Teoretyczne podstawy wyróżnienia systemów finansowych we współczesnej gospodarce rynkowej - wybrane aspekty

A C T A U N I V E R S I T A T I S L O D Z I E N S I S

F O L IA O E C O N O M IC A 221, 2008

Iwona Bujnowicz*

T E O R E T Y C Z N E PO DSTA W Y W Y R Ó ŻN IEN IA SY STEM Ó W FIN A N SO W Y C H W E W S P Ó Ł C Z E S N E J G O SPO D A R C E RY NK OW EJ

- W YBRANE ASPEKTY

W ST Ę P

System finansowy w gospodarce rynkowej oznacza m echanizm współ-tworzenia i przepływu siły nabywczej między podm iotam i gospodarczymi (nie finansowymi), składający się z instrum entów , rynków oraz instytucji finansowych, a także zasad, na jakich one działają. System finansowy stanow i m echanizm , dzięki którem u następuje przepływ siły nabywczej w gospodarce1. W jego skład wchodzą rynkowy system finansowy oraz publiczny (fiskalny) system finansowy. Ze względu na to, iż w artykule jest poruszana tylko tem atyka w obrębie rynkowego systemu

finansowe-go, zamiennie dla tej nazwy będzie używane ogólne pojęcie „system fi-nansow y” 2. W wyniku funkcjonowania systemu fifi-nansowego istnieje m oż-liwość transform acji kapitałów od podm iotów , które zaoszczędziły wolne środki finansow e (głównie od gospodarstw dom ow ych) do podm iotów zgłaszających na nie zapotrzebow anie (dom inujące są przedsiębiorstw a oraz agendy rządow e). Przepływ kapitału m oże następow ać w sposób bezpośredni lub za pośrednictwem instytucji finansowych. Funkcje prze-pływu kapitału pełnione przez rynki finansowe uznawane są we współ-czesnej ekonomii za podstawowe. Funkcje te schematycznie przedstawione są na rys. 1.

* D r, adiunkt w K atedrze M iędzynarodow ych Stosunków G ospodarczych Uniwersytetu Ł ódzkiego.

' Z. Polański, S ystem finansow y w Polsce, red. B. Pietrzak, Z. Polański, B. W oźniak, Wyd. N au kow e P W N , W arszawa 2003, s. 17.

2 Pojęcie rynkow ego systemu finansow ego w pracy nie jest tożsam e z pojęciem systemu finansow ego zorientow anego rynkow o lub inaczej zw anego prorynkow ym . R ynkow y system finansow y to taki, w którym występują zarówno podm ioty publiczne, jak i prywatne lub tylko pod m ioty prywatne.

FINANSOWANIE BEZPOŚREDNIE FINANSOWANIE POŚREDNIE

Rys. 1. Schem at przepływu kapitału w finansowaniu bezpośrednim i finansowaniu pośrednim Ź r ó d ł o : oprać, własne

W finansowaniu bezpośrednim pożyczkodawcy pożyczają fundusze poży-czkobiorcom na rynkach finansowych w sposób bezpośredni. W zamian ci ostatni oferują im instrum enty finansowe, które reprezentują ich prawa do udziału w przyszłych dochodach lub aktywach. D la przykładu podm iot gospodarujący, który po analizie wszelkich wad i korzyści wynikających z uzyskania funduszy poprzez giełdę, pozyskuje w sposób bezpośredni fundusze na rozwój oferując poprzez określony instrum ent finansowy poten-cjalnym inwestorom stopę zwrotu, jak ą mogliby oni uzyskać oddając w za-rządzanie swoje fundusze.

W finansowaniu pośrednim zaangażowane są podm ioty pośredniczące pomiędzy poszukującymi kapitału a tymi, które zgłaszają chęć oddania ich w użytkowanie za odpowiednim wynagrodzeniem i przy akceptowanym ryzyku. Przykładem pośrednika finansowego może być bank, który oferuje cenę w postaci stopy procentowej za oddanie wolnych środków finansowych w depozyt. Bank zaciąga tym samym zobowiązanie, aby następnie prze-znaczyć pozyskane kapitały na powiększanie swoich środków , które dalej przeznacza na kredytow anie przedsięwzięć inwestycyjnych. Proces finan-sowania pośredniego przy wykorzystaniu instytucji pośrednictw a finansowego nazywa się pośrednictwem finansowym.

Uwzględniając wyżej wymienione formy finansowania, aby system fi-nansowy m ógł działać, powinien opierać się na trzech głównych filarach, którym i są: Kapitałodawcy: - Podmioty gospodarujące - Gospodarstwa domowe - Rząd -Zagranica kapitał POŚREDNICY FINANSOWI kapitał kapitał kapitał v RYNKI FINANSOWE Kapitałobiorcy: - Podmioty gospodarujące - Gospodarstwa domowe - Rząd * - Zagranica kapitał 1 r

1) instytucje finansowe, 2) instrum enty finansowe, 3) rynki finansowe.

Te trzy filary działają opierając się na zasadach określających sposób funkcjonow ania systemu finansowego, które często przez pewnych autorów ujmowane są jak o czwarty, nierozłączny filar systemu finansowego3.

Prezentując istotę oraz podział instytucji finansowych warto zatem zwrócić uwagę na znaczenie pośrednictw a finansowego oraz finansow ania bezpo-średniego w rozwiniętych gospodarkach rynkowych. Celem artykułu jest identyfikacja i prezentacja podstawowych cech wyróżniających współczesne systemy finansowe.

T R A D Y C Y JN E M O D E L E S Y ST E M Ó W F IN A N SO W Y C H W G O SPO D A R C E RY NKOW EJ

Poszczególne państw a różnią się przyjętymi wzorami finansow ania dzia-łalności przedsiębiorstw. Badania najbardziej rozwiniętych gospodarek świata, ja k np. Stanów Zjednoczonych, Wielkiej Brytanii, Japonii, W łoch, Niemiec czy Francji, wskazują na charakterystyczną cechę, k tó ra jest dla nich wspól-na. W momencie, gdy podm ioty gospodarujące rozpoczynają poszukiwania funduszy na sfinansowanie swojego rozwoju, zwykle otrzym ują je poprzez instytucje pośrednictwa finansowego, a nie bezpośrednio na rynkach papierów wartościowych4. W krajach takich, jak K an ad a czy Stany Zjednoczone, które m ają najbardziej rozwinięte rynki papierów wartościowych, kredyty uzyskane od pośredników finansowych są o wiele ważniejszym źródłem finansow ania niż rynki papierów wartościowych. W Niemczech i Japonii, gdzie przedsiębiorstwa stosunkowo najmniej wykorzystują wspom niane rynki, finansowanie przez pośrednikow finansowych jest dziesięciokrotnie większe niż bezpośrednio przez rynki kapitałowe. Deregulacja rynków finansowych w Japonii w latach 90. X X w. spowodowała, że wzrosło w tym kraju znaczenie rynków papierów wartościowych w finansow aniu przedsiębiorstw. Przykładowo C. M ayer zbadał źródła finansowania zewnętrznego przedsię-biorstw niefinansowych w krajach takich, jak Stany Zjednoczone, Wielka Brytania, Francja, Niemcy, Japonia i K an ad a za lata 1970-1985. Z badań tych wynika, że amerykańskie korporacje tylko ok. 2,1% z ogółu środków finansowych czerpią na rynku akcji. Ważniejszym źródłem finansowania

3 Z. Polański, S ystem finansow y..., s. 22.

4 Por. C. M ayer, Financial S ystem s, C orporate Finance a n d Econom ic D evelopm ent, [w:] A ssym etric Information, C orporate Finance and Investments, red. R. G H ubbard, University o f C hicago Press, C hicago 1990.

w tym czasie była emisja skryptów dłużnych, stanowiąca 29,8% zewnętrznego zasilania kapitałowego. Największe źródło kapitałów zewnętrznych stanowiły pożyczki - 61,9% , z których większość to kredyty bankowe.

Podstaw ow ą funkcją każdego pośrednika finansowego jest transform acja jednych aktywów finansowych w danych w arunkach w inne aktyw a

fi-nansowe. Przykładem odnoszącym się do tego stwierdzenia jest przede wszystkim działalność banków, które konw ertują oszczędności w kredyty i pożyczki. G eneralnie funkcja konwersji aktywów jednorodnych w inne aktyw a wypełniana jest przez różnych pośredników finansowych wystę-pujących w gospodarce. W literaturze przedm iotu w yróżnia się dwa po-dejścia związane z pośrednictwem finansowym: podejście instytucjonalne

i podejście funkcjonalne.

W pierwszym pośrednictwo finansowe oceniane jest przez pryzm at szcze-gółowych analiz instytucji, jakie wchodzą w skład systemu finansowego (charakter statyczny). Przedstawicielem podejścia instytucjonalnego jest V. P. C arosso5. Isto ta tego podejścia skoncentrow ana jest w okół instytucji świad-czących usługi bankowości inwestycyjnej oraz wypełnianych przez nie funkcji. Nieco bardziej dynamiczne ujęcie powyższej kwestii daje asum pt do tego, by spojrzeć na te instytucje z punktu widzenia ich zdolności adaptacji do ciągle zmieniających się elementów w sektorze finansowym, do poziomu wymaganych regulacji prawnych, czy też separacji świadczonych usług fi-nansowych w obrębie banku uniwersalnego6. Podejście funkcjonalne pozwala lepiej zrozumieć pośrednikom finansowym potrzeby i oczekiwania podmiotów zgłaszających je na rynku finansowym. Oznacza to, że instytucje m ogą reagować szybciej lub wolniej, z mniejszym bądź większym zaangażowaniem, m ogą także w niektórych przypadkach wykazywać inercję w tym zakresie. Oczywisty jest fakt, że nie chodzi tylko o zróżnicowanie usług świadczonych klientom przez pośredników finansowych, ale ważna jest również efektywność działania. Efektywność ta jest pojęciem bardzo szerokim i wiąże się z nią wiele różnych aspektów 7. Ch. R. Geist8 uważa, że bankow ość inwestycyjna m a fundam entalne znaczenie dla współczesnej gospodarki Stanów Zjed-noczonych. A utor zwraca szczególną uwagę na rozwój usług bankowości inwestycyjnej w odpowiedzi na rosnące potrzeby przedsiębiorstw oraz

gos-3 V. P. C arosso, investm ent Banking in Am erica: A H istory, Harvard Press, Cambridge 1970 (przedm ow a).

6 D . T . Llew ellyn, Structu ral Change in the British Financial S ystem , [w:] R eflections on M oney, M acm illan, L ond on 1989.

7 Przykładow o m ożna wym ienić następujące: zarządzanie ryzykiem , płynny i bezpieczny transfer oszczędności w inwestycje, koszty transakcyjne (związane z jednej strony z kosztam i agencji wynikającym i z asymetrii informacji, z drugiej z kolei odnoszące się bezpośrednio do funkcji transformacji aktyw ów ).

podarstw domowych. W podejściu funkcjonalnym na rozwój usług ban-kowości inwestycyjnej wpływa zarówno zakres świadczonych usług, jak też innowacyjne rozw iązania w obszarze instrum entarium finansowego.

Niektórzy autorzy9 bardziej skłaniają się ku podejściu funkcjonalnem u, analizując je poprzez pryzm at funkcji wypełnianych przez pośredników finansowych w systemie finansowym. D la przykładu R. C. M erton wyróżnia sześć takich funkcji pośredników finansowych w rozwiniętych gospodarkach rynkowych, jednakże większość autorów uznaje ich tylko pięć:

1) ułatwianie i gwarantowanie przepływu środków finansowych,

2) dzięki pośrednikom finansowym powinna odbywać się efektywna alokacja i transfer środków finansowych pomiędzy różnym i sektoram i gos-podarki bez względu na położenie geograficzne,

3) pośrednictw o finansowe winno oferować system gwarancji, którego konstrukcja opiera się na racjonalnych przesłankach oraz na skutecznej kontroli ryzyka,

4) aktywni pośrednicy finansowi powinni kreować takie produkty finan-sowe, które finansowałyby realne projekty inwestycyjne w odróżnieniu od inwestycji o charakterze finansowym,

5) dostarczanie informacji o cenach aktywów finansowych, dzięki czemu ich wartość m ożna odnieść do relatywnie innych aktywów realnych w innych gałęziach gospodarki.

Podejście funkcjonalne w odniesieniu do rozwoju pośrednictw a finan-sowego odwołuje się do jednoczesnego trw ania procesu związanego z w pro-wadzaniem innowacji finansowych. W istocie podaż nowych usług finan-sowych przez pośredników finanfinan-sowych nie odnosi się jedynie do kwestii innowacji finansowych, ale przyczynia się także do „kierow ania” pośred-ników finansowych w kierunku specjalizacji. R osnąca konkurencja wokół aktywności finansowej banków prowadzić może do ograniczania pola dzia-łalności przez banki uniwersalne (bankowość komercyjna) lub specjalizowania się ich w pewnych segmentach rynku finansowego (np. bankowość inwes-tycyjna).

Określenie i wskazanie cech świadczących o wyższości jednej z instytu-cjonalnych form bankowości: uniwersalnej (komercyjnej) versus specjalistycz-nej (inwestycyjspecjalistycz-nej), jak dotychczas nie zostało jednoznacznie przeprowadzone. K ryterium w yboru zarów no ze strony popytowej, ja k i podającej kapitał stanowi wiele czynników natury obiektywnej, jak i subiektywnej. Wymienić m ożna np. stopę zwrotu możliwą do uzyskania z danych instrum entów finansowych przy akceptowalnym ryzyku towarzyszącym inwestycjom, z innej

9 W śród nich wyróżnić m ożna następujących: R . C. M erton, Financial Innovation and the M anagem ent and Regulation o f Financial In stitu tion s, „Journal o f Banking and Finance” 1995, N o 19, s. 461-481 oraz J. I. Pierce, The Future o f Banking, T h e Tw entieth Century Fund, New Y ork 1991.

strony koszt pozyskania kapitału do podejm owanych inwestycji przy speł-nieniu koniecznych warunków. Czynnikami branym i pod uwagę, oprócz czysto ekonomicznych, są obowiązujące regulacje prawne, sytuacja geopoli-tyczna lub subiektywizm jednostki.

Powyższe cechy odróżniają bankowość inwestycyjną od bankowości stricte komercyjnej, ograniczonej do świadczenia usług w zakresie bankowości depozytowo-kredytowej. Istnieje jedna charakterystyczna cecha wspólna dla bankowości komercyjnej i inwestycyjnej. Jest nią bez wątpienia funkcja pośrednika finansowego, spełniana w systemie finansowym , czyli taka dzia-łalność usługowa, k tó ra za cel stawia sobie zaspokajanie potrzeb kapitało-wych podm iotów zgłaszających na nie zapotrzebow anie poprzez pozyskanie kapitału od podm iotów dysponujących jego nadwyżką.

Zasadnicza z kolei różnica między działalnością prow adzoną przez banki uniwersalne i banki specjalistyczne dotyczy m etod, środków oraz form instytucjonalnych, dzięki którym dokonuje się transform acja i alokacja kapitału. Podm ioty, które zgłaszają zapotrzebow anie na kapitał, to przede wszystkim przedsiębiorstwa, agendy rządowe, władze lokalne lub osoby prywatne. Z drugiej strony niektóre z tych podmiotów, głównie gospodarstwa dom owe, wystąpić m ogą w roli oferujących swoje nadwyżki na rynku finansowym. W przeważającej mierze relacja między stronam i transakcji, dotycząca mobilizacji i transform acji kapitału, zachodzi w sposób pośredni, poprzez instytucje pośrednictwa finansowego, jak banki komercyjne, banki inwestycyjne, kasy oszczędnościowo-pożyczkowe, towarzystwa ubezpieczenio-we oraz inne instytucje parafinansoubezpieczenio-we.

W śród teoretyków zajmujących się tem atyką systemów finansowych znaj-dują się zarów no zwolennicy, jak i przeciwnicy dotychczasowych rozwiązań funkcjonujących w poszczególnych krajach. Jak do tej pory badania empiry-czne nie pozwoliły jednoznacznie dowieść, który z systemów bardziej sprzyja rozwojowi gospodarczem u państw. W praktyce oznaczać to m oże opinię, według której za optymalny model systemu finansowego uznany zostanie ten, który pow stał w wyniku ewolucji dotychczasowych klasycznych modeli.

A naliza instytucjonalna rozwoju systemów bankowych oznacza, według J. K . Solarza, „podm iotow e ujęcie procesu form ułow ania odpowiedzi na wyzwania liberalizacji i integracji rynków finansowych wykraczających poza granice gospodarstw narodow ych” . Zarów no w tradycyjnej, jak i w nowej ekonom ii instytucjonalnej podstaw ową kategorię teoretyczną stanowi in-stytucja rozum iana jak o sieć reguł gry pomiędzy aktoram i pełniącymi różne role społeczne przy wykorzystaniu form alnych i nieformalnych norm dotyczących m. in. właściwego postępow ania przy zawieraniu kontraktu, zgodnie z teorią praw własności oraz udzielania przez m ocodawcę upo-ważnień dla jego pełnom ocnika (agenta), którego istotę ekonom iczną wy-jaśnia teoria agencji.

J. K . Solarz10 dokonuje analizy porównawczej instytucjonalnego rozwoju systemów bankow ych11 wykorzystując m. in. - jak o podstaw ę - teoretyczny wzorzec rozwoju ram instytucjonalnych rynków finansowych - następującą relację:

A n B = С gdzie:

A - unikatowy, historyczny splot sytuacji, które doprowadziły do ukształ-tow ania porównywanych ram instytucjonalnych funkcjonow ania systemów bankowych,

В - specyficzne czynniki oddziałujące na zbliżenie form instytucjonalnych współczesnych rynków finansowych,

С - stopień, w jakim instytucje finansowe realizują swe funkcje w gos-podarce rynkowej, a więc:

• służą pobudzaniu skłonności do oszczędzania, akumulacji kapitału oraz jego transform acji do podm iotów, które efektywnie je wykorzystają,

• służą ciągłemu m onitorow aniu sytuacji finansowej podm iotów gos-podarczych, ich otoczenia krajowego oraz zagranicznego tw orząc presję na optym alne wykorzystanie kapitału,

• dokonują rozliczeń finansowych podm iotu.

Systemy bankow e nie są systemami zamkniętymi ze względu na utrzy-mywane pow iązania z otoczeniem (instytucjami para- i pozabankowymi). Ich otw artość uwidacznia się poprzez różnice występujące wewnątrz samych systemów. Wpływ otoczenia na nie w zróżnicowany sposób odzwierciedla przem iany zachodzące we współczesnym świecie. Obecny kształt systemów bankowych jest wynikiem procesu ewolucji historycznej, którego kierunek i szybkość wyznaczało wiele różnych czynników. W spółzależności obser-wowane we współczesnych systemach finansowych są głęboko osadzone w historii i nie m ożna ich zrozumieć bez znajomości tradycji12.

D Y C H O T O M IC Z N Y R O Z W Ó J S Y ST E M Ó W F IN A N SO W Y C H W G O SPO D A R K A C H R Y N K O W Y C H

N a przełomie X IX i X X w. w wyniku ewolucji bankowości na świecie wykształciły się te dwa modele bankowości. O dtąd w literaturze przedmiotu

10 J. K . Solarz, R o zw ó j system ów bankowych, Biblioteka M enedżera i Bankow ca, W arszawa 1996, s. 18.

" A nalizie instytucjonalnej system ów bankowych autor wyczerpująco pośw ięcił uwagę, J. K. Solarz, R ozw ój system ów ..., s. 27. Za prekursorów ekonom ii instytucjonalnej uznawani są T . Veblen, J. C om m ons, W. M itchell, J. K . Galbraith oraz G . Myrdal i D . C. N orth.

rozróżnia się dwa klasycznie wyodrębnione modele systemów finansowych, których znaczenie, istotę oraz charakterystyczne cechy tworzyły przez lata systemy polityczno-gospodarcze.

Jednym z kryteriów, według których m ożna dokonać analizy rozwoju poszczególnych rynków finansowych, są wyróżnione przez Т. M. Ryb-czyńskiego13 fazy ewolucji systemu finansowego przedstaw ione w tab. 1. A utor wyróżnił trzy fazy rozwoju kapitalizmu: kapitalizm właścicielski, m enedżerski oraz instytucjonalny. Teoretycznie aspekt ewolucji m ożna wy-jaśnić poprzez identyfikację czynników, które odegrały rolę w przemianach

systemów finansowych. Podstawowym czynnikiem, zdaniem J. K. Solarza, który w sposób znaczący wpłynął na odm ienność każdego z podstawowych typów systemów bankowych była dyfuzja kulturow a polegająca na prze-noszeniu elementów kultury i cywilizacji jednego społeczeństwa do innego. W ram ach dyfuzji kulturowej m ożna wyróżnić trzy jej rodzaje. Pierwszy sprow adza się do rozbudow y imperium i świadomego przenoszenia wzorców państw dom inujących na państwa zależne. Drugi określa świadome za-pożyczanie wzorów zaczerpniętych z innych państw . Ten rodzaj dyfuzji kulturowej jest szczególnie popularny przy m iędzynarodowym transferze technologii, np. informatycznej. Trzeci typ dyfuzji kulturowej to sponta-niczne przenikanie wzorów oraz wpływów w wyniku szeroko rozbudowanej współpracy, wymiany i kontaktów.

W tabeli 1 pokazano syntetycznie wyodrębnione fazy rozwoju kapitalizmu względem wyróżnionych cech. W ynika z tego, że ewolucja systemów finan-sowych i dom inujących w nich instytucji finanfinan-sowych wynika głównie ze zmian w otoczeniu działalności tych instytucji. Podstawowym czynnikiem, który wpłynął na zmiany w gospodarce światowej była ewolucja stosunków właścicielskich w gospodarce. Osiągnięcie etapu rozwoju kapitalizm u finan-sowego oznacza, że większość wolnych środków finansowych w gospodarce zarządzana jest przez instytucje wspólnego oszczędzania. Zmianom stosunków właścicielskich towarzyszy również ewolucja systemu finansowego. W pierw-szej fazie dom inującym i instytucjami finansowymi były banki depozytowo- kredytowe, następnie nadszedł czas rozwoju rynków finansowych, by obecnie system finansowy wchodził w etap sekurytyzacji. Bankowość komercyjna traci więc na znaczeniu i jest wypierana przez bankowość inwestycyjną. Usługi bankowości inwestycyjnej świadczone są w departam entach banków uniwersalnych lub przez instytucje niebankowe, jak np. dom y maklerskie. W śród podm iotów gromadzących znaczne oszczędności największą rangę m ają fundusze em erytalne oraz inwestycyjne. D latego też wymienione instytucje przejm ują rolę m onitorow ania m enedżerów , przedsiębiorstw a

13 Т. M . Rybczyński, A N ew 1мок a t the Evolution o f the Financial System , [w:] The Recent Evolution o f Financial System s, red. J. R cvcll, Londyn 1997.

Nazwa Fazy rozwoju kapitalizm właścicielski (1770-1875) kapitalizm menedżerski (1875-1980) kapitalizm instytucjonalny/ /finansowy (od 1980) Główne cechy Osoba fizyczna lub rodzina

zarządza firmą

Firmy są m onitorowane i dyscypli-nowane przez rynki kapitałowe, od-dzielona własność od zarządzania

Główną rolę odgrywają rynki kapi-tałowe i pieniężne, duża rola syste-mu nadzoru

Dominujące instytucje finansowe

Banki komercyjne (system zoriento-wany probankowo)

Banki inwestycyjne oraz departam en-ty banków uniwersalnych (system zorientowany prorynkowo)

Fundusze emerytalne, inwestycyjne oraz firmy ubezpieczeniowe (system zorientowany na rynek papierów wartościowych)

Gospodarka Rolnictwo dominuje oraz rozpoczyna się faza industrializacji

Przemysł dominuje w tworzeniu PKB ’

U sług odgrywają podstawową rolę w tworzeniu dochodu narodowego Specjalizacja Prosta, na podstawie bogactw

natu-ralnych

Bardziej złożona krajowa i zagrani-czna

Globalna, specjalizacja narodowa i wewnątrzgałęziowa

Podmioty gospoda-rujące

Małe firmy Duże korporacje Alianse i korporacje transnarodowe

Czynniki rozwoju Bogactwa naturalne Fizyczne oraz w pewnym stopniu wiedza

Infrastruktura techniczna, wiedza, niematerialne aktywa

Integracja transgraniczna

Dotyczy produktów i rynków fi-nansowych

W ahająca się w czasie (za tłum. J. K. Solarz)

Integracja międzyregionalna i we- wnątrzkorporacyjna

Aktywność międzynarodowa

Handel zagraniczny, ograniczona pro-dukcja za granicą

Bezpośrednie inwestycje zagraniczne w poszukiwaniu surowców i rynku

Poszukiwanie aktywów oraz trans- granicznych aliansów

Rola rządu Ograniczona Rosnąca Bardziej systemowa i przyjazna

ryn-kowi

Ź r ó d ł o : oprać, własne na podstawie Т. M. Rybczyński, Ewolucja systemu finansowego. Giełdowe bitwy i keiretsu, „Życie Gospodarcze” , wrzesień 1994, nr 36; K. Solarz, Krajowy system finansowy wobec globalizacji i integracji z Unią Eurpejską, [w:] System finansowy w Polsce, red. B. Pietrzak, Z. Polański, B. Wożniak, Warszawa 2003, s. 808-810 oraz J. H . Dunning, Governments, Globalization and International Business, Oxford University Press, Oxford 1997.

T e o re ty c z n e p o d st a w y w y ró ż n ie n ia sy st em ó w fi n a n s o w y c h ...

dyscyplinują zaś rynki kapitałowe. Nad ich działalnością czuwają instytucje nadzoru. W śród innych czynników, które wpływają i determ inują dalszą ewolucję systemów finansowych, znajdują się m. in. globalizacja, de- i rere- gulacja, w spom niana sekurytyzacja oraz rozwój technologiczny.

Biorąc pod uwagę dwa kryteria, tj. rolę banków komercyjnych i giełd papierów wartościowych w finansowaniu przedsiębiorstw oraz kryterium charakteru wzajemnych zależności między sektorem przedsiębiorstw a in-stytucjami i rynkam i finansowymi, wyodrębnia się:

a) system finansowy oparty na funkcjonowaniu rynku papierów w artoś-ciowych (arm ’s length market), który w literaturze przedm iotu określany jest jak o giełdowy, anglosaski, anglo-amcrykański, brytyjski lub М -System oraz

b) system zorientow any bankowo (control-oriented) - znany jako kon- tynentalnoeuropejski, reński, niemiecko-japoński bądź B-System.

W związku z powyższym, wyróżnia się dwa klasycznie wyodrębnione systemy finansowe: system anglosaski z dom inującą giełdą papierów w artoś-ciowych oraz system kontynentalny z przewagą pośredników finansowych - głównie banków uniwersalnych. N a ostateczną form ę tych systemów oddziałuje szereg czynników, w wyniku których następuje ciągła ich ewolucja, aczkolwiek poszukiwanie na świecie efektywnych rozwiązań instytucjonalnych ciągle trwa.

W. M oraw ski1'1 dokonując przekrojowej analizy rozwoju bankowości na świecie, zauważył, że model anglo-amerykański dobrze sprawdzał się w kraju tak zasobnym w kapitały, jak Wielka Brytania, gdzie m ożna było m obilizo-wać kapitał inwestycyjny poza systemem kredytowym (głównie bankowym). M odel niemiecki, zdaniem autora, był w owym czasie mniej bezpieczny, umożliwiał m obilizowanie kapitału inwestycyjnego (w inny sposób niedo-stępnego) przez banki. C oraz większa powszechność tego m odelu w wielu krajach była wynikiem procesu industrializacji. Dom inował w krajach, w k tó-rych proces industrializacji rozpoczął się stosunkow o późno.

Z kolei M. M arkiew icz15 uważa, że podstaw ę wyróżnienia dwóch wyżej wymienionych systemów finansowych stanow ią wspom niane w pracy dwa porządki prawne, ponadto na ich kształt wpłynęły również odrębne zasady nieformalne. Choć system oparty na funkcjonowaniu rynku papierów war-tościowych, według jego zwolenników, wydaje się bardziej adekwatny do potrzeb krajów wysoko rozwiniętych, ze względu na większą elastyczność i skłonność do innowacji oraz istotną rolę m echanizm ów giełdowych w alo-kacji istniejącego już m ajątku, to większość państw m a system konty-nentalny.

14 W. M oraw ski, Z a rys powszechnej historii pieniądza i bankowości, W yd. T R IO , Warszawa

2002.

15 M . M arkiewicz, S ystem finansow y, [w:] Finanse, red. Z. Brodecki, W yd. Prawnicze Lexis N exis, W arszawa 2004.

S. Vitols w swoim opracow aniu16 za punkt wyjścia badań przyjął my finansowe w Japonii i w Niemczech. Zauważył, że na kształt syste-mów finansowych w poszczególnych krajach wpływ m ają decyzje finansowe podejm owane przez przedsiębiorstwa oraz gospodarstw a dom owe (tab. 2).

T a b e l a 2 Preferencje niefinansow ych p od m iotów w zakresie finansow ania przez banki

lub przez rynek kapitałowy

Sektor niefinansow y Subsektor

Preferencje:

banki rynek kapitałow y

Przedsiębiorstwa m ałe i średnie

• tradycyjne + • technologiczne + wielkie korporacje • wysoka dźwignia + • niskie zadłużenie + G ospodarstw a D och od y dom ow e • w ysokie + • średnie + • niskie +

System emerytalny • p a y as you go +

• system kapitałowy +

Ź r ó d ł o : oprać, własne na podstawie S. V itols, The Transition fro m Banks to M ark ets in the German an d Japanese Financial System s, discussion paper, W isseschaftszcntrum Berlin fuer Sozialforschung, A u gust 2002, s. 23.

A naliza tabeli pozwala wywnioskować, że w gospodarkach, w których powstają firmy innowacyjne lub funkcjonują małe przedsiębiorstwa opierające swój rozwój na nowych technologiach, rynek kapitałow y odgrywa kluczową rolę w ich finansowaniu. K apitał na tego typu przedsięwzięcia w dużym stopniu grom adzony jest z oszczędności tych podm iotów , które relatywnie osiągają wysokie dochody. Banki opierają swoje decyzje na tradycyjnym podejściu do kredytobiorcy, czyli uzależniają udzielenie kredytu od zdolności kredytowej podm iotów oraz od możliwości dokonania zabezpieczenia na aktywach. S. Vitols dokonał analizy ewolucji systemów finansowych w Ja -ponii i Niemczech i zauważył, że struktura i zasady funkcjonow ania systemu japońskiego nie sprzyjają rozwojowi bankowości inwestycyjnej. Większość korporacji w swojej strukturze finansowej zawierało ok. 90% kredytów

1,1 S. V itols, The Transition fro m Banks to M ark ets in the German an d Japanese Financial System s, discussion paper, W isscschaftszcntrum Berlin fuer Sozialfm sch ung, A u gust 2002.

bankowych, co sprawiało, że pozostałe źródła stanowiły alternatywne in-strum enty finansowe. A utor badania dodatkow o stwierdził, że przyczyn takiego stanu rzeczy należy upatrywać nie tylko po stronie przedsiębiorstw zaopatrujących się w kapitał głównie z banków. Zauważył, że ze względu na to, że gospodarstw a dom owe preferują formę lokow ania swoich nadwyżek finansowych w postaci gotówki lub depozytów bankowych, określają w d u -żym stopniu kierunek rozwoju instytucji finansowych.

Ze względu na przedm iot artykułu uznano za niezbędne przedstawienie procesu ewolucji systemów finansowych (tab. 3). W tabeli zaprezentowana jest ścieżka rozwoju modeli systemów finansowych, k tó ra stanowić może punkt wyjścia głębszych badań i analiz zarów no o charakterze praktycznym, jak i teoretycznym 17. D odatkow o prezentacja ta stanowi asum pt do dalszych rozw ażań i dociekań w zakresie poszukiwania docelowej ścieżki modelu systemu finansowego dla Polski w aspekcie teoretycznym i praktycznym.

T a b e l a 3 Ewolucja dw óch głów nych system ów finansow ych

Preferowany model systemu finansow ego

M odel niemi ecko-japoński ---► M odel niem iecko-japoński/ /m odel anglosaski ---► M odel anglosaski — ► W ym ienialny pieniądz krajowy

t

t t

N iew ym ienialny pieniądz

krajowy

t

t t

> tradycyjna droga rozwoju system ów finansowych

I droga wybrana przez Niem cy i Japonię

t t

Ź r ó d ł o : J. K. Solarz, Uwarunkowania współczesnej bankowości, [w:] L. Oręziak, B. Pietrzak (red.), Bankowość na świecie i w Polsce. Stan obecny i tendencje rozwojow e, Olympus, W arszawa 2000/2001.

17 J. K . Solarz, Uwarunkowania współczesnej bankowości, [w:] L. Oręziak, B. Pietrzak (red.), Bankow ość na świecie i w Polsce. Stan obecny i tendencje rozw ojow e, Olym pus, Warszawa 2000/2001, s. 32.

W edług tradycyjnej drogi, jak ą przeszły kraje zaliczane do grona krajów z systemem finansowym niemiecko-japońskim (kontynentalnym ), punktem wyjścia był wzrost udziału oszczędności krajowych w PKB. Dzięki zgrom a-dzonym oszczędnościom następowało ich wykorzystanie w celu rozwoju gospodarczego. Po osiągnięciu odpowiedniego poziom u rozwoju był on wzbogacany o fundusze wspólnego inwestowania wspierane ulgami podat-kowymi oraz kapitałowe systemy emerytalne. W państw ach Azji Południowo- -Wschodniej w latach 90. wieku XX obrana droga „pójścia na skróty” nie powiodła się, czego skutkiem był głęboki kryzys gospodarczy i finansowy w tam tym regionie oraz nacjonalizacja wielu instytucji kredytowych. Za główne przyczyny tego stanu A. Sławiński18 uznał m. in. brak skutecznej kontroli rynku kapitałowego głównie w zakresie corporate governance oraz relatywnie zbyt niski poziom rozwoju inwestorów instytucjonalnych. Według J. K. Solarza oprócz powyższych kwestii, do globalnego załam ania gos-podarczego przyczyniły się słaby system bankowy oraz m asowe zaciąganie pożyczek przez przedsiębiorstwa bezpośrednio n a zagranicznych rynkach finansowych. M . Gruszczyński19 z kolei wymienia najważniejsze według niego czynniki, które w największym stopniu osłabiają prawidłowe funkcjonowanie tamtejszych instytucji finansowych:

1) niedostatecznie rozwiniętą regulację i nadzór bankowy,

2) brak kontroli nad jakością i strukturą udzielanych kredytów, 3) ryzyko m oralne (moral hazard),

4) silne powiązania między bankam i i siłami politycznymi.

Za podstaw ow ą przyczynę kryzysów w tam tym regionie au to r uznaje słaby system bankowy, w którym instytucje kredytowe decyzję o udzie-leniu pożyczki opierały głównie na stopniu osobistych relacji tych in-stytucji z przedsiębiorstwami. Zdaniem M. Gruszczyńskiego turbulencje na rynkach finansowych w krajach Azji Południowo-W schodniej nie n a-leżą do rzadkości, co w dużej mierze związane jest z gwałtownym roz-wojem tych rynków. Postępująca globalizacja i liberalizacja światowego systemu finansowego potęgowały naciski na bardziej efektywną działal-ność, często kosztem bezpieczeństwa inw estorów i ochrony kapitałów depozytariuszy.

Pow iązania pomiędzy bankam i, przedsiębiorstwami oraz rządem są po-wszechnie znane i wykorzystywane w różnych celach w całej Wschodniej Azji. Przykładow o w K orei Południowej tradycją jest, że państw o bierze udział w ustalaniu stóp procentowych oraz w alokacji zasobów. W Indonezji i Tajlandii te same rodziny, które kontrolują banki, m ają także w swym

18 A . Sławiński, R ozw ój sektora finansowego a w zrost gospodarczy, [w:] W arunki zapewnienia w ysokiego tem pa wzrostu gospodarczego w średnim okresie, PTB, W arszawa 2000.

19 M . G ruszczyński, A B C kryzysu walutowego, Bankow e A B C , „Bank i K redyt” 1999, nr 52, z. 5 [N B P, Warszawa].

posiadaniu większość korporacji. To w dłuższej perspektywie musi pow odo-wać nieprawidłowości w procesie rozdzielania zasobów i niebezpieczną kon-centrację ryzyka20.

M O D E L Z O R IE N T O W A N Y B A N K O W O

Pojęcie m odelu opartego na bankach oznacza dom inującą rolę banków komercyjnych w mobilizacji, transform acji kapitałów oraz w utrzymywaniu kontroli nad podm iotam i gospodarczymi, które korzystają z kapitałów zgrom adzonych przez banki. M ówiąc o systemie bankowym m am y na uwadze system, w którym wyróżnia się instytucje pod postacią różnego rodzaju banków , w swojej statutowej działalności wykorzystujących instru-m enty finansowe zgodnie z obowiązującyinstru-m praweinstru-m.

Model zorientowany na banki (bank-based financial system) jest to model,

w którym dom inującym m obilizatorem oszczędności od deponentów i ich dystrybucji są banki. W systemie zorientowanym bankow o banki m ogą być zarów no udziałowcami firm, jak i instytucjami nadzorującym i działalność firm, w przeciwieństwie do systemu prorynkow ego, w którym funkcje te nie m ogą być w takim zakresie wypełniane przez jeden podm iot. Stopień wpływu banków na działalność podm iotów gospodarczych w tym systemie zależy m. in. od struktur i zasad nadzoru nad przedsiębiorstwami w danym państ-wie (corporate governance mechanism)21. System probankow y, oprócz kon-tynentu europejskiego (głównie w Niemczech, Szwajcarii, we Francji i w pań-stwach skandynaw skich) występuje w Japonii, a jego nasilenie jest różne w poszczególnych gospodarkach.

Poniżej wyróżnione zostały cechy charakteryzujące poszczególne ogniwa systemu zorientow anego bankowo oraz ram y praw ne, zgodnie z którymi system m oże funkcjonować i rozwijać się. A zatem do cech charakterystycz-nych dla systemu zorientowanego bankowo m ożna zaliczyć:

• dom inację banków uniwersalnych w pozyskiwaniu i alokacji kapitału, • mniejsze znaczenie funduszy emerytalnych oraz innych inwestorów instytucjonalnych,

• występowanie silnych związków między bankam i komercyjnymi a pod-m iotapod-m i gospodarczypod-mi (banki są często we władzach spółek, w których dysponują dużymi pakietam i akcji),

20 W. M ałecki, A . Sławiński, R . Piasecki, U . Żuławska, K ry zy sy walutowe, W yd. Naukow e P W N , W arszawa 2001, s. 114.

21 O. K ow alew ski, B ankow ość uniwersalna. Zm iany strukturalne we współczesnych systemach bankowych, Equis, W arszawa 2003, na podstaw ie W. R. E m m ons, F. A . Schmid, Universal banking, control rights, and corporate finance in Germany, „Federal Reserve Bank o f St. Luis” , Ju ly-A u gu st 1998.

• odgrywanie relatywnie małej roli w finansowaniu rozwoju firm przez giełdę papierów wartościowych,

• dom inację uniwersalizmu w realizacji operacji bankowych, • dom inację kredytu bankowego w strukturze finansowej firm,

• depozyty bankowe jak o przeważającą formę inwestycji finansowych gospodarstw domowych,

• m ałą rolę instrum entów rynku kapitałowego (z wyjątkiem obligacji skarbowych),

• występowanie mniejszej presji na tworzenie innowacji finansowych, • występowanie stosunkowo małego udziału podm iotów gospodarujących w formie spółek akcyjnych w ogólnej liczbie podm iotów na danym rynku,

• mniejsze znaczenie rynku kapitałowego, które przejawia się relatywnie niską kapitalizacją giełd papierów wartościowych w stosunku do PKB,

• występowanie dużego znaczenia banków komercyjnych jak o pośred-ników finansowych w gospodarce,

• zawieranie transakcji głównie na podstawie systemu praw a cywilnego (zmiany praw a następują stosunkowo wolno).

T a b e l a 4

K orzyści i wady systemu zorientow anego bankow o

Zalety W ady

• banki komercyjne m ają m ożliw ość zdobyw ania informacji o przedsiębiorstwach oraz o zarządza-jących nimi kadrach menedżerskich alokując

ka-pitał w optym alny sposób

• banki nadzorują przy tym stosow anie reguł ładu korporacyjnego (corporate governance)

• banki św iadczą usługi firm om z zakresu zarzą-dzania ryzykiem zarów no system atycznym , jak i specyficznym zabezpieczając często swój interes p ow odzen ia w spółfinansow anego przedsięwzięcia • banki grom adzą kapitał wykorzystując ekonom ię

skali

• mniejsza oferta produktów i usług finansow ych banków , stosunkow o w olno w prow adzane innowacje fi-nansow e lub ich brak

• m ożliw ość poniesienia strat z dzia-łaln ości inwestycyjnej m oże być przeniesiona na działalność kom er-cyjną banków

Ź r ó d ł o : oprać, własne.

O prócz wyżej wymienionych charakterystycznych cech, system bankowy daje uczestnikom rynku pewne korzyści, ale nie jest pozbawiony wad. Świadczy to o niedoskonałości tego rozwiązania i o braku uniwersalności zastosowania. T abela 4 wskazuje na pewne wybrane zalety i wady systemu bankowego. W literaturze przedm iotu m ożna ich znaleźć więcej. System zorientow any bankow o, według licznych badań, dom inuje w krajach pozo-stających na niskim poziomie rozwoju gospodarczego, ze słabo rozwiniętą

infrastrukturą instytucjonalną. Większą rolę w rozwoju gospodarczym od-grywają banki, które mobilizują oszczędności, dokonują ich alokacji oraz wywierają skuteczniejszy wpływ na zarządzanie korporacjam i. W odróżnieniu od powyższego systemu, w systemie zorientowanym na rynki kapitałowe - rynek i mechanizmy nim rządzące dokonują alokacji kapitału i jego transform acji oraz stym ulują rozwój innowacji i rozwój gospodarczy. Poniżej przedm iotem przeprowadzonej charakterystyki jest system prorynkowy.

M O D E L Z O R IE N T O W A N Y N A RYNKI K A PITA ŁO W E

W ram ach podejścia zorientowanego na rynki papierów wartościowych

(market-based financial system), na rynkach finansowych dokonuje się

transfor-m acja kapitału od inwestorów do tych podtransfor-m iotów, które poszukują kapitału na rozwój. M odel anglo-amerykański oparty jest na wykorzystaniu instru-m entów rynku pieniężnego i kapitałowego, przy wysokiinstru-m stopniu specjalizacji instytuqi finansowych oraz wysokim stopniu innowacyjności rynku i relatyw-nie mrelatyw-niejszej roli banków. Poniżej przedstawione zostały podstaw owe cechy charakterystyczne dla m odelu zorientowanego na rynki kapitałowe:

■ przewaga banków inwestycyjnych oraz innych instytucji specjalistycz-nych jak o pośredników w przepływie kapitału,

• duże znaczenie inwestorów instytucjonalnych,

• luźne stosunki instytucji finansowych z podm iotam i gospodarczymi w długim okresie,

• instrum enty i transakcje finansowe o dużym stopniu innowacyjności, • papiery wartościowe zajm ują stosunkowo duży udział w portfelach gospodarstw domowych,

• instrum enty rynku kapitałowego m ają wysoki udział w pasywach bilansu podm iotów gospodarczych,

• występuje stosunkow o duży udział spółek akcyjnych w liczbie pod-m iotów gospodarczych danej gospodarki,

• giełdy papierów wartościowych, mierzone ich kapitalizacją w stosunku do PKB, stanow ią podstaw ow ą formę pośrednictwa finansowego,

• stosow any jest precedensowy (zwyczajowy) anglosaski system prawny, • zachodzące zmiany w zakresie regulacji prawnych następują bardzo szybko (duże znaczenie zasad nieformalnych), m ogą być one przyczyną zachwiania stabilności rynków finansowych.

System, w którym główną rolę odgrywają rynki papierów wartościowych, podobnie ja k w opisanym wyżej m odelu m a swoje zalety, ale nic jest doskonały. W tab. 5 przedstawiono podstawowe wybrane zalety, jak i słabsze strony dom inacji tego systemu w gospodarce.

T a b e l a 5

K orzyści i w ady związane z funkcjonowaniem systemu zorientow anego rynkow o

Zalety W ady

• zróżnicow any pakiet instrum entów finansowych, innowacje produktow e

• na rynku działają specjalistyczne firmy, które zajmują się analizą oraz dostarczaniem informacji całem u rynkowi

• p od m ioty gospodarcze m ogą otrzymać wyższe kw oty kapitału w stosunku d o kredytu banko-w ego

• rynek kapitałowy wymusza stosowanie zasad ładu korporacyjnego w spółkach

• zarządzanie ryzykiem odbyw a się na rynku po-przez w ykorzystanie głów nie pochodnych instru-m entów finansow ych

• alokacja kapitału odbyw a się przy założeniu pew -n ego stop-nia efektyw -ności ry-nków poprzez m e-chanizm y rynkow e

• specjalistyczna kadra w wyspecjalizowanych in-stytucjach finansow ych

• krótkookresow a perspektyw a decy-zyjna w ym u szon a przez zasady funkcjonowania rynku kapitałowego • kontrolow anie firm z nastawieniem

instytucji na okresy krótkie

Ź r ó d ł o : opracow anie własne.

P O D S U M O W A N IE

System finansowy w każdej współczesnej gospodarce rynkowej odgrywa istotną rolę. Rodzaj systemu finansowego oraz jego rozwój determinuje w dłuższym okresie wzrost gospodarczy krajów. C harakterystyka podstaw o-wych cech klasycznych modeli systemów finansoo-wych dokonana została na płaszczyźnie teoretycznej, dlatego też trudno jest jednoznacznie określić, wykorzystując tylko te informacje, który z m odeli efektywniej sprzyja roz-wojowi gospodarczemu.

W zajemne zależności zachodzące pomiędzy wspom nianym i czynnikami oraz towarzysząca tym zjawiskom ewolucja systemów finansowych decydo-wały także o sposobie, w jaki odbywała się transform acja oszczędności poszczególnych podm iotów w kapitał. Paradygm at tradycyjny (traditional

paradigm) zakładał, że istnieje wyraźna różnica instytucjonalna dotycząca

przemieszczania się środków gospodarstw dom owych w zależności od ich poziom ów dochodów. D dy dochody w gospodarstwach dom owych były niskie, ich zagospodarowywanie odbywało się głównie przez system bankowy i kierow ano je do stosunkow o niewielkich firm. W sytuacji, gdy gospodarst-wa dom owe uzyskigospodarst-wały wysokie dochody, część ich alokow ana była przez

rynki finansowe do wielkich korporacji22. N a skutek ciągłego rozwoju sys-temów finansowych w globalizującej się światowej gospodarce nastąpiła także ewolucja tradycyjnego paradygm atu. Pow stała koncepcja paradygm atu roz-wojowego (emergin paradigm), zgodnie z którą środki finansowe wszystkich rodzajów gospodarstw domowych zagospodarowyw ane są głównie za po-średnictwem instytucji finansowych (banków, towarzystw ubezpieczeniowych, funduszy inwestycyjnych). Instytucje te, obok działalności kredytowej pro-wadzonej przez banki, prow adzą działalność również na rynkach instrum en-tów dłużnych i udziałowych a także na rynkach instrum enen-tów pochodnych. Końcowym odbiorcą kapitałów jest natom iast sektor przedsiębiorstw oraz gospodarstw domowych.

Podsum owując, za S. Flejterskim oraz I. Romiszewską23, możemy stwier-dzić, że dokonano syntetycznej klasyfikacji czynników, które wpływają na zmiany systemów bankowych zarówno w przeszłości, jak i w przyszłości. Zaliczyć do nich m ożna następujące elementy:

• porządek społeczny i ekonom iczny, w którym w yrażają się p o d -stawowe wartości i cele społeczno-gospodarcze, a także zmiany tego po-rządku w czasie,

• zmiany w strukturze i wolumenie popytu na usługi bankowe, • zmiany praw nych ram działalności banków,

• ogólny poziom rozwoju gospodarki, a także poszczególnych banków, na które m ają poważny wpływ wdrażane innowacje.

R. Levine24 dokonał analizy wpływu systemu finansowego na decyzje odnośnie do akumulacji oszczędności oraz inwestycji, w wyniku których następuje wzrost gospodarczy. Analizując powyższe zagadnienia autor wyróż-nia pięć funkcji, jakie pełni w gospodarce system finansowy:

• zbieranie informacji ex ante na tem at możliwych do realizacji inwestycji i alokacji kapitału,

• m onitorow anie podjętych w wyniku decyzji inwestycji oraz dokładanie wszelkich starań w kwestii implementacji przestrzegania ładu korporacyjnego w firmach,

• dywersyfikacja oraz zarządzanie ryzykiem, • m obilizacja i gromadzenie oszczędności, • ułatwianie dokonyw ania transakcji.

A utor uważa, że powyższe funkcje są z korzyścią wypełniane przez dobrze rozwinięte banki, aczkolwiek stawia tezę, że nie są one w pełni wykorzystane

22 F. A llen, D . G ale, Comparing Financial System s, M IT Press, Cam bridge, M assachusets, L ond on, 2000.

23 S. Flejterski, I. R om iszew ską, N iem iecki system bankowy. W nioski dla P olski, Twigger, W arszawa 2004.

24 Por. R. Levine, Finance and Growth: Theory and Evidence, „ N B E R W orking Paper” , September 2004, N o 10766.

w systemie probankow ym . Zdaniem R. Levine z rozwojem finansowym m amy do czynienia, gdy jednocześnie wszystkie elementy systemu finan-sowego (instrum enty finansowe, rynki oraz pośrednicy finansowi) wypełniają wspom niane funkcje. Pozytywnie wpływają, aczkolwiek niekoniecznie je eliminują, na skutki asymetrii informacji, przestrzegają zasad i prawa, którym i są związani lub też przyczyniają się do obniżania kosztów transak-cyjnych. W sytuacji, gdy poszczególne gospodarki różnią się między sobą obowiązującymi regulacjami prawnymi, zwyczajami czy kierunkam i polityki gospodarczej rządów zarów no w czasie, jak i w przestrzeni, gdzie każdy z czynników osiąga coraz to inny wymiar - m ogą przynosić zupełnie różne efekty dla alokacji kapitału w konkretnych gospodarkach narodowych.

BIBLIO GR AFIA

Brodecki Z. (red.), Finanse, Wyd. Prawnicze Lexis N exis, W arszawa 2004. Buschgen H . E., Przedsiębiorstw o bankowe, Poltext, W arszawa 1997.

Carosso V. P., Investm ent Banking in America: A H istory, Harvard Press, Cambridge 1970. G eist Ch. R ., Ivestment Banking in the Financial S ystem , Prentice H all, N ew Jersey 1995. M ałecki W ., Stawiński A ., Piasecki R., Żuławska U ., K ry zy sy walutowe, Wyd. N au kow e PW N,

W arszawa 2001.

M orawski W., Z a ry s powszechnej historii pieniądza i bankowości, W yd. T R IO , W arszawa 2002. Oręziak L ., Pietrzak B., Bankow ość na świecie i w Polsce. Stan obecny i tendencje rozwojowe,

Olympus, W arszawa 2000/2001.

Pietrzak B., Polański Z., W oźniak B. (red.), S ystem finansow y w Polsce, W yd. N au kow e PW N, W arszawa 2003.

Solarz J. K ., R ozw ój system ów bankowych, Biblioteka M enedżera i Bankow ca, W arszawa 1996.

Iw o n a B u jn o w ic z

T H E O R E T IC A L B A S E S OF D IST IN G U IS H IN G F IN A N C IA L S Y S T E M S IN T H E C O N T E M P O R A R Y M ARKET E C O N O M Y - C H O S E N A S PE C T S

T his paper reviewd theoretical aspects between financial system and econ om ic growth. Theory and practice illum inates many o f channels though which the emergence o f financial instrum ents, markets and institutions affcct - and are affected - econ om ic developm ent. Financial system m ay provide different services at different stages o f econ om ic developm ent, so that the financial system needs to evolve if growth is to continue. T heory suggests that financial system s influence growth by easing inform ation and transactions costs and thereby im proving the allocation o f capital, corporate governance and financial exchanges.