Rola czynnika systemowego w procesie dostosowawczym

2.3. Rola czynnika systemowego w procesie dostosowawczym

Kolejny czynnik determinujący przebieg procesów dostosowawczych moż-na moż-nazwać czynnikiem systemowym. Powoduje on pewne uprzywilejowanie jednych krajów względem innych, co generuje hierarchiczność w międzynaro-dowych stosunkach monetarnych. Wśród koncepcji uzasadniających rolę czyn-nika systemowego dla procesu dostosowawczego należy wymienić koncepcję siły monetarnej kraju B. Cohena, koncepcję Seignioragu oraz koncepcję

Exorbi-tant privilege.

Zgodnie z koncepcją B. Cohena²³ siła monetarna kraju²⁴ pochodzi z dwóch poziomów: makro, który uzasadnia nierównowagę bilansów płatniczych krajów z punktu widzenia makroekonomicznego, oraz mikro, który działa poprzez zdolność pieniądza do wpływania na zmiany zachowań i przyzwyczajeń pod-miotów działających w gospodarce.

20

S. Edwards, The end of large current account deficit, 1970–2002: Are there lessons for the

United States?. The greenspan era: lessons for the future, The Federal Reserve Bank of Kansas City, 2005.

21 Ibidem.

22 R. Clarida i in., Are there thresholds of current account adjustment in the G7?, [w:] R. Clarida, G7 current account imbalances: sustainability and adjustment, The University of Chicago Press, Chicago 2006.

23

B. Cohen, The macrofoundation of monetary power, www.polsci.ucsb.edu/faculty/cohen, June 2004.

24

Jak wskazuje B. Cohen, siła (power) rozumiana jest tu nie jako zdolność do wpływania na inne kraje, lecz jako zdolność kraju do niepoddawania się wpływom innych krajów; w tym sensie można ją utożasamiać z autonomią (autonomy).

Centralnym punktem koncepcji siły monetarnej rozpatrywanej z poziomu makro jest dystrybucja ciężaru dostosowawczego i jego wpływ na nierównowa-gę zewnętrzną. Siła monetarna kraju rozpatrywana z punktu widzenia makro polega na zdolności kraju do unikania kosztów dostosowawczych związanych z nierównowagą płatniczą. Zatem, im większa zdolność kraju do unikania kosztów dostosowawczych, tym większa jego siła monetarna. Zdolność do unikania kosztów dostosowawczych jest rozumiana w dualny sposób i stanowią ją:

1) zdolność do opóźniania procesów dostosowawczych (power to delay), która jest przede wszystkim funkcją płynności międzynarodowej kraju, gdyż stanowi ją zasób rezerw walutowych oraz zdolność pożyczkowa kraju;

2) zdolność do przerzucania ciężaru dostosowawczego na inne kraje (power

to deflect), która ma swoje źródło w czynnikach strukturalnych gospodarek. O ile power to delay jest ograniczona tylko poprzez popyt kraju na rezerwy i skłonność podmiotów zagranicznych do udzielania pożyczek krajowi (im większy zasób płynności jest do dyspozycji kraju, tym ma on większą zdolność do opóźniania procesu dostosowawczego), o tyle power to deflect jest ograni-czona przez uwarunkowania strukturalne i fundamentalne danej gospodarki. Rozróżnienie obu rodzajów siły monetarnej kraju opiera się także na pojęciu „trwałości danego kosztu”; i tak power to delay stanowi zdolność do unikania trwałego kosztu (continuing cost), zaś power to deflect zdolność unikania

przej-ściowego kosztu dostosowawczego (transitional cost). Aby zrozumieć kategorię trwałego kosztu dostosowawczego (continuing cost), należy przyjąć pojęcie procesu dostosowawczego dla kraju deficytowego jako realnego kosztu ekono-micznego, który trwa nadal po zakończeniu korekty. Niezależnie od kombinacji zmian w poziomach realnego dochodu narodowego i absorpcji w kraju deficy-towym towarzyszących procesowi dostosowawczemu, w nowym poziomie równowagi kraj deficytowy będzie miał mniejszy udział w dochodzie generowa-nym przez kraj nadwyżkowy i deficytowy. Powoduje to, że w interesie kraju deficytowego jest odwlekanie w czasie procesu dostosowawczego.

O ile więc trwały koszt obejmuje okres po dokonaniu się korekty, o tyle przejściowy koszt to koszt ponoszony w trakcie procesu dostosowawczego. Koszt ten rośnie wraz ze wzrostem zakresu zmian cen, dochodów i kursów walutowych towarzyszących procesowi korekty. Dla kraju deficytowego rośnie wraz ze wzrostem realnej deprecjacji – deflacji lub deprecjacji/dewaluacji nominalnego kursu walutowego. Koszt ten rozumiany jest zarówno w katego-riach stricte ekonomicznych (np. w systemie stałego kursu walutowego, koszt prowadzenia polityki zmiany wydatków, głównie poprzez restrykcyjną politykę pieniężną i fiskalną), jak i politycznych (dewaluacja/deprecjacja jest społecznie odbierana jako niepowodzenie polityki rządu, osłabiająca jego reputację i wia-rygodność).

Power to delay, a więc zdolność kraju do opóźniania procesu dostosowaw-czego, zależy od płynności międzynarodowej kraju. Naturalnie ma ona kluczowe

znaczenie w przypadku krajów deficytowych, dla których podstawowym celem płynności międzynarodowej jest finansowanie związane z pokryciem deficytu w bilansie płatniczym: albo poprzez obniżenie zagranicznych należności (zasób rezerw), albo wzrost zagranicznych pasywów (pożyczki). Zdolność kraju do finansowania deficytu ma wpływ na moment uruchomienia procesu dostoso-wawczego oraz dystrybucję kosztów dostosowawczych między krajami deficy-towymi. Większa płynność oznacza większą zdolność do uniknięcia niekorzyst-nych skutków realokacji zasobów. Każdy kraj deficytowy ma zatem pokusę do odraczania ponoszenia ciągłego kosztu dostosowawczego. Im na dłużej może to zrobić, tym większy nacisk na inne kraje deficytowe z poniesieniem ciężaru dostosowawczego. Kraje nadwyżkowe mają zdecydowanie większą zdolność do opóźniania procesu dostosowawczego, co wynika z faktu, że łatwiej jest absor-bować nadwyżki niż finansować deficyty.

Im więcej krajów polega na zewnętrznych źródłach finansowania, aniżeli na własnych zasobach rezerw, tym większa rola kredytodawców (publicznych i prywatnych) w determinowaniu, kto będzie zmuszony dokonać procesu dosto-sowawczego.

Z powyższej interpretacji wynikają dwa wnioski:

1.

Dystrybucja trwałego kosztu dostosowawczego pomiędzy krajami defi-cytowymi jest w dużym stopniu determinowana przez percepcję kredytodawców odnośnie do zdolności kraju deficytowego do obsługi długu. Powoduje to, że

power to delay jest w większa w przypadku rozwiniętych, uprzemysłowionych

gospodarek, a więc krajów, które są najbardziej wiarygodnymi pożyczkobior-cami. Analogicznie, power to delay jest mniejsza w przypadku krajów biedniej-szych i słabiej rozwiniętych, o ograniczonym dostępie do finansowania zagra-nicznego.

2.

Dystrybucję trwałego kosztu dostosowawczego cechuje duża zmienność, wynikająca ze zmiennej percepcji wiarygodności różnych krajów i ich polityki.

Największy zakres power to delay jest przypisany USA, który, będąc emi-tentem waluty globalnej, może finansować deficyty płatnicze we własnej walu-cie. Nie jest to jednak nielimitowany zakres power to delay – uzależniony od popytu zagranicy na aktywa dolarowe, jak w przypadku każdego kredytowania ze źródeł zagranicznych, może ulec ograniczeniu, jeśli podmioty zagraniczne nie zechcą kontynuować akumulacji aktywów dolarowych.

Power to deflect nie wynika z działania czynników finansowych, lecz z

bar-dziej fundamentalnych zmiennych, które odróżniają gospodarki narodowe od siebie. Do głównych cech determinujących power to deflect należą: stopień otwartości gospodarki oraz stopień adaptacyjności danego kraju. B. Cohen zwraca uwagę na fakt, że o ile stan równowagi zewnętrznej (deficyt lub nad-wyżka) ma znaczenie dla dystrybucji stałego kosztu dostosowawczego i zakresu

power to delay, o tyle w przypadku dystrybucji przejściowego kosztu

W przypadku power to deflect podstawowe znaczenie dla procesu dostosowaw-czego, co wpływa na dystrybucję przejściowego kosztu, zarówno w odniesieniu do krajów deficytowych, jak i nadwyżkowych, mają dwa czynniki:

1) wrażliwość (suscesptibility)/podatność (vulnerability) gospodarki na im-pulsy pochodzące z zewnątrz. B. Cohen podkreśla potrzebę rozróżnienia tych pojęć ze względu na to, że każdemu procesowi dostosowawczemu towarzyszyć powinna dekompozycja na stymulantę (pierwotny impuls wywołujący proces dostosowawczy) i odpowiedź (na wpływ nierównowagi na gospodarkę). Wraż-liwość gospodarki to więc stopień, w jakim gospodarka jest podatna na wpływ zewnętrznych impulsów (pozytywnych i negatywnych), zaś podatność to sto-pień, w jakim gospodarka jest w stanie neutralizować lub akomodować ze-wnętrzne impulsy. Zakres power to deflect jest zatem funkcją obu elementów procesu dostosowawczego – stymulantów i odpowiedzi na nią;

2) otwartość i adaptacyjność. Otwartość gospodarki, mierzona tradycyjnie jako udział sektora tradables w PKB, jest kluczową determinantą wrażliwości (sensitivity) gospodarki na nierównowagę płatniczą (stymulanta). Adaptacyjność z kolei jest kluczową determinantą podatności kraju (vulnerability) na nierów-nowagę (odpowiedź kraju). O ile otwartość gospodarki jest zmienną mierzalną, o tyle adaptacyjność kraju jest trudna do empirycznego uchwycenia. Stanowi wynikową wielu czynników mikroekonomicznych, takich jak mobilność czyn-ników produkcji, dostęp do informacji. Dla danego stopnia otwartości zdolność adaptacyjna gospodarki determinuje to, w jakim stopniu różne sektory gospo-darki potrafią zaakceptować proces korekty nierównowagi bez dokonania się istotnych zmian w cenach i dochodach. Istotne znaczenie ma elastyczność w realokacji zasobów – im łatwiej zasoby produkcyjne przemieszczają się, tym większa szansa, że proces dostosowawczy będzie przebiegał bezboleśnie. Otwartość gospodarki z kolei utrudnia ewentualne uniknięcie wpływu korekty na krajowe ceny i dochody.

Wynikają z tego następujące wnioski:

− dystrybucja przejściowego kosztu dostosowawczego faworyzuje więk-sze i bardziej zdywersyfikowane gospodarki. Większy kraj z reguły oznacza mniejszy stopień otwartości, zaś większa dywersyfikacja produkcji oznacza większe możliwości adaptacyjne w sytuacji korekty;

− w przeciwieństwie do trwałego kosztu dostosowawczego, dystrybucja kosztu przejściowego jest bardziej stała. Wynika to z faktu, że strukturalne cechy gospodarki (jak np. otwartość) zmieniają się powoli, zatem power to

deflect także charakteryzuje się stałością.

Koncepcja B. Cohena, opierająca się na dualnej naturze siły monetarnej kra-ju, wskazuje na hierarchiczną naturę międzynarodowych stosunków monetar-nych. Kraje, różniąc się zakresem siły monetarnej, tworzą hierarchiczny model współpracy międzynarodowej.

Hierarchiczność ta jest także centralnym punktem koncepcji seignioragu i koncepcji exorbitant privilege („nadzwyczajnego przywileju”). W tradycyjnym

znaczeniu, zdolność do uzyskiwania seignioragu jest związana z suwerennością monetarną – tylko kraje suwerenne mają prawo do uzyskiwania tego typu do-chodu od swoich obywateli.

W przypadku kraju emitującego walutę międzynarodową, seigniorage moż-na zdefiniować jako zysk, wynikający z faktu wykorzystywania waluty krajowej jako waluty rezerwowej oraz w pozostałych funkcjach waluty międzynarodowej. Pojęcie seignioragu jako nielimitowanej linii kredytowej od reszty świata zostało zawężone przez C. de Gaulle’a do koncepcji exorbitant privilege²⁵. W ujęciu tym exorbitant privilege oznacza łatwość finansowania zagranicznego przyczyniającą się do dodatniej stopy zwrotu z aktywów i pasywów zagranicz-nych²⁶. Exorbitant privilege pozwala krajowi na większą swobodę prowadzenia polityki makroekonomicznej, dzięki większej płynności rynków i zdolności do zadłużania się za granicą we własnej walucie, co obniża koszt zadłużenia zagra-nicznego. Innym źródłem exorbitant privilege jest możliwość przerzucania ciężaru dostosowawczego na inne (deficytowe, nie będące emitentami waluty rezerwowej), kraje.

Podkreśla się, że o ile do wczesnych lat 60. USA podejmowały próby ogra-niczenia deficytu płatniczego, o tyle od połowy tej dekady zaczęły rzeczywiście wykorzystywać zalety seignioragu²⁷. Wzrost znaczenia seignioragu jako źródła dochodu narodowego nie dokonałby się bez „transnacjonalizacji” prywatnych finansów pochodzących z USA, co stworzyło szeroką sieć rynków zdolnych do finansowania deficytów płatniczych USA (np. rynek eurodolarowy), podczas gdy wyjątkowy status USD w systemie gwarantował stabilny i rosnący popyt na amerykański dług.

W ujęciu ilościowym dochód z seignioragu równa się wartości netto waluty krajowej, która jest dostępna dla reszty świata. Przed powstaniem rynku eurodo-larowego wysokość seignioragu nie była trudna do określenia, gdyż głównymi USD w cyrkulacji były te w posiadaniu zagranicznych banków centralnych, co znajdowało swoje odzwierciedlenie w statystykach płatniczych USA (pasywa zagraniczne). Wzrost rynku eurodolarowego i aktywności prywatnych pośredni-ków finansowych doprowadził do rozerwania związku między pasywami zagra-nicznymi a ilością USD cyrkulujących w obiegu międzynarodowym. W wyniku tego zakres seignioragu stał się trudny do determinowania i określenia.

25

M. Ivanova, Hegemony and seigniorage. The planned spontaneity of the U.S. current

account deficit, ,,International Journal of Political Economy” 2010, vol. 39, no. 1. 26

P. Gourinchas i inni używają określenia „boomerang currency” (waluta bumerang), dla określenia zjawiska, w którym pieniądz płacony kredytodawcom zagranicznym wraca do kraju- -emitenta „jak bumerang”. Za: P. Gourinchas, H. Rey, N. Govillot, Exorbitant privilege and

exorbitant duty, University of California, mimeo, 2010. 27

Najlepszym tego przykładem jest finansowanie kosztów wojny wietnamskiej, bez pod-noszenia podatków, w wyniku dokonywania zakupu przez zagranicę amerykańskich papierów skarbowych.

3. Kanały dostosowawcze nierównowag globalnych w ramach

W dokumencie Nierównowagi globalne a stabilność międzynarodowego systemu walutowego. Analiza na przykładzie akumulacji rezerw walutowych (Stron 100-105)