Kryteria oceny poziomu stopy procentowej

Pełen tekst

(1)Zeszyty Naukowe nr 683. Akademii Ekonomicznej w Krakowie. 2006. Zbigniew Dresler Katedra Finansów Przedsiębiorstw. Kryteria oceny poziomu stopy procentowej 1. Wprowadzenie Stopa procentowa jest jednym z najważniejszych instrumentów polityki ekonomicznej w gospodarce rynkowej. Jednak jeśli w krajach o długim historycznie okresie jej funkcjonowania dyskusja o polityce stopy procentowej rzadko kiedy wychodzi poza kręgi specjalistów, a różnice zdań nie przekraczają podręcznikowego kanonu wiedzy na ten temat, to w Polsce problem stopy procentowej jest bez wątpienia jednym z najczęściej dyskutowanych zagadnień okresu transformacji. Dyskusja toczy się nie tylko w kręgu specjalistów, ale w szerokim zakresie wśród zwykłych ludzi, inspirowanych dyskusjami telewizyjnymi, artykułami prasowymi, wypowiedziami polityków. Ze względu na, z jednej strony, wysoką złożoność zagadnienia polityki stopy procentowej, a z drugiej na krótki okres obcowania z tym instrumentem, gdyż w poprzednim ustroju stopa procentowa praktycznie nie odgrywała żadnej roli, trudno się dziwić, że w dyskusji tej wypowiada się opinie i formułuje sądy, które w niewielkim stopniu wynikają ze współczesnej wiedzy ekonomicznej. Dyskusja o stopie procentowej ma różne nurty i podejmowane są w niej różne aspekty jej funkcjonowania. Dominującym elementem większości tekstów jest ocena jej poziomu. W ocenie tej dominuje opinia, że w całym okresie transformacji poziom stóp procentowych był i nadal jest zdecydowanie zbyt wysoki, a w konsekwencji tego stopy procentowe wpływały i nadal wpływają ograniczająco na wzrost gospodarczy. Dla uzasadnienia tych opinii używa się różnej argumentacji, odwołuje się do różnych kryteriów, według których powinno się prowadzić politykę stopy procentowej, zwłaszcza w aspekcie kształtowania jej poziomu. W artykule tym dokonamy wyróżnienia głównych kryteriów stosowanych w polskich dyskusjach o ocenie poli-.

(2) Zbigniew Dresler. . tyki stopy procentowej i poddamy je analizie. Artykuł jest kontynuacją rozważań zawartych przez autora w referacie pt. Przyczynek do dyskusji wokół polityki stopy procentowej, przedstawionym 2002 r. na Ogólnopolskiej Konferencji Naukowej nt. Finanse, bankowość i ubezpieczenia wobec wyzwań współczesności. 2. Kryteria przyjmowane przy ocenie poziomu stopy procentowej Zacznijmy od ogólnego spostrzeżenia. Jeśli wypowiada się opinię wartościującą, np. że poziom jakiegoś instrumentu ekonomicznego jest za wysoki, to możemy założyć, że wypowiadający tę opinię wie, jaką wysokość danego instrumentu uznaje za prawidłową. Jeśli z kolei wysokość danego instrumentu jest istotną jego cechą, np. dla funkcji pełnionej przez ten instrument, to kryterium oceny tej cechy (a więc np. wysokości) sprowadzić można do następującej konkluzji: jeśli dany instrument jest za wysoki (lub za niski), to nie może poprawnie spełniać swojej funkcji. Podobne podejście można zastosować do tematu stopy procentowej w Polsce. Analizując wiele z tych wypowiedzi, można zauważyć, że ich autorzy, oceniając wysokość poziomu stopy procentowej w Polsce, odwołują się do różnych kryteriów, do których zaliczyć można: − poziom stóp procentowych w okresie poprzednim, – poziom stóp procentowych w innych krajach, – poziom stóp procentowych subiektywnie oczekiwany przez kredytobiorców, – poziom wzorcowy stopy procentowej, – założony poziom stopy procentowej (np. w założeniach banku centralnego), – poziom stopy procentowej wynikający z funkcji, jakie ten instrument ma spełniać. 3. Kryterium oceny – poziom stóp procentowych w okresie poprzednim Historycznie rzecz biorąc, kryterium to przyjmowane było w dyskusjach ekonomicznych jako pierwsze. Jak pamiętamy, w pierwszym okresie „planu Balcerowicza” (początek 1990 r.) cztery decyzje z zakresu polityki ekonomicznej wywoływały to, co w krótkim czasie nazwane zostanie działaniem szokowym: Finanse, bankowość i ubezpieczenia wobec wyzwań współczesności, pod red. K. Znanieckiej, t. 2, Akademia Ekonomiczna w Katowicach, Katowice 2002. .

(3) Kryteria oceny poziomu stopy procentowej. . – niemal pełne uwolnienie cen, – utrzymanie stałego kursu dolara, – radykalne odejście od zasady pełnej inflacyjnej indeksacji wynagrodzeń, – zadeklarowanie polityki realnie dodatnich stóp procentowych. Zajmijmy się tym ostatnim. Sformułowanie „realnie dodatnie stopy procentowe” nie powinno być obcym terminem dla osób chociaż trochę zorientowanych w elementarnych zagadnieniach ekonomii. Przecież nawet w gospodarce socjalistycznej różnica między np. wynagrodzeniami nominalnymi a realnymi czy nominalnym a realnym tempem wzrostu dochodu narodowego była znana i poprawnie rozumiana. Jednak w kwestii rozróżnienia nominalnej i realnej stopy procentowej tej wiedzy zabrakło, co potwierdza szeroka dyskusja, która rozwinęła się w Polsce na temat stopy procentowej od początku polityki transformacji. W dyskusji tej bowiem niemalże wyłącznie odnoszono się do nominalnego poziomu stóp procentowych. Dla usunięcia niejasności w dalszym wywodzie przypomnijmy najprostsze rozróżnienie tych dwóch pojęć, a więc stopy nominalnej i stopy realnej. Nominalną stopą procentową można nazwać taką stopę, jaka figuruje w umowie między bankiem a klientem, występującym zarówno w roli kredytobiorcy, jak i depozytariusza. Natomiast gdy stopę nominalną skorygujemy (pomniejszymy) o stopę inflacji, to otrzymujemy stopę realną. Realny poziom stopy procentowej oblicza się przy użyciu znanego wzoru:. rr =. + rn – , + i. gdzie: rr – realna stopa procentowa, rn – nominalna stopa procentowa, i – stopa inflacji. Jedną z podstawowych zasad polityki ekonomicznej gospodarki rynkowej jest dbanie o to, aby realna stopa procentowa była dodatnia. Jak wynika z powyższego wzoru, stopa procentowa realna może być dodatnia jedynie wówczas, gdy stopa nominalna jest wyższa od stopy inflacji. Oznacza to więc, że podstawowym czynnikiem określającym poziom nominalnej stopy procentowej jest poziom inflacji. Dodatni poziom realnej stopy procentowej oznacza: – w przypadku depozytów i lokat – że istnieją zachęty do oszczędzania, gdyż nominalny dochód z odsetek w danym okresie jest wyższy niż występujący w tym okresie wzrost cen; zachęty te są tym większe, im dodatnia stopa realna jest wyższa;.

(4) Zbigniew Dresler. . – w przypadku zaciągania kredytów – że kredytobiorca za wcześniejsze (przed zgromadzeniem własnego kapitału) zaspokojenie swoich potrzeb ponosi pewne dodatkowe koszty i że są one nie mniejsze niż wzrost cen, jakiego kredytobiorca uniknął korzystając z kredytu; dodatkowo koszty te powinny pokrywać wartość usługi wyświadczonej przez bank. W gospodarce socjalistycznej, w której, jak już wspomniano, stopa procentowa miała jedynie formalny charakter, nie dbano o to, aby realna stopa była dodatnia, gdyż nie odgrywała ona żadnej istotnej roli. Dla potwierdzenia tej opinii posłużymy się danymi przedstawiającymi nominalny i realny poziom stóp procentowych w latach 80. Przedstawiają je tabele 1 i 2. Jak widać, w całym przedstawionym okresie realna stopa oprocentowania kredytu bankowego była ujemna, a w niektórych latach oraz miesiącach głęboko ujemna. Formalne rzecz biorąc, wynikało to z faktu, że przy wysokiej inflacji stopy nominalne były bardzo niskie. Ta, z punktu widzenia wymogów gospodarki rynkowej, bez wątpienia patologiczna sytuacja, przez kilka dziesięcioleci (we wcześniejszych latach sytuacja była podobna) kształtowała wiedzę o stopie procentowej. Sprowadzała się do powszechnego przekonania, że stopa oprocentowania kredytów powinna wynosić kilka procent, i że jej wysokość zależy wyłącznie od decyzji władz gospodarczych kraju. Stąd też gdy L. Balcerowicz, realizując jedną z fundamentalnych zasad polityki pieniężnej gospodarki rynkowej, a więc utrzymywania realnie dodatnich stóp procentowych, ustanowił stopy nominalne na niespotykanym dotąd bardzo wysokim poziomie, wywołało to ostrą krytykę, tym razem nie tylko zwykłych ludzi, ale również ekonomistów. Przypomnijmy, jak kształtowały się stopy oprocentowania kredytu na cele gospodarcze w poszczególnych miesiącach 1990 r. Przedstawia je tabela 3. Tabela 1. Realny poziom stóp procentowych kredytu bankowego w latach 1980–1989 Wyszczególnienie. 1980. Średnioroczna stopa inflacji (w %). 8,5. Nominalna stopa oprocentowania kredytu (w %). 4,0. Realna stopa oprocentowania kredytu (w %). 1981. 1982. 1983. 1984. 1985. 1986. 1987. 21,2 104,5. 21,4. 14,8. 15,0. 17,5. 25,3. 61,3 251,1. 9,0. 9,0. 12,0. 12,0. 12,0. 12,0. –4,1 –14,2 –46,7 –10,2. –5,1. –2,6. –4,7. 4,0. 9,0. 1988. 1989. 47,4. –10,6 –30,6 –58,2. Źródło: opracowanie własne na podstawie Roczników Statystycznych GUS z lat 1981–1990 (o stopie inflacji) oraz informacji z systemu bankowego (o stopie oprocentowania kredytów)..

(5) Kryteria oceny poziomu stopy procentowej. . Tabela 2. Nominalne i realne stopy oprocentowania kredytu bankowego w 1989 r. (w ujęciu średniomiesięcznym) Wyszczególnienie Inflacja (wzrost cen w stosunku do miesiąca poprzedniego) Nominalne oprocentowanie kredytu bankowego. Realne oprocentowanie kredytu bankowego. I–VII. VIII–IX. Miesiące X. 8,5. 36,9. 3,1 –4,9. XI. XII. 54,8. 22,4. 17,7. 3,8. 4,6. 5,9. 7,6. –24,2. –32,4. –13,5. –8,6. Źródło: dane o inflacji – Rocznik Statystyczny GUS 1990, dane o nominalnej stopie oprocentowania kredytów – Biuletyn NBP z 1989 i 1990 r.. Tabela 3. Nominalne i realne stopy oprocentowania kredytu bankowego w 1990 r. (w ujęciu miesięcznym i rocznym) Wyszczególnienie. Miesiące II. 1990 r.. III. IV. V. VI. VII VIII IX. X. XI. XII. Inflacja (wzrost cen w stosunku do 79,6 23,8 4,3 miesiąca poprzedniego). 7,5. 4,6. 3,4. 3,6. 5,7. 4,9. 5,9 +249,3. Nominalna stopa oprocentowania 36,0 20,0 10,0 8,0 kredytu refinansowego NBP. 5,5. 3,5 2,47 2,47 2,47 3,58 3,58 4,58 102,3. Nominalna stopa oprocentowania kredytu bankowego. I. 40,0 22,0 12,0 10,0 7,5. 5,0. 3,5. 1,8. 3,5. 4,6. 3,5. 4,5. 4,5. 6,0. 122,0. Realna stopa oprocentowania kre- –22,1 –1,5 +7,4 +2,3 +2,8 +1,5 –0,1 +1,7 –1,1 –1,1 –0,4 +0,1 –36,4 dytu bankowego Źródło: dane o inflacji – Biuletyny Statystyczne GUS z 1990 r., dane o stopie oprocentowania kredytu refinansowego NBP – Zarządzenia Prezesa NBP, dane o nominalnej stopie oprocentowania kredytu w bankach komercyjnych – obliczenia własne na podstawie informacji bankowych.. Jak wynika z tabeli 3, od początku 1990 r. radykalnie zmieniła się polityka oprocentowania kredytów bankowych. Nominalne stopy ustanawiane były, w porównaniu z poprzednim okresem, na bardzo wysokim poziomie. Wywołało to najpierw powszechne zaskoczenie, a wkrótce powszechną krytykę. Szczególnie ostrą krytykę.

(6) 10. Zbigniew Dresler. wywołała miesięczna stopa oprocentowania kredytów w styczniu 1990 r. W świetle założeń dotyczących stopy inflacji w styczniu 1990 r., którą prognozowano na poziomie 40% w porównaniu z grudniem 1989 r., i w świetle deklaracji rządowej o prowadzeniu polityki realnie dodatnich stóp procentowych, krytyka ta nie była słuszna. Chociaż w następnych miesiącach 1990 r. realne stopy oprocentowania kredytów były zarówno dodatnie, jak i ujemne, to cały ten pierwszy rok transformacji zakończył się głęboko ujemną realną stopą oprocentowania kredytów. Zatem ówczesna krytyka tych wysokich nominalnych stóp procentowych nie była uzasadniona. Źródła tej krytyki wynikały, jak już to podkreślaliśmy, z braku wiedzy o czynnikach kształtujących nominalną stopę procentową w gospodarce rynkowej. Jeśli z tego powodu, a więc braku właściwej wiedzy, można by zrozumieć tę krytykę w pierwszych miesiącach transformacji, to w następnych latach, w których formułowano i powtarzano zarzut o „przestrzeleniu parametrów makroekonomicznych”, dla krytyki tej trudno znaleźć uzasadnione podstawy. Konkludując powyższe rozważania, można stwierdzić, że ocenianie poziomu stóp procentowych na podstawie porównania ich z poziomem z okresu poprzedniego, szczególnie gdy tym okresem była zupełnie inna gospodarka i inna polityka ekonomiczna, nie ma uzasadnienia i jest bezwartościowe. Chociaż obecnie w ocenie procesów i narzędzi ekonomicznych okresu transformacji w zasadzie nie spotyka się już odwołań do gospodarki socjalistycznej, to pojawiły się odwołania do obecnych już czasów. Jak to niżej pokażemy, w okresie transformacji można wyróżnić dwa podokresy, w których była realizowana odmienna polityka stopy procentowej. Podokres pierwszy, obejmujący lata 1990–1996, w którym realne stopy procentowe były relatywnie niskie, oraz podokres drugi, obejmujący jak dotąd lata 1997–2003, w którym realne stopy procentowe były znacznie wyższe niż w tym pierwszym podokresie. Ocena zatem tego drugiego podokresu poprzez porównanie z okresem poprzednim jest już bardziej uprawniona, ale nie sądzimy, aby była całkowicie poprawna. Do tego problemu wrócimy w dalszej części artykułu. 4. Kryterium oceny – poziom stóp procentowych w innych krajach Kryterium to jest obecnie bardzo często używane. W wielu wypowiedziach, szczególnie polityków gospodarczych, można usłyszeć zarzut, że w Polsce stopy procentowe są znacznie wyższe niż w innych krajach. Na tej podstawie wypowiada się często zarzut o błędnej polityce Rady Polityki Pieniężnej czy banku centralnego, która szkodzi polskiej gospodarce, a na pewno nie sprzyja jej rozwojowi, nie sprzyja też rzekomo przełamaniu stagnacji gospodarczej, zmniejszaniu bezrobocia itp..

(7) Kryteria oceny poziomu stopy procentowej. 11. Porównania międzynarodowe są ważną, częstą i wartościową metodą oceny procesów, narzędzi czy rezultatów własnej gospodarki. Pozwalają one na bardziej obiektywną ocenę, na korygowanie własnych błędów lub podkreślanie własnych osiągnięć, które często, bez szerszego spojrzenia na dokonania innych krajów, są oceniane przesadnie krytycznie. Taka analiza porównawcza jest szczególnie istotna dla krajów przechodzących nieznany w dotychczasowej historii gospodarczej świata proces transformacji z gospodarki nierynkowej do rynkowej. Dla procesu tego nie ma żadnych odniesień historycznych i wzorów. W tej sytuacji wartościowych wniosków i ocen mogą dostarczać międzynarodowe analizy porównawcze z krajami, które znajdują się w podobnej sytuacji historycznej. Jednakże te analizy porównawcze kryją w sobie szereg pułapek, jeśli nie uwzględni się wielu fundamentalnych okoliczności różniących porównywane kraje lub gdy zapomni się, że instrumenty ekonomiczne jako narzędzia polityki (strategii) gospodarczej mają służyć rozwiązywaniu problemów danej gospodarki, a to oznacza, że muszą być dostosowane pod względem np. ich wielkości czy skali do sytuacji, w której mają być użyte. Tak szczególnie ma się rzecz ze stopą procentową. Dla potwierdzenia tej tezy posłużmy się danymi przedstawiającymi poziom stóp procentowych w wybranych krajach. Chodzi z jednej strony o kraje, które należą do czołowych gospodarek o najwyższym poziomie rozwoju i najpełniej rozwiniętej gospodarce rynkowej, a z drugiej o kraje, które, podobnie jak Polska, przechodzą proces transformacji gospodarczej. Tabela 4. Stopa inflacji, nominalna i realna stopa oprocentowania kredytu na cele gospodarcze oraz stopa wzrostu PKB w wybranych krajach Kraje obszaru transformacji Kraj N Polska. I R PKB N. Czechy. I R. 1991. 1992. 1993. 1994. 70,3. 43,0. 35,3. 32,2. 65,3. –2,9. –7,6 .. 56,2 .. PKB –11,6. 44,1 0,8. 2,6. .. 11,3 . –3,3. 38,5. 2,4. 3,8. 14,1. 21,0. –5,7 0,1. 33,2 0,8. 5,2. 13,1 10,1 2,7. 2,2. 1995 1996 1997 1998 1999 31,1 27,8 2,5. 7,0. 10,5. 5,5. 24,5. 23,7. 17,1. 3,5. 8,3. 10,9. 9,1. 10,5. 8,7. 7,2. 19,9 6,0. 14,9 4,8. 11,5 4,8. 12,5. 13,2. 12,8. 3,3. 3,4. 4,3. 1,9. 5,9. 2001. 24,1. 12,8. 9,2. 2000. 8,8. 4,3. 8,5. –0,8. 10,7. –1,8. 7,3. 4,1. 2,1. 6,4. –0,4. 22,1. 3,8. 3,8. 3,2. 2,8. 18,4. 12,2. 1,1 7,1. 4,7. 2,3 3,3.

(8) Zbigniew Dresler. 12. cd. tabeli 4 1991. Kraj N Słowacja. I R PKB N I. Węgry. R PKB N. Słowenia. I R PKB N. Estonia. I. .. .. Kraje obszaru transformacji 1993. 1994. 14,4. 14,6. 61,3. 10,2. 23,1. 13,5. –11,0. –3,0. 1,9. 4,9. 34,2. 22,9. 22,5. –11,6. –3,1. –0,8. .. 35,1 0,7. .. 33,1 8,3. 853,5. 203,8. .. .. –8,9 .. –7,1. 25,4 2,4. 0,9. 27,4. 23,1. 89,8. –11,0. –26,0. –9,0. 7,7. 11,8. 13,6. 21,8. 19,3. 2,9. 4,6. 6,2. 27,3 3,1. 27,3. –87,9 –32,9. 32,6. 21,2. 1,3. 30,5. 1076,4. 6,7. 18,6. 5,8. 3,3. 15,9. 5,8. 6,3. 13,9. 2,0. 7,3. 13,4. –5,5. 9,9. 2,9. 64,9. 31,9. 16,8. 28,4. 38,9. 157,3. 1995 1996 1997 1998 1999. 18,7. 49,6. .. R PKB. 1992. 19,8 5,3. 23,5. 6,1. 6,2. 18,3. 4,6. 21,1. 2000. 2001. 7,3. 14,9. 6,7. 10,6. 12,0. 4,1. 1,9. 2,2. 9,5. 2,6. 16,3. 12,6. 5,7. 2,5. 14,1. 10,0. 5,0. 5,0. 9,8. 5,2. 11,2 3,6. 3,2. 12,1 9,1. 2,7. 3,8. 23,4. 22,6. 20,0. 16,1. 12,4. 15,8. 15,0. 9,6. 11,8. 9,9. 7,0. 5,4. 4,4. 5,1. 16,0. 13,7. 12,6 4,1. 9,7. 3,5. 9,1. 4,6. 16,7. 8,3. 7,8. 28,7. 23,1. 10,6. –2,0. 4,3. 3,9. 10,6. –7,7. 3,8. 19,8. 47,7. –16,7 –10,0. 8,5. 8,2. 6,6 5,2 8,7. 3,3. 4,6. 7,6. 4,0. 9,4. 2,9 7,8 5,7. –0,5. 3,5. 6,5. 2,0. 1995 1996 1997 1998 1999. 2000. 2001. 4,1. 5,5. 10,9. 5,0. Kraje o rozwiniętej gospodarce rynkowej 1991. Kraj N Wielka Brytania. I R PKB N. Francja. I R PKB N. Włochy. I R PKB N. Niemcy. I R PKB. 11,5. 5,9. 5,3. 1992. 9,4 3,7. 8,9. 7,4. 6,7. 2,4. 13,9 6,3 7,1. 1,1 12,5. 4,8. 7,3. 13,2. 2,4. 10,0. 3,2. 0,8. 1,5. 4,3. –0,5. 6,8. 1994. 5,9. 5,5. –2,0 10,2. 1993. 3,5. 3,3. 2,4. 3,2. 5,3. 3,7. 3,8. 3,4 2,6. 2,3. 3,0. 2,0. 0,7. 0,6. 1,7. 1,6. 1,7. 2,0. 1,9. 1,0. 1,9. 3,3. 5,3. 4,0. 2,0. 2,0. 2,2. 2,9. 1,1. 1,8. 1,5. 2,7. 1,7. 1,4. 1,9. 1,0. 0,8. 1,4. 2,2. 4,5 9,0. 4,4. 8,1. 2,2 –1,2. 6,0. 1,8. 11,2. 4,0 6,9. 11,5. 8,5 2,4. 6,3. 6,8. 4,7. 12,5 12,1 6,8. 7,7. 9,4 10,0 9,1 1,7. 8,5. 6,3. 1,2. 5,1. 9,7. 7,6 9,1. 7,1. 5,1. 2,9. 1,8. 8,1. 6,9. 1,5. 2,1. 7,9. 3,5. 7,2. 2,6. 13,6 12,9 8,1. 6,6. 2,9. 0,6 –1,2 5,1. 3,4. 3,2. 6,0. 4,4. 15,8 13,9 10,2. 3,0. 6,7. 2,1. 1,2 –1,3 5,1. 5,5. 6,5. 5,8 7,9. 6,4. 5,7. 2,4 5,6. 3,0 6,7. 5,3. 6,3. 6,5. 4,1. 2,5. 1,4. 2,8. 0,6. 2,0. 1,4. 3,0. 3,8. 9,0. 8,8. 8,1. 8,2. 7,0. 4,9. 1,7. 5,8. 1,8. 3,2. 3,7. 9,6. 7,5. 1,8. 2,7 3,7. 1,8. 10,0 2,4. 7,4. 0,5.

(9) Kryteria oceny poziomu stopy procentowej. 13. cd. tabeli 4 1991. Kraj N Kanada. I R PKB N. USA. I R. 9,9. 5,6 4,1. –1,8. Irlandia. I R PKB N. Finlandia. 1994. 1,5. 1,9. 0,2. 7,5. 5,9. 0,8. 5,9. 3,9. 2,2. 7,2. 1,9. 11,8. 3,9. 12,1. 1,2. N I R PKB. 10,0. 10,0. 0,6. 3,6. 9,3 9,1. 8,8. 8,3. 8,4. 8,4. 8,0. 9,2. 4,4. 5,8. 5,2. 6,0. 6,7. 6,2. 6,1. 6,6. 6,2. 3,3. 4,0. 5,0. 3,7. 7,9. 3,8. 4,1. 7,8. 6,2. 8,6. 8,5. 3,4. 2,2. 5,7. 1,6. 4,5. 0,6. 1,4. 1,2. 1,2. 2,7. 2,4. 3,5. 2,6. 9,0. 8,8. 6,2. 4,5. 8,2. 8,9. 4,3. 4,3. 9,0. 5,3. 4,0. 1,4. 2,1. 8,9. 5,3. 4,0. 3,4. 4,6. 7,7 10,8. 0,1. 0,7. 3,6. 1,7. 1,6. 5,6. 1,5. 1,0. 2,4. 0,7 –0,01. 3,4. 5,1. 1,7. 4,0. 3,2. 4,8. 4,2. 3,8. 4,1. 6,2. 3,6. 3,9. 4,4. 3,9. 2,3. 5,8. 6,7. 1,6. 2,9. 1,0. 6,8. 0,3. 1,7. 1,0. 7,5. 1,0. 1,6. 6,6. 9,8. 1,7. 4,4. 7,1. 6,9. 9,9. 7,5. 4,1. 4,5. 3,1. 3,3 3,8. 4,6. 2,6. I R. 5,5. 2,3. N. 6,2. 3,3. 1,4. 8,4. –1,2. 9,3. 4,4. 2,8. –3,6. 7,4. 6,4. 4,0. 6,0. –7,1. R. 4,1. 3,1 9,3. 6,4. 2,1 9,9. 3,2. 6,6. 2,8. 12,7. –0,5. 5,0. 2,6. 2,9. 10,6. 6,1. 2,1. 3,0. 3,0. 3,1. 4,8. 2000. 8,6. 2,8. 4,1. 4,2. 6,9. 1995 1996 1997 1998 1999. 4,7. 6,2. 2,2. PKB Korea Południowa. 1993. 2,6. I PKB. Japonia. 1992. 8,5. PKB –2,0 N. Kraje o rozwiniętej gospodarce rynkowej. 5,1. 4,9 3,7. 6,8. 7,3. 2,7. 4,7. 0,2. 5,6. 4,8. –0,1. 4,7. 5,6. 11,4. 5,8 5,8. 0,7. 0,6. 1,6. 2,2. 2,2. 11,9. 15,3. 3,0. 2,0. 0,7 –0,03 –0,07 –0,07. 1,3 –0,3. 7,1. 0,0. 6,1. 2,1. 5,0. 4,8. 2,5. 2,2. 4,5. 4,0. 3,4. 2,3. 1,7. 1,5. 6,9. 5,0. 4,8. 1,7. 4,0. 3,1. 2,8. 5,6. 2,1. 5,4. 5,8. 2,6. 3,4. 3,5. 6,3. 2001. 7,5 7,2. –6,7. 0,0. 2,1. 1,6. 0,2. 0,8. 2,3. 4,0. 10,7. 9,3. 3,1. 9,4. 8,5. 8,5 6,1. 7,7. 3,6. Objaśnienia: N – nominalna stopa procentowa, I – stopa inflacji CPI, R – realna stopa procentowa. Źródło: International Financial Statistics 2001 r. Dane o nominalnym poziomie stóp procentowych oparto na informacji z wiersza Lending Rate, a o stopie inflacji – z wiersza CPI.. Analiza tych danych pozwala na wyciągnięcie dwóch ważnych dla naszych rozważań spostrzeżeń i wniosków: 1. Kraje o rozwiniętej gospodarce rynkowej mają w tym samym czasie różny, a w niektórych latach bardzo różny poziom realnej stopy procentowej. Nie ma więc jakiegoś jednego poziomu stóp procentowych, który uzasadniałby postulat, aby u nas stopy procentowe były takie, jak w innych krajach. Gdyby nawet wskazać.

(10) 14. Zbigniew Dresler. na jakiś kraj, który uznalibyśmy za wart naśladowania, np. Niemcy, to postulat ten oznaczałby z jednej strony konieczność obniżenia w ostatnich latach (od 1997 r.) naszych realnych stóp procentowych o ok. 2–3 punkty procentowe, ale z drugiej strony oznaczałby konieczność kilkakrotnego podniesienia naszych realnych stóp procentowych z lat 1991–1996. Opierając się na danych zawartych w tabeli 4, można ustalić, że przeciętna realna stopa procentowa w latach 1991–1996 wynosiła w Niemczech +8,26%, natomiast w Polsce +1,18%, a więc, aby dorównać do poziomu w Niemczech, należałoby u nas nominalne stopy procentowe podwyższyć z przeciętnego poziomu 39,4% do 49,5%, a więc o 10 punktów procentowych. Czy wobec powszechnego przekonania o bardzo wysokim poziomie stóp procentowych w Polsce w pierwszej połowie lat 90. postulat znacznego ich podwyższenia do poziomu, jaki jest w innych krajach (w tym przypadku w Niemczech), zyskałby zrozumienie i akceptację? 2. Fakt, że w tym samym czasie realne stopy procentowe w przedstawionych krajach są bardzo różne, wymaga nie tylko zauważenia, ale i wyjaśnienia przyczyn tego zjawiska. W bardzo ogólnym, ale i wystarczającym dla naszych rozważań ujęciu, wyjaśnienie tego zjawiska nie nastręcza trudności. To zróżnicowanie realnych stóp procentowych można wyjaśnić konkluzją, że ich poziom jest taki, jaki dla danego kraju jest właściwy, a więc jaki pozwala realizować w danym kraju cele polityki pieniężnej. Inaczej mówiąc, polityka stóp procentowych w każdym z tych krajów jest dostosowana do makroekonomicznych warunków istniejących w danym kraju i ma realizować cele właściwe dla danego kraju. Ta konkluzja oznacza, że w kwestii stóp procentowych nie ma jakiegoś jednego wzorca, jakiejś jednej normy będącej podstawą odniesienia w celu wyznaczania jednakowego jej poziomu dla wszystkich przypadków i krajów. Nie sądzimy, aby w Niemczech domagano się znacznego obniżenia stóp procentowych tylko dlatego, że w Wielkiej Brytanii realne stopy są ponaddwukrotnie niższe i aby z tego powodu uważano, że Niemiecki Bank Federalny (Bundesbank) prowadzi szkodliwą dla gospodarki niemieckiej politykę. Jeśli zatem uzasadnione są powody istnienia różnych stóp procentowych w różnych krajach, to również i w Polsce stopy procentowe powinny być ustalane na takim poziomie, jaki jest właściwy dla warunków polskich. Niewłaściwa metodologicznie zatem jest ocena organu ustalającego poziom stop procentowych w Polsce, a więc NBP czy Rady Polityki Pieniężnej przez odwołanie się do poziomu stóp procentowych w innych krajach, a szczególnie do tych, w których stopy realne są niższe. Wartość takiego postulatu, aby u nas stopy procentowe były takie same lub podobne do tych, jakie są w innych krajach, jest taka sama, jak niektórych innych postulatów wyprowadzanych z porównań międzynarodowych. Posłużmy się przykładem. W Polsce często słyszy się opinię, że „u nas są ceny zachodnie, a płace wschodnie”. Ta konstatacja jest ogólnie prawdziwa, wyraża bowiem poprawnie.

(11) Kryteria oceny poziomu stopy procentowej. 15. znaczną różnicę w poziomie życia u nas w porównaniu z tym, jaki jest „na Zachodzie”. Na podstawie tego faktu jednak nie tylko żaden ekonomista, ale i rozsądnie myślący człowiek nie będzie się domagał podniesienia płac do poziomu zachodniego (jak w innych krajach), aby zniwelować tę różnicę w poziomie życia. Wiadomo bowiem, że ogólny poziom życia w danym kraju nie zależy od poziomu płac, lecz od osiągniętego poziomu rozwoju, a szczególnie poziomu PKB per capita. Trzykrotne podniesienie płac spowodowałoby, upraszczająco mówiąc, natychmiast trzykrotny wzrost ogólnego poziomu cen i poziom życia pozostałby na poprzednim poziomie, tyle że powodując nieobliczalne szkody w gospodarce w następstwie tak ogromnej inflacji. Podsumowując rozważania nad tym kryterium oceny poziomu stóp procentowych, można uznać, że odwoływanie się do poziomu stóp procentowych w innych krajach nie ma również większej wartości, gdy pomija się zasadnicze różnice, jakie występują w różnych krajach w uwarunkowaniach prowadzonej polityki w tym zakresie. 5. Kryterium oceny – poziom stóp procentowych subiektywnie oczekiwany przez kredytobiorców W dyskusjach toczonych wśród ekonomistów jest to kryterium bardzo rzadko stosowane. Można je jednak dostrzec w wielu potocznych wypowiedziach. Kredytobiorcy, czy tylko potencjalni kredytobiorcy, często wyrażają opinię, że oprocentowanie kredytów powinno być niższe, a nawet znacznie niższe niż jest w danym czasie. Na pytanie, jakie ono powinno być, czasem można usłyszeć konkretną wielkość. Z reguły różne osoby podają różne wielkości, najczęściej oparte na subiektywnym odczuciu czy oczekiwaniu. Czasem oczekiwany poziom stopy oprocentowania kredytu jest rezultatem indywidualnej kalkulacji (rachunku) opłacalności pewnego przedsięwzięcia, gdy ma być finansowane z kredytu bankowego. Wówczas, zgodnie z tym kryterium, stopa oprocentowania kredytu powinna być taka, przy której dane przedsięwzięcie będzie efektywne dla inwestora. Z reguły jest to znacznie niższa stopa niż aktualna stopa rynkowa. Z pewnością te subiektywne oczekiwania co do poziomu stopy procentowej wynikają również z wiedzy, jakie stopy procentowe są w innych krajach, czy z zasłyszanych publicznych wypowiedzi na ten temat. Jest zrozumiałe, że to kryterium nie może być podstawą oceny istniejącego w danym czasie i danym kraju poziomu stóp procentowych..

(12) 16. Zbigniew Dresler. 6. Kryterium oceny – poziom wzorcowy stopy procentowej W różnych analizach i ocenach stanów czy procesów, w tym również i gospodarczych, stosuje się odwołanie (porównanie) do pewnego wzorca, do pewnej normy. Stan (poziom) wzorcowy (normę) uznaje się za najlepszy, a zatem za taki, który powinien być osiągnięty, lub do którego osiągnięcia powinno się dążyć. Cechą norm czy wzorców jest ich stosunkowo duża stałość. Wiele dziedzin wiedzy wręcz opartych jest na ścisłych normach, tak np. jest z wiedzą i praktyczną działalnością w dziedzinie techniki. W innych dziedzinach normy czy wzorce nie są takie ścisłe, określają zwykle pożądane zachowania czy działania, np. w medycynie, ochronie zdrowia. W procesach ekonomicznych natomiast nie spotyka się wielu norm czy wzorców, a tym bardziej takich, które mają charakter niezmienny. Procesy ekonomiczne są dynamiczne, cechuje je bardzo duża zmienność. Nie bez powodu stosuje się do nich termin „polityka ekonomiczna”, w tym również polityka stopy procentowej. Termin „polityka” zawiera w sobie zarówno zmienność celów, jakie chce się osiągnąć, jak i środków ich realizacji. To wszystko powoduje, że w dziedzinie ekonomicznej nie jest możliwe wyznaczenie norm czy wzorców, szczególnie o trwałym charakterze, które powinny stanowić podstawę zachowań ekonomicznych. Jeśli używa się czasem tych pojęć, to w znaczeniu bardzo luźnym, np. w rozpatrywanym przez nas problemie za „normę” postępowania w zakresie polityki stopy procentowej można uznać zasadę, że realne stopy procentowe powinny być dodatnie. Nie można natomiast ustalić żadnej ścisłej normy określającej w sposób trwały konkretny poziom tej realnie dodatniej stopy procentowej. Przytoczone w pkt. 4 artykułu dane o stopie procentowej w różnych krajach, a szczególnie ich różny poziom dowodzi, że takich norm w zakresie stóp procentowych nie ma. Zatem to kryterium nie ma zastosowania w ocenie polityki stóp procentowych, a szczególnie ich poziomu. 7. Kryterium oceny – założony (prognozowany) poziom stopy procentowej Kryterium to jest często używane w ocenie procesów ekonomicznych. Wynika to z faktu, że w procesach ekonomicznych prognozowanie, planowanie czy zakładanie pożądanego czy możliwego ich przebiegu w przyszłości jest, jak rzadko w której dziedzinie działalności ludzkiej, bardzo rozwinięte. Odwoływanie się zatem w ocenie polityki stóp procentowych do zakładanego ich poziomu jest w pełni zasadne. W Polsce krótkookresowe prognozy kształtowania się stóp procentowych nie są oficjalnie sporządzane przez NBP. NBP opracowuje wprawdzie założenia poli-.

(13) Kryteria oceny poziomu stopy procentowej. 17. tyki pieniężnej, z reguły na okres jednego roku, jednakże formułują one w sposób ogólny politykę stopy procentowej bez określania prognozy co do wysokości ustanawianych przez siebie stóp procentowych, ani przeciętnych w prognozowanym okresie, ani na koniec okresu prognozy. Można jednak sobie wyobrazić, że takie prognozy dotyczące poziomu stóp procentowych mogą być sporządzane. Prognozy te, jak wiele innych, obarczone byłyby znacznym ryzykiem błędu, ze względu na zmieniające się warunki gospodarowania. Jeśli warunki te w istotny sposób różniłyby się od zakładanych, to zrozumiałe jest, że i polityka pieniężna banku centralnego musiałaby odbiegać od założonej, gdyż musiałaby reagować na nowe okoliczności. Byłoby niezrozumiałe, gdyby bank centralny w zmienionych okolicznościach posługiwał się nieadekwatnymi do tych warunków instrumentami w postaci stóp procentowych. Z powodu zmieniających się w naszej gospodarce makroekonomicznych warunków gospodarowania rzeczywisty poziom rynkowych stóp procentowych odbiegałby zwykle od założonego w prognozach banku centralnego. Gdyby takie prognozy poziomu stóp procentowych były oficjalnie sporządzane, to można by się do nich odwoływać w ocenie rzeczywistego poziomu stóp procentowych, a więc w ocenie realizowanej polityki stopy procentowej, jednak bez wyprowadzania z tego kategorycznych wniosków w ocenie polityki stopy procentowej. 8. Kryterium oceny – poziom stopy procentowej wynikający z funkcji, jaki ten instrument ma spełniać Dotychczasowe rozważania w oczywisty sposób zmierzają do wykazania, że ocena polityki stopy procentowej, a szczególnie jej poziomu, powinna opierać się na ocenie jej zdolności do osiągania celów, jakie wynikają z podstawowych funkcji stopy procentowej. Najogólniej rzecz ujmując, stopie procentowej, jako instrumentowi polityki gospodarczej, przypisuje się dwie zasadnicze funkcje: – w skali makroekonomicznej stopa procentowa jest jednym z instrumentów kształtujących globalny popyt, głównie poprzez wpływ na rozmiary podaży pieniądza; z kolei poziom globalnego popytu jest istotnym czynnikiem globalnej równowagi gospodarczej, stabilności cen i stabilności krajowego pieniądza, a także równowagi w bilansie płatniczym, Tę funkcję stopy procentowej różnie się opisuje, często przez wskazanie na podstawowy cel banku centralnego. Przytoczymy kilka sformułowań. „Podstawowym celem polityki pieniężnej [banku centralnego – przyp. Z.D.] jest ograniczanie ilości pieniądza do wielkości niezbędnej do właściwego spełniania przez pieniądz funkcji środka płatniczego i gromadzenia oszczędności […]. Głównym celem pośrednim polityki pieniężnej powinno zatem być odpowiednie skorelowanie przyrostu podaży pieniądza z przyrostem produktu krajowego brutto” (W.L. Jaworski [w:] .

(14) 18. Zbigniew Dresler. – w skali mikroekonomicznej stopa procentowa wyznacza minimalną efektywność działalności gospodarczej, a szczególnie minimalną efektywność inwestycji; w wyniku tego następuje uruchomienie mechanizmu wymuszającego poprawę efektywności gospodarowania lub eliminowanie nieefektywnej działalności gospodarczej. Trzeba jednak przypomnieć, że: – stopa procentowa jest jednym z wielu instrumentów i mechanizmów osiągania powyższych celów, co oznacza, że nie można jej przypisywać zbyt dużego znaczenia w osiąganiu tych celów, – osiąganie tych celów powoduje w krótkim okresie niekorzystne zjawiska w innych obszarach, a szczególnie w zakresie produkcji, wzrostu PKB i na rynku pracy. Jeśli stopa procentowa ma spełniać powyższe funkcje, to jest oczywiste, że jej poziom musi wynikać z konkretnych celów, jakie chce się osiągnąć w danym czasie i w danej gospodarce. Cele te są zdeterminowane, z jednej strony, obiektywnym stanem gospodarki (np. skalą globalnej nierównowagi, skalą deficytu w bilansie handlowym itp.), a z drugiej, preferencjami polityki społeczno-gospodarczej. Nie wdając się w tym miejscu w głębsze rozważania na ten temat, można bez zbytniego uproszczenia powiedzieć, że poziom stóp procentowych ma wynikać z okoliczności, jakie istnieją w danej gospodarce, a nie z ich poziomu w innych krajach czy z innego okresu, gdy były inne warunki makroekonomiczne. Nie ma w tym artykule miejsca na dokonanie według tego kryterium wnikliwej oceny dotychczasowej polityki stopy procentowej w Polsce w latach 90. Odniesiemy się tylko do jednej, ale bardzo znaczącej zmiany w tej polityce, która nastąpiła w drugiej połowie lat 90. W trzecim punkcie tego artykułu wskazaliśmy, że w polityce stopy procentowej w Polsce od 1990 r. można wyróżnić dwa podokresy: pierwszy obejmujący lata 1990–1996, w którym realne stopy procentowe były relatywnie niskie, oraz drugi, obejmujący jak dotąd lata od 1997 r. do chwili obecnej, w którym realne W.L. Jaworski, Z. Krzyżkiewicz, B. Kosiński, Banki – rynek, operacje, polityka, Poltext, Warszawa 1996, s. 39). „Dla oceny efektywności polityki pieniężnej decydujące jest to, czy zmiany ilości pieniądza lub kredytu oddziałują na wielkości będące celami polityki gospodarczej” (Teoria pieniądza i polityka pieniężna, D. Duwendag, K.H. Ketterer, W. Kosters, R. Pohl, D. Simmert, Poltext, Warszawa 1966, s. 150). „Działanie instrumentów polityki pieniężnej wywołuje impulsy, które z kolei kształtują warunki funkcjonowania rynku pieniężnego. Kształtują więc podaż i popyt na pieniądz oraz jego cenę. To z kolei decyduje o rozmiarach działalności kredytowej i o rozmiarach globalnego popytu na towary i usługi” (A. Kaźmierczak, Podstawy polityki pieniężnej, PWN, Warszawa 1998, s. 170)..

(15) Kryteria oceny poziomu stopy procentowej. 19. stopy procentowe były i są nadal znacznie wyższe niż w tym pierwszym podokresie (por. dane o stopach procentowych w Polsce w tabeli 4). Interesujące jest wyjaśnienie, dlaczego dość nagle od 1997 r. nastąpiło przejście do realizacji polityki wysokich realnych stóp procentowych. Nie sądzimy, żeby odpowiedź na to pytanie można było skwitować stwierdzeniem, że jest to skutkiem błędnej polityki w tym zakresie, a więc wynika z niewłaściwych kwalifikacji i wiedzy osób ją realizujących. Sądzimy, że politykę wysokich realnych stóp procentowych można wyraźnie łączyć z realizacją koncepcji, umownie nazywanej schładzaniem gospodarki. Polityka schładzania gospodarki spotyka się z dość powszechną dezaprobatą, a nawet z ostrą krytyką. Najczęściej podstawą tej krytyki jest proste przekonanie, że lepszy jest szybki rozwój niż celowe jego hamowanie. Trzeba jednak przypomnieć, ze uzasadnieniem dla działań hamujących pewne procesy gospodarcze była rysująca się od 1996 r. wyraźna dysproporcja między tempem wzrostu PKB a tempem wzrostu popytu globalnego. Dowodzą tego dane statystyczne GUS o tych dwóch tendencjach zawarte w tabelach 5 i 6. Tabela 5. Tworzenie i podział produktu krajowego brutto (w mld zł) Wyszczególnienie. 1995. 1996. 1997. 1998. 1999. Produkcja globalna brutto. 643,8. 809,3. 988,1. 1152,7. 1285,2. Zużycie pośrednie. 335,7. 421,5. 515,7. 599,2. 669,6. PKB. 308,1. 387,8. 472,4. 553,5. 615,6. –7,2. +6,0. +20,4. +29,0. +39,1. PNB (popyt globalny). 300,9. 393,8. 492,8. 582,5. 654,7. Podział: Spożycie Akumulacja. 240,2 60,7. 309,0 84,8. 376,7 116,0. 437,5 145,0. 492,4 162,3. Saldo importu i eksportu towarów (+import, –eksport). Relacja PNB (popytu krajowego) do PKB (w %) Ogółem W tym: Spożycie Akumulacja. 97,7. 101,6. 104,3. 105,2. 106,4. 78,0 19,7. 79,7 21,9. 79,7 24,6. 79,0 26,2. 80,0 26,4. Źródło: Rocznik Statystyczny GUS 2000, tabl. 2(540), 3(541), 16(554)..

(16) Zbigniew Dresler. 20. Tabela 6. Dynamika PKB, popytu krajowego (PNB), importu i eksportu towarów (ceny stałe, rok poprzedni = 100) Wyszczególnienie. 1995. 1996. 1997. 1998. 1999. Produkcja globalna. 108,4. 107,6. 108,8. 106,0. 104,5. Zużycie pośrednie. 109,8. 109,5. 110,7. 107,1. 104,9. PKB. 107,0. 106,0. 106,8. 104,8. 104,1. PNB (popyt globalny). 107,0. 109,7. 109,2. 106,4. 104,9. Podział: Spożycie Akumulacja. 103,3 124,1. 107,2 119,5. 106,1 120,8. 104,2 113,8. 104,5 105,9. Import towarów i usług. 124,3. 128,0. 121,4. 118,5. 101,0. Eksport towarów i usług. 122,8. 112,0. 112,2. 114,3. 97,4. Źródło: Rocznik Statystyczny GUS 2000, tabl. 2(540), 3(541), 16(554).. Jak widać, w 1996 r. realne tempo popytu globalnego wyprzedzało tempo wzrostu PKB o 3,7 punktu procentowego, a w 1997 r. o 2,4 punktu procentowego. Skutkowało to gwałtownym wzrostem ujemnego salda w bilansie handlowym. W 1995 r. nadwyżka PKB (podaży) nad popytem globalnym wynosząca 7,2 mld zł została skierowana na eksport. Natomiast w następnym 1996 r. pojawiła się nadwyżka popytu globalnego nad podażą w wysokości 6 mld zł, która została pokryta rosnącym importem. W związku z takim rozwojem sytuacji uznano, że należy użyć instrumentów ograniczających tempo wzrostu popytu globalnego i tym instrumentem stała się wysoka realna stopa procentowa. Warto przypomnieć, że M. Belka uznał zasadność tej strategii schładzania gospodarki. W artykule opublikowanym w „Polityce” w 2001 r. napisał: „Celną odpowiedzią na ów niepokojący rozwój sytuacji [opisany wyżej – przyp. Z.D.] miała być strategia schładzania. Najpierw podniesiono stopy procentowe i wyraźnie zaostrzono politykę pieniężną, bo to najszybciej mogło przynieść efekty w postaci ograniczenia popytu”. Drugą przyczyną utrzymywania w tym okresie wysokich realnych stop procentowych było doświadczenie 1999 r. W tym bowiem roku Rada Polityki Pieniężnej znacznie obniżyła nominalne stopy procentowe. To zostało odebrane przez kredytobiorców jako sygnał znacznego potanienia kredytu (chociaż realnie koszt . M. Belka, Czy to już kryzys?, „Polityka” 2001, nr 35..

(17) Kryteria oceny poziomu stopy procentowej. 21. kredytu niewiele się obniżył, gdyż jednocześnie nastąpił znacznie większy spadek inflacji), a w ślad za tym i znaczy wzrost popytu na kredyt. W konsekwencji tego wzrostu popytu na kredyt w następnym roku nastąpił, po raz pierwszy od początku procesu transformacji, znaczny wzrost średniorocznej inflacji z 7,3% w 1999 r. do 10,5% w 2000 r. Reakcją na to ze strony NBP było ponowne podniesienie nominalnych stop procentowych skutkujących również wzrostem realnego ich poziomu. 9. Podsumowanie Przedstawione wyżej rozważania można podsumować następująco. W ocenie polityki stopy procentowej, a szczególnie w ocenie jej poziomu, wykorzystuje się różne kryteria. Jednakże za najbardziej poprawne w tej ocenie należy uznać to kryterium, które pozwala ocenić, czy dana polityka stopy procentowej była lub jest zdolna do osiągania celów, jakie wynikają z podstawowych funkcji stopy procentowej. Cele te nie mogą być oderwane od uwarunkowań, jakie istnieją w danej gospodarce i w danym czasie. Ocenianie zatem polityki stopy procentowej danego kraju poprzez porównanie z polityką realizowaną w innych krajach lub realizowaną w danym kraju, ale w innym czasie, bez uwzględnienia tych uwarunkowań, nie jest poprawne. Również ocena tej polityki według innych jeszcze możliwych kryteriów, takich jak np. odwołanie się do subiektywnie oczekiwanego przez kredytobiorców poziomu stóp procentowych, czy odwołanie się do jakiegoś wzorcowego lub zakładanego w prognozach jej poziomu, nie może być uznana za ocenę poprawną. Criteria for Evaluating the Interest Rate Various criteria are used to evaluate interest rate policy in Poland; these include, inter alia: interest rates in the previous period, interest rates in other countries, interest rates subjectively expected by borrowers, model interest rate level, assumed interest rate (for instance, in central bank targets), interest rate resulting from the function that this instrument is meant to perform. In this article, the author provides a critical assessment and analysis of these criteria. His conclusion is that the last criterion is the best, i.e., the capacity of the interest rate to achieve the goals suggested by its basic functions. These goals are inseparable from conditions existing in a given economy and at a given period of time. Thus, the evaluation of the interest rate policy of a given country by comparing it with the policies of other countries or those implemented in the same country but at a different time – without taking these conditions into account – is an incorrect approach. Furthermore, the evaluation of policy using other possible criteria, for example, interest rates subjectively expected by borrowers or some model or forecasted level of interest rates cannot be considered as a proper evaluation..

(18)