Zróżnicowanie programów menedżerskich ze względu na sposób rozliczania

Programy opcji menedżerskich mogą być rozliczane w środkach pieniężnych bądź w instru-mentach kapitałowych. Rozpatrywanie poszczególnych programów w kontekście rozwiązań rachunkowych zostało przedstawione w rozdziale trzecim. W niniejszym podrozdziale

przed-78

stawione zostaną różnice wynikające z poszczególnych rozwiązań dla przedsiębiorstwa oraz pracownika. Warto zauważyć, że przeważająca liczba programów oferowanych pracownikom przez polskie przedsiębiorstwa rozliczana jest w środkach pieniężnych [Preuss i Ślusarski 2007].

2.4.1. Programy rozliczane w środkach pieniężnych

Wybór sposobu rozliczania programu opcji menedżerskich niesie ze sobą poważne konse-kwencje zarówno dla kosztów, jak i efektów programu. W przypadku programów rozlicza-nych w środkach pieniężrozlicza-nych, w momencie wykonywania opcji, pracownikowi wypłacana jest różnica między notowaną ceną akcji a ceną wykonania określoną w umowie opcyjnej. Wobec powyższego, spółka musi przeznaczyć określoną część środków na wynagrodzenie menedżera lub pracownika wykonującego opcję. Wpływ takiego rozwiązania na powstanie obowiązku podatkowego, jest z perspektywy przedsiębiorstwa mniej istotny niż efekty takie-go rozwiązania dla sytuacji rynkowej danetakie-go podmiotu. Odwołując się do badań przedsta-wionych w rozdziale pierwszym należy zauważyć, że wykonywanie opcji najczęściej nie jest w przypadku polskich przedsiębiorstw związane z występowaniem efektu rozmycia. Fakt ten tłumaczy wyniki badań Preussa i Ślusarskiego [2007], gdzie określono iż większość progra-mów wdrażanych w polskich spółkach jest rozliczana w środkach pieniężnych. Dlatego na efekt danego programu motywacyjnego trzeba poczekać dłużej (nawet do kilkunastu dni – zgodnie z badaniami autora przedstawionymi w rozdziale pierwszym).

Tak znaczne opóźnienie związane jest z brakiem dostępu inwestorów do danych doty-czących wykonania, a następnie z przeanalizowaniem danej sytuacji. W przypadku rozlicza-nia programów w instrumentach kapitałowych, reakcja byłaby z pewnością znacznie szybsza, co opisują badania dotyczące rynku amerykańskiego.

Ponadto rozliczanie programów opcji menedżerskich w środkach pieniężnych pozwala na uniknięcie konieczności emisji, bądź skupowania akcji przez przedsiębiorstwo, przez co znacznie ograniczane są koszty wdrożenia i obsługi programu opcyjnego.

Z powyższych obserwacji i badań wynika zatem, że rozliczanie w środkach pienięż-nych posiada wiele zalet. Dla skuteczności programu istotne są również jego wady. Należy do nich zaliczyć działanie menedżerów na okresowy wzrost ceny akcji przedsiębiorstwa i wyko-nywanie opcji w danym momencie, z uwagi na wzrost otrzymanego wynagrodzenia. Po wy-konaniu opcji, menedżer nie jest już motywowany danym programem, przez co w celu dalszej

79

motywacji, konieczne jest wdrożenie następnego programu. Natomiast w przypadku rozlicza-nia opcji w instrumentach kapitałowych, możliwe jest dokonanie zapisu uniemożliwiającego pracownikowi sprzedaż otrzymanych instrumentów w określonym umową okresie. W ten sposób podtrzymywana jest funkcja motywacyjna programu. Ponadto wzrost ceny akcji spół-ki musi być utrzymywany w znacznie dłuższym okresie, przez co utrudniona zostaje możli-wość wpływania menedżerów na kształtowanie się kursu ceny akcji.

Decyzja akcjonariuszy oznacza zatem wybór pomiędzy jednoczesnym wzrostem sku-teczności programu, ale również jego kosztem, a ograniczeniem funkcji motywacyjnej równo-legle z niższymi kosztami wdrażanego programu.

Wybór sposobu rozliczania opcji menedżerskich nie pozostaje również bez wpływu na sposób wyceny programu, co zostanie przedstawione szerzej w rozdziale czwartym oraz pią-tym.

2.4.2. Programy rozliczane w instrumentach kapitałowych

Rozliczanie programów opcji menedżerskich w instrumentach kapitałowych może przyczynić się do wzrostu skuteczności programu motywacyjnego przez jego dłuższe oddziaływanie na sposób postępowania pracowników nim objętych. Związane jest to z możliwością ogranicze-nia pracownikom możliwości zbycia akcji bezpośrednio po wykonaniu opcji. Przez to okre-ślona cena akcji, uznana za wdrażający opcję podmiot, musi utrzymywać się na rynku przez dłuższy okres, ze względu na chęć osiągnięcia określonego zysku przez pracowników. Po-nieważ możliwości wpływania menedżerów na kształtowanie kursu akcji jest w dłuższym okresie możliwe jedynie przez podejmowanie działań zmierzających do utrzymania lub po-prawy sytuacji przedsiębiorstwa, możliwość nieuczciwego kształtowania kursu przez cho-ciażby agresywną księgowość zostaje znacznie ograniczona.

Jednak podjęcie decyzji o rozliczaniu opcji w instrumentach kapitałowych wiąże się dla przedsiębiorstwa ze znacznym wzrostem kosztów jego wdrożenia. Ponadto pojawia się dodatkowy problem z właściwym oszacowaniem opcji, które faktycznie zostaną wykonane. Pomocny może okazać się tutaj opisywany w rozdziale czwartym wskaźnik odejść, jednak wystąpienie nieprzewidzianych w nim sytuacji, może oznaczać dla spółki poniesienie dodat-kowych kosztów. Istotne jest również właściwe określenie wykonania opcji przez poszcze-gólnych pracowników, szczególnie w przypadku opcji menedżerskich o charakterze ber-mudzkim.

80

Na potrzeby programów dających pracownikom prawo do otrzymania akcji, konieczne jest wyemitowanie nowych akcji, bądź skupienie ich z rynku. W przypadku pierwszej sytua-cji, oprócz kosztów emisji, istotny staje się efekt rozwodnienia akcjonariatu. Ponadto wystę-pujący w tym przypadku efekt rozmycia powinien zostać uwzględniony w procesie wyceny. Znaczenie tego efektu zależne będzie jednak przede wszystkim od ilości przyznanych pra-cownikom opcji, a tym samym ilości akcji, która musi zostać im przekazana. W przypadku większości programów wdrażanych w polskich spółkach, liczba akcji związanych z progra-mem jest na tyle niewielka w porównaniu do ilości akcji znajdujących się w obrocie, że wpływ efektu rozmycia nie będzie znaczący. W przypadku małych przedsiębiorstw lub bar-dzo wartościowych programów, efekt ten może jednak przybierać na sile. Dodatkowo emisja akcji związana jest z koniecznością przyznawania ich pracownikom z tytułu wykonywanych opcji w odpowiednim czasie. Emisja nowych akcji wpływa również na zachowanie inwesto-rów, którzy akcje spółki w momencie emisji nowej serii już posiadają. Reakcja inwestorów w przypadku emisji nowych akcji, jest niewątpliwie szybsza w przypadku emisji akcji niż w przypadku rozliczania programu w środkach pieniężnych. Zgodnie z wynikami badań przed-stawionymi w rozdziale pierwszym, programy uznawane przez rynek za wzorcowe, przekła-dać się będą na wzrost kursu akcji spółki. Jednak w przypadku programów służących jedynie dodatkowemu wynagrodzeniu pracowników, ich negatywny wpływ na kurs akcji odczuwalny będzie znacznie szybciej.

Drugi sposób pozyskania akcji potrzebnych do rozliczenia programu motywacyjnego związany jest ze skupowaniem akcji z rynku. Pojawia się tu problem właściwego oszacowa-nia kosztów programu, ze względu na zmienność cen akcji oraz przede wszystkim na zacho-wanie inwestorów w obliczu wzrostu strony popytowej na akcje danej spółki. W zależności od koniecznej do pozyskania tą drogą liczby akcji, koszty te mogą znacznie wzrosnąć w sto-sunku do ceny akcji utrzymującej się w momencie określania warunków programu. Ponadto taki sposób pozyskiwania akcji, związany jest z trudnością odpowiednio zdefiniowanego momentu ich nabywania. Przede wszystkim pozyskanie akcji musi odpowiadać faktycznemu zapotrzebowaniu na nie, związanego z liczbą wykonanych opcji. Ponadto w zależności od konstrukcji programu, istotnym może okazać się właściwy moment skupowania ich z rynku. W przypadku skupowania akcji z rynku, wzrost ceny może wynikać ze wzrostu zainteresowa-nia akcjami spółki przez stronę popytową (którą będzie spółka skupująca akcje na potrzeby programu motywacyjnego), a nie ze sposobu zarządzania spółką przez menedżerów. Wobec tego spełnienie warunków programu może być krótkotrwałe i bezpośrednio po skupieniu ak-cji i wykonaniu opak-cji cena akak-cji może spaść. Dlatego dobór odpowiedniego okresu

skupowa-81

nia akcji z rynku może być tak znaczący dla głównego celu programów motywacyjnych – wzrostu atrakcyjności przedsiębiorstwa.