sharpe’a ryzyko mierzone jest odchyleniem standardowym, a w pozo-stałych dwóch wykorzystuje się współczynnik beta. Mierniki Sharpe’a i Treynora ocenę efektywności przeprowadzają w odniesieniu do premii za ryzyko, a wskaźnik Jenesena Tabela 6. Kryteria klasyfi kacji FIO do grup o podobnej efektywności wg mierników

syntetycz-nych

Table 6. Criteria of investment funds classifi cation to the classes of similar effi ciency due to the synthetic measures

Klasa I Klasa II Klasa III Klasa IV

Class I Class II Class III Class IV

MS_j < MS – S_MS MS – S_MS < MS_j < MS MS < MS_j < MS + S_MS MS + S_MS < MS_j AMS_j > AMS + S_AMS AMS + S_AMS > AMS_j > AMS AMS > AMS_j > AMS – S_AMS AMS – S_AMS > AMS_j

gdzie: MS, AMS – wartości średnie mierników S_MS, S_AMS – odchylenia standardowe mierników Źródło: Opracowanie własne.

Source: Own elaboration.

Porównanie efektywności wybranych otwartych funduszy inwestycyjnych... 179

Oeconomia 9 (3) 2010

bierze pod uwagę portfele efektywne leżące na linii SML. Poszukując referencji do oceny poszczególnych funduszy zbudowano zatem mierniki syntetyczne, klasyfi kujące fundu-sze do czterech grup o różnych poziomach efektywności.

Na podstawie przeprowadzonych analiz można stwierdzić, że zarządzający fun-duszami inwestycyjnymi nie radzą sobie z dostosowywaniem składu portfela do bie-żącej sytuacji rynkowej, w szczególności – z ratowaniem aktywów przed spadkami w okresach kryzysu. Warto jednak zauważyć, że znaczna kapitalizacja funduszy skut-kuje ich małą elastycznością – każda istotna zmiana składu portfela będzie odno-towana przez inwestorów, a to prowadzić może do zmian cen papierów w obrocie i zawirowań na rynku. Brak derywatów umożliwiających hedging portfeli FIO pogłę-bia tylko tę sytuację. Z przeprowadzonych badań, uzupełnionych o analizy średnich stóp zwrotu i miar ryzyka, można wnioskować, że najlepiej zarządzanymi funduszami w obu rozpatrywanych okresach były Arka Akcji (AR) i Legg Mason Akcji (LE).

Tabela 7. Klasyfi kacja FIO do grup o podobnej efektywności

Table 7. Classifi cation of investment funds to the classes of similar effi ciency due to the synthetic measures

Klasa okres hossy okres bessy okres hossy okres bessy

FIO AMS FIO AMS FIO MS FIO MS

No of bull market bear market bull market bear market

Class Invest.

fund AMS Invest.

fund AMS Invest.

fund AMS Invest.

fund AMS

I DW25 0,6619 BPE 0,931741 LE 5,00 BPE 2,00

BPS 0,514403 DWA 0,883265 ID 5,67 AR 3,33

II

ID 0,487117 AR 0,860617 DW25 6,00 DWA 3,67

LE 0,442763 LE 0,842353 AI 6,33 LE 4,67

AI 0,425731 PIE 0,834027 AR 6,33 IN 6,33

SK 0,413041 IN 0,816135 CU 7,67 CU 7,33

AR 0,404724 CU 0,803058 SK 8,67 PIE 7,33

CU 0,39861 BPA 0,793415 PZ 9,33 BPA 8,33

MI 0,397584 SK 0,771595 SE 9,33 PZ 9,33

PZ 0,397507 PZ 0,766939 MI 9,67 SK 9,67

III

SE 0,389086 MI 0,746265 BPA 10,00 MI 10,33

BPA 0,383511 SE 0,723264 IN 10,00 SE 11,00

PK 0,368903 AI 0,709048 BPS 11,00 PIA 11,67

IN 0,343095 PIA 0,677936 PK 11,00 AI 12,33

PIA 0,333333 PK 0,589154 DWA 12,00 ID 14,67

DWA 0,30093 ID 0,582234 PIA 12,33 PK 14,67

IV BPE 0,275692 BPS 0,408997 BPE 13,67 BPS 16,33

PIE 0,154292 DW25 0 PIE 17,00 DW25 18,00

Źródło: Opracowanie własne.

Source: Own elaboration.

180 K. Kompa, D. Witkowska

Acta Sci. Pol.

PIŚMIENNICTWO

Czekaj J., Woś M., Żarnowski J., Efektywność giełdowego rynku akcji w Polsce, Wydawnictwo Naukowe PWN, Warszawa 2001.

Jajuga K., Jajuga T., Inwestycje. Instrumenty fi nansowe, ryzyko fi nansowe, inżynieria fi nansowa, Wydawnictwo Naukowe PWN, Warszawa 2006.

Kempska A., Efektywność funduszy inwestycyjnych, praca magisterska przygotowana pod kierun-kiem D. Witkowskiej, SGGW, Warszawa 2009.

Tarczyński W., Rynki kapitałowe. Metody ilościowe, Vol. II, Placet, Warszawa 1997.

Witkowska D., Statystyka w zarządzaniu, AND, Łódź 2004.

Witkowska D., Efektywność wybranych funduszy akcyjnych w latach 2005–2007, Ekonomika i Organizacja Gospodarki Żywnościowej Nr 74, Zeszyty Naukowe, Wydawnictwo SGGW, Warszawa, 2009, 39–61.

Witkowska D., Matuszewska A., Kompa K.: Wprowadzenie do ekonometrii dynamicznej i fi nanso-wej, Wydawnictwo SGGW, Warszawa 2008.

Witkowska D., Kompa K., Grabska M., Badanie informacyjnej efektywności rynku w formie sil-nej na przykładzie wybranych funduszy inwestycyjnych, Witkowska D. (red.), Meto-dy ilościowe w badaniach ekonomicznych X, Wydawnictwo SGGW, Warszawa 2009, 265–285.

COMPARISON OF THE OPEN INVESTMENT FUNDS EFFICIENCY AT BULL