Wyniki analizy i ich interpretacja

W celu przeprowadzenia oceny efektywności projektu z wykorzystaniem wolnych przepływów pieniężnych dla właścicieli kapitału własnego i wierzycieli FCFF przygotowano przyrostowe rachunki zysków i strat dla wszystkich scenariuszy. Są one przedstawione w Tabelach: Z29 – dla scenariusza skrajnie pesymistycznego, Z30 – dla scenariusza pesymistycznego, Z31 – dla scenariusza realistycznego oraz Z32 – dla scenariusza optymistycznego (Załączniki).

Średni ważony koszt kapitału WACC wyznaczono uwzględniając udziały źródeł finansowania inwestycji – Tabela 10.6.

Tabela 10.6 Średni ważony koszt kapitału WACC do dyskontowania wolnych przepływów pieniężnych inwestycji budowy Instalacji Wstępnego Podsuszania Wsadu z zabudowaną suszarką

II generacji CMC w Koksowni Zdzieszowice.

Pozycja Jednostka Wartość

Stawka podatku dochodowego CIT % 19

Koszt kapitału własnego % 8,0

Oprocentowanie nominalne kredytu % 4,5

Udział kapitału własnego % 32

Udział kapitału obcego (kredytu) % 68

WACC % 5,04

NPV dla poszczególnych wariantów rozważanego projektu inwestycyjnego wyznaczono przez dyskontowanie poszczególnych wolnych przepływów pieniężnych średnim ważonym kosztem kapitału wynoszącym 5,04%. Kalkulacje NPV dla wszystkich 4 scenariuszy są przedstawione w Tabelach: Z33 – dla scenariusza skrajnie pesymistycznego, Z34 – dla scenariusza pesymistycznego, Z35 – dla scenariusza realistycznego oraz Z36 – dla scenariusza optymistycznego (Załączniki). Tabela 10.7 prezentuje zbiorcze zestawienie wyników oceny efektywności ekonomicznej rozważanej inwestycji wybranym zestawem technik oceny, a Tabela 10.8 graniczne wartości wybranych parametrów, przy których NPV przyjmuje wartość zerową.

Tabela 10.7 Wyniki oceny efektywności ekonomicznej projektu Instalacji Wstępnego Podsuszania Wsadu z zabudowaną suszarką II generacji CMC w Koksowni Zdzieszowice z wykorzystaniem

rachunku dyskontowego metodą FCFF.

1 Udział węgli typu 34 w mieszance % 10 15 20 25

2 Wzrost zawartości węgli typu 34 w mieszance % 0 5 10 15

3 Amortyzacja nakładów inwestycyjnych % 10 10 10 10

4 Oprocentowanie kredytu % 4,5 4,5 4,5 4,5

5 Koszt kapitału własnego % 8,0 8,0 8,0 8,0

6 Średni ważony koszt kapitału WACC % 5,0 5,0 5,0 5,0

7 Całkowite zdyskontowane nakłady inwestycyjne DI tys. EUR 79 577 79 577 79 577 79 587

8 Wartość projektu brutto PV tys. EUR -8 863 59 350 127 563 195 777

9 NPV (FCFF) tys. EUR -88 439 -20 227 47 986 116 190

10 IRR % brak 0,74 12,98 22,02

11 NPVR - -1,11 -0,25 0,60 1,46

12 Okres zwrotu PB lata brak >15 6,50 4,24

Pozycja jednostka Scenariusz A skrajnie pesymistyczny B pesymistyczny C realistyczny D optymistyczny Lp.

129 Tabela 10.8 Graniczne wartości parametrów projektu Instalacji Wstępnego Podsuszania Wsadu z zabudowaną suszarką II generacji CMC w Koksowni Zdzieszowice, przy których NPV wynosi 0.

1 Udział węgli typu 34 w mieszance % 10 15 20 25

2 Wzrost zawartości węgli typu 34 w mieszance % 0 5 10 15

3 Krańcowa relacja cen 35:34 - brak 1,65 1,24 1,13

4 Krańcowa cena koksu EUR/Mg 212,8 172,1 131,0 89,4

5 Graniczne nakłady inwestycyjne I tys. EUR 2 429 62 289 122 015 181 738

6 IRR % 0,0% 0,74 12,98 22,02

7 Minimalny udział węgli typu 34 w mieszance % 16,48

Lp. Pozycja jednostka Scenariusz A skrajnie pesymistyczny B pesymistyczny C realistyczny D optymistyczny

Realizacja projektu inwestycyjnego Instalacji Wstępnego Podsuszania Wsadu z zabudową suszarki II generacji CMC w Koksowni Zdzieszowice w skrajnie pesymistycznym scenariuszu nie powinna być podejmowana w żadnym wypadku. W tym scenariuszu NPV jest ujemne a także wyniki netto w przyrostowym rachunku zysków i strat są ujemne w każdym roku eksploatacji (Tabela Z.29). Analiza tego scenariusza została przeprowadzona, by wykazać, że w warunkach charakterystycznych dla krajowego koksownictwa wdrożenie operacji podsuszania wsadu może być zasadne wyłącznie, gdy prowadzi to do zubożenia mieszanki węglowej. W obecnych warunkach rynkowych wdrożenie operacji podsuszania wsadu zorientowane wyłącznie na korzyści wynikające ze wzrostu zdolności produkcyjnej instalacji oraz poprawy ogólnej sprawności koksowania nie zapewnią wymaganego zwrotu właścicielom kapitału własnego i zewnętrznego.

Realizacja projektu inwestycyjnego Instalacji Wstępnego Podsuszania Wsadu z zabudową suszarki II generacji CMC w Koksowni Zdzieszowice według scenariusza pesymistycznego, zakładającego minimalny – wynoszący 5% – wzrost udziału węgli typu 34 w mieszankach również nie powinna być realizowana. Inwestycja przebiegająca wg tego scenariusza nie zaspokaja wszystkich oczekiwań podmiotów finansujących ten projekt (dawcy kapitału). Ponadto wyniki netto w przyrostowym rachunku zysków i strat są ujemne przez pierwsze 10 lat eksploatacji, czyli w okresie spłaty kredytu. Należy podkreślić, że scenariusz ten może okazać się akceptowalny, przy niewielkiej poprawie sytuacji na rynku, czyli w przypadku wzrostu cen koksu z 160 EUR/Mg do 172,1 EUR/Mg, czy też poprawie relacji cen węgla ortokoksowego typu 35 do semikoksowego typu 34 z 1,44 do 1,65. Także nieznaczna poprawa warunków prowadzenia procesu, polegająca na zwiększeniu udziału węgli typu 34 o 1,5% w mieszance (z 15 do 16,5%) zapewnia opłacalność inwestycji realizowanej wg tego scenariusza.

Realizacja projektu inwestycyjnego Instalacji Wstępnego Podsuszania Wsadu z zabudową suszarki II generacji CMC w Koksowni Zdzieszowice według scenariusza realistycznego, zakładającego wzrost udziału węgla typu 34 w mieszankach o 10 % powinna być realizowana. Projekt, po zaspokojeniu wszystkich oczekiwań podmiotów finansujących, generuje wysoką NPV wynoszącą 47,99 mln EUR. Wskaźnik wartości zaktualizowanej netto posiada znaczną wartość wynoszącą 0,60. Zgodnie z wynikami badań, w szczególności prób koksowania w piecu testowym z ruchomą ścianą 400 kg w CPM, wzrost udziału węgli typu 34 w rozważanym zakresie nie powodował pogorszenia jakości produkowanego koksu przy zastosowaniu podsuszania wsadu dla obu grup badanych mieszanek węglowych. W świetle wyników przeprowadzonych badań można przyjąć, że osiągnięcie takiego poziomu substytucji jest wysoce prawdopodobne. Przeprowadzona ocena potwierdza, że zastosowanie wstępnego

130 podsuszania wsadu w warunkach Koksowni Zdzieszowice jest zasadne zarówno od strony technologicznej jak i ekonomicznej.

Realizacja projektu inwestycyjnego Instalacji Wstępnego Podsuszania Wsadu z zabudową suszarki II generacji CMC w Koksowni Zdzieszowice według scenariusza optymistycznego, zakładającego wzrost udziału węgla typu 34 w mieszankach o 15 % jest zasadna i szczególnie atrakcyjna ekonomicznie. Projekt, po zaspokojeniu wszystkich oczekiwań podmiotów finansujących, generuje bardzo wysoką NPV wynoszącą 116,19 mln EUR. Wskaźnik wartości zaktualizowanej netto osiąga bardzo wysoką wartość wynoszącą aż 1,46. Wyniki badań, w szczególności prób koksowania w piecu testowym z ruchomą ścianą 400 kg w CPM, nie dały jednoznacznej odpowiedzi, czy taki poziom substytucji (15%) jest osiągalny dla wszystkich rodzajów mieszanek węglowych. Wyniki badań prowadzonych dla mieszanek węglowych zawierających 30% węgli typu 34 były pozytywne (niezmieniona jakość koksu) dla grupy mieszanek węglowych skomponowanych wyłącznie z węgli polskich oraz niesatysfakcjonujące dla grupy mieszanek węglowych skomponowanych z węgli polskich i zagranicznych (Tabela 8.7), gdyż jeden z parametrów (I40) pogorszył się. Ocena efektywności projektu wskazuje, że dodatkowy wzrost udziału węgla typu 34 w mieszankach przynosi znaczące korzyści ekonomiczne. Powyższa analiza wskazuje, że w przypadku inwestycji podsuszania wsadu niezmiernie istotna jest możliwość zwiększenia udziału węgla typu 34 w mieszankach. W szczególności wymaga to dla każdego konkretnego projektu przeprowadzenia badań nad wpływem podsuszania wsadu na przebieg procesu koksowania.

Dane przedstawione w Tabeli 10.8 wskazują zasygnalizowany już wcześniej znaczący wpływ zasadniczych paramentów ekonomicznych i procesowo-technologicznych na wynik oceny efektywności ekonomicznej projektu. Ponadto projekt ten wiąże się z ryzykiem inwestycyjnym wynikającym z braku w Europie doświadczeń w zakresie budowy i eksploatacji takich instalacji. Równocześnie sytuacja w branży charakteryzuje się dużą dynamiką zmian. Z powyższych względów przeprowadzono dodatkowo analizę wrażliwości, ograniczoną do 3 scenariuszy (B, C, D) – nie prowadzono już dalszych analiz dla scenariusza skrajnie pesymistycznego. W analizie wrażliwości sprawdzono ekspozycję rozważanego projektu na zmienność najbardziej ryzykownych parametrów projektu, takich jak:

 udziału węgla typu 34 w mieszance wsadowej,

 wpływu relacji cen węgla typu 35 do cen węgla typu 34 na NPV projektu,

 zmiany cen koksu w zakresie ± 25%.

 zależności NPV projektu od ryzyka, wyrażonego średnim ważonym kosztem kapitału WACC,

 wpływu zmian nakładów inwestycyjnych w czasie realizacji projektu na jego NPV. Kluczowym parametrem decydującym o efektywności ekonomicznej projektu Instalacji Wstępnego Podsuszania Wsadu w Koksowni Zdzieszowice jest możliwość zwiększenia udziału węgla typu 34 w mieszance bez pogarszania jakości produkowanego koksu. Wartość graniczna wynosi 16,48%. Każde zwiększenie udziału generuje dodatkowe NPV w wartości 13,64 mln EUR. Potwierdza to, że rozważany projekt inwestycyjny jest bardzo wrażliwy na ten parametr i zasadne jest poszukiwanie możliwości technologicznych pozwalających na zwiększanie udziału węgla typu 34 w mieszankach. Zależność NPV projektu od udziału węgla typu 34 w mieszance przedstawia rysunek nr 10.1.

131 Rys. 10.1 Zależność NPV projektu instalacji wstępnego podsuszania wsadu z zastosowaniem suszarki II generacji CMC w Koksowni Zdzieszowice od udziału węgla typu 34 w mieszance.

Czynnikiem związanym z udziałem węgla typu 34 w mieszance jest relacja cen węgla ortokoksowego typu 35 i gazowo-koksowego typu 34. Różnica w ich cenie jest głównym źródłem efektywności ekonomicznej rozważanego projektu. Graniczne relacje cen poniżej których projekt przestaje być efektywny ekonomicznie wynoszą dla scenariuszy: pesymistycznego, realistycznego i optymistycznego odpowiednio: 1,65, 1,24, 1,13. Obecne relacja cen węgla typu 35 do węgla typu 34 wynosi 1,44, co oznacza, że dla scenariusza realistycznego istnieje znaczny zakres możliwych zmian tego parametru. Zależność NPV projektu od relacji tych cen przedstawia rys. nr 10.2.

Rys. 10.2 Zależność NPV projektu instalacji wstępnego podsuszania wsadu z zastosowaniem suszarki II generacji CMC w Koksowni Zdzieszowice od relacji cen węgli typu 35 i 34. Kolejnym czynnikiem rynkowym determinującym efektywność instalacji wstępnego podsuszania wsadu jest zmienność cen koksu. Na rynku koksu w ostatnich latach obserwuje się bardzo duże wahania koniunktury, czego wyrazem są zmiany cen koksu. Zbadano wpływ zmian cen koksu w zakresie ± 25% na NPV projektu. Jak widać z rysunku 10.3, rozważany projekt posiada ograniczoną wrażliwość na ten parametr (niska wartość współczynnika kierunkowego).

132 Rys. 10.3 Zależność NPV projektu instalacji wstępnego podsuszania wsadu z zastosowaniem

suszarki II generacji CMC w Koksowni Zdzieszowice od ceny koksu.

Średni ważony koszt kapitał WACC reprezentuje oczekiwania jego dawców. Zgodnie z podejściem wolnych przepływów pieniężnych dla właścicieli kapitału własnego i wierzycieli FCFF ich oczekiwania są spełnione, gdy NPV jest równa 0. Rozważane scenariusze posiadają zróżnicowane IRR dla kosztu kapitału WACC. Scenariusz pesymistyczny nie powinien być realizowany gdyż nie spełnia oczekiwań inwestorów. Pozostałe dwa scenariusze gwarantują wymagany zwrot z inwestycji oraz dodatkowe korzyści. Scenariusz realistyczny i optymistyczny charakteryzują się bezpiecznymi poziomami IRR, wynoszącymi odpowiednio 13,0% i 22,0%. Zależność NPV projektu od średniego ważonego kosztu kapitału przedstawia rysunek nr 10.4.

Rys. 10.4 Zależność NPV projektu wstępnego podsuszania wsadu z zastosowaniem suszarki II generacji CMC w Koksowni Zdzieszowice od średniego ważonego kosztu kapitału WACC.

Ze względu na wspomniany już brak doświadczeń w realizacji tego typu inwestycji w Europie wysokim ryzykiem obarczony jest poziom nakładów inwestycyjnych, które – jak wiadomo z praktyki gospodarczej – mogą w fazie realizacji przekroczyć wartości planowane. Analizowany projekt inwestycyjny wykazuje niską wrażliwość na zmianę poziomu nakładów inwestycyjnych dla scenariusza realistycznego i optymistycznego. W pierwszym przypadku dopiero wzrost nakładów inwestycyjnych o 52,5% powyżej

133 planowanych, powoduje utratę opłacalności projektu, a w drugim aż o 127,2%. Scenariusz pesymistyczny stanie się opłacalny, jeżeli nakłady będą niższe o 22,1% od planowanych. Rysunek 10.5 przedstawia zależność NPV projektu od zmiany tych nakładów.

Rys. 10.5 Zależność NPV projektu instalacji wstępnego podsuszania wsadu z zastosowaniem suszarki II generacji CMC w Koksowni Zdzieszowice od zmiany nakładów inwestycyjnych.