Działania korporacyjne związane z emisją obligacji z prawem pierwszeństwa przez banki

W przeciwieństwie do obligacji zamiennych Ustawa o obligacjach w mini-malnym stopniu reguluje treść uchwały w sprawie emisji obligacji z prawem pierwszeństwa. Nie jest wymagane np. istnienie odpowiedniego upoważnienia w statucie banku. Nie jest więc wymagana zmiana statutu banku. Powyższe sta-nowi istotną różnicę w stosunku do obligacji zamiennych, albowiem zmiana statutu w takim zakresie wymagałaby zgody KNF¹¹.

Stosownie do art. 22 Ustawy o obligacjach uchwała w sprawie emisji obligacji z prawem pierwszeństwa powinna określać liczbę akcji przypadających na jedną obligację oraz cenę emisyjną akcji lub sposób jej ustalenia oraz określać termin wygaśnięcia uprawnień obligatariuszy wynikających z przyznanego prawa pierw-szeństwa.

Zgodnie z art. 415 Kodeksu spółek handlowych uchwała dotycząca emisji obligacji z prawem pierwszeństwa zapada większością trzech czwartych głosów.

Niezależnie od powyższego, Ustawa o obligacjach w art. 23 przewiduje dodat-kowy wymóg: zgodnie z jego treścią uchwała o emisji obligacji zamiennych lub obligacji z prawem pierwszeństwa powinna wyłączyć prawo poboru przysługu-jące dotychczasowym akcjonariuszom. W przypadku wyłączenia prawa poboru zgodnie z art. 433 § 2 Kodeksu spółek handlowych uchwała podejmowana jest większością czterech piątych głosów.

Niektórzy przedstawiciele doktryny podnoszą, że taka redakcja wymienionych przepisów może wprowadzać pewną niejasność co do procesu emisji obliga-cji z prawem pierwszeństwa. Skoro bowiem podjęcie uchwały w sprawie emisji obligacji z prawem pierwszeństwa wymaga trzech czwartych głosów, a pozbawienie dotychczasowych akcjonariuszy prawa poboru czterech piątych głosów, może poja-wić się pytanie, jaką większość stosować przy procesie emisji obligacji zamiennych¹². Wydaje się, że takie obawy są nieuzasadnione. Poprawna wykładnia językowa może bowiem prowadzić do jedynego możliwego rozwiązania, a mianowicie takiego, że obie uchwały są odrębnymi czynnościami prawnymi, do których stosuje się właści-we dla nich przepisy dotyczące większości. Jak słusznie zauważa M. Romanowski, takie podejście może spowodować wystąpienie sytuacji paradoksalnej, jakkolwiek prawidłowej z prawnego punktu widzenia: otóż bowiem na tym samym walnym zgromadzeniu najpierw większością 3/4 głosów zostanie podjęta uchwała o emisji obligacji zamiennych, a następnie nie zostanie podjęta uchwała w sprawie wyłącze-nia prawa poboru dotychczasowych akcjonariuszy z powodu nieosiągnięcia

wyma-11 Komisja Nadzoru Finansowego.

12 Tak choćby M. Grzybczyk, Wyłączenie prawa poboru akcji w związku z emisją obligacji zamiennych,

„Monitor Prawniczy”, nr 2, 1998, s. 7.

ganej większości 4/5 głosów. Takie rozwiązanie, jakkolwiek niezamierzone przez ustawodawcę, należy uznać za możliwe. Jak wspomniano wyżej, obie uchwały na-leży traktować osobno, jednak są one ze sobą funkcjonalnie związane. Co więcej, należy zauważyć, że w przypadku opisanym wyżej prawidłowo podjęta uchwała o emisji obligacji z prawem pierwszeństwa traci swoją ważność ze względu na niepodjęcie uchwały w sprawie wyłączenia prawa poboru dotychczasowych ak-cjonariuszy¹³.

Ustawa o obligacjach nie rozstrzyga także expressis verbis, czy uchwała walne-go zgromadzenia podejmowana w sprawie emisji obligacji stanowi jednocześnie uchwałę w sprawie podwyższenia kapitału. Zgodnie z poglądem prezentowanym przez część autorów¹⁴, uchwała o emisji obligacji z prawem pierwszeństwa stanowi odrębną czynność prawną, która nie łączy się bezpośrednio z uchwałą o podwyż-szeniu kapitału zakładowego emitenta. Uchwała o podwyżpodwyż-szeniu kapitału zakła-dowego może być, ale nie musi być podejmowana na tym samym walnym zgro-madzeniu. Zgodnie z tym poglądem, podwyższenie mogłoby zostać dokonane do czasu realizacji przysługującego obligatariuszowi prawa pierwszeństwa do subskry-bowania akcji¹⁵. Przyjęcie takiego stanowiska prowadziłoby do sytuacji, w której mogłoby dojść do naruszenia interesów obligatariuszy. W przypadku bowiem, gdy akcje emitenta mogły być zaoferowane podmiotom trzecim po cenie wyższej niż przewiduje to uchwała w sprawie emisji obligacji z prawem pierwszeństwa, emitent mógłby spełnić świadczenie zastępcze zgodnie z art. 24 ust. 4 Ustawy o obligacjach, a następnie przeprowadzić emisję akcji po cenie wyższej. Spowodowałoby to, że obligatariusze liczący na różnicę między ceną podaną w warunkach emisji a ceną rynkową zostaliby pokrzywdzeni¹⁶. Dodatkowo w przypadku banków należy wziąć pod uwagę rolę KNF i obowiązek uzyskiwania zezwolenia KNF na podwyższenie kapitału zakładowego. W świetle tego, przyjęcie powyższego stanowiska mogłoby (co mało prawdopodobne, ale niewykluczone), doprowadzić do sytuacji, w której doszłoby do emisji obligacji, ale z uwagi na sprzeciw KNF nie doszłoby do podwyż-szenia kapitału. Z tych powodów powyższe stanowisko należy uznać za niesłuszne.

Odpowiedź na zasygnalizowane powyżej problemy stanowić może inne sta-nowisko podzielane przez większość autorów¹⁷. Zgodnie z nim podwyższenia kapitału zakładowego należy dokonywać na tym samym walnym zgromadze-niu, na którym podejmowana jest uchwała w sprawie emisji obligacji z prawem

13 M. Romanowski, Uchwała o emisji obligacji zamiennych, PPH, nr 3, 1997, s. 24.

14 M. Grzybek, Emisja obligacji zamiennych przez spółkę akcyjną, PUG, nr 2, 1997, s. 9; B. Ptak, Ustawa o obligacjach, s. 490.

15 M. Grasela, Obligacje zamienne na akcje…, s. 37.

16 A. Bartnik, Obligacje zamienne i obligacje…, s. 56.

17 Tak choćby M. Romanowski, Uchwała o emisji obligacji zamiennych, PPH 1997, nr 3, s. 24; L. So-bolewski, Ustawa o obligacjach, s. 150; A. Mirecki, Tryb podwyższenia kapitału akcyjnego w drodze emisji obligacji zamiennych na akcje, „Prawo Spółek”, nr 12, 1998, s. 2.

pierwszeństwa. Jak podkreśla M. Romanowski, można uznać, że albo jest to jed-na czynność prawjed-na, stanowiąca czynność o podwójnym skutku, albo że są to dwie czynności prawne nierozerwalnie ze sobą związane. Teza ta opiera się na wykładni przepisów Ustawy o obligacjach. Norma art. 23 Ustawy o obligacjach przewiduje, że uchwała o emisji obligacji zamiennych lub obligacji z prawem pierwszeństwa powin-na przewidywać odpowiednie podwyższenie kapitału z wyłączeniem prawa poboru dotychczasowych akcjonariuszy. Skoro prawo poboru realizowane jest w następstwie podwyższenia kapitału, to można wyprowadzić wniosek, że Ustawa o obligacjach nie przewiduje możliwości podjęcia kolejnej uchwały o podwyższeniu¹⁸.

W doktrynie¹⁹ podkreśla się, że przyjęcie drugiego stanowiska pociągałoby za sobą również przyjęcie poglądu, że uchwała w sprawie emisji obligacji zamiennych wymaga również większości 4/5 głosów. Taki pogląd – w ocenie autora – nie za-sługuje na akceptację. Należy zauważyć, że do uchwalenia emisji obligacji zamien-nych wymagana jest większość 3/4 głosów. Co więcej, jak zauważono wcześniej, uchwała w sprawie emisji obligacji zamiennych oraz uchwała w sprawie podwyż-szenia kapitału są ze sobą powiązane funkcjonalnie. Nie znaczy to jednak, że treść jednej uchwały powinna obejmować te dwie czynności. Z logicznego punktu wi-dzenia wydaje się właściwsze, aby uchwały w sprawie emisji obligacji zamiennych oraz podwyższenia kapitału były podejmowane odrębnie przy zachowaniu specy-fiki narzuconej odpowiednimi przepisami Kodeksu spółek handlowych.

Jak wspomniano wyżej, wraz z uchwałą o emisji obligacji z prawem pierwszeń-stwa walne zgromadzenie emitenta musi podjąć uchwałę o warunkowym pod-wyższeniu kapitału. Oznacza to, że obie uchwały są ze sobą związane. Natomiast uchwałę o emisji obligacji z prawem pierwszeństwa należy odróżnić od uchwały w sprawie warunkowego podwyższenia kapitału i w związku z tym obie uchwały należy traktować osobno.

Stosownie do postanowień art. 448 § 1 Kodeksu spółek handlowych walne zgromadzenie może uchwalić podwyższenie kapitału zakładowego z zastrzeże-niem, że osoby, którym przyznano prawo do objęcia akcji, wykonają je na warun-kach określonych w uchwale w trybie określonym w art. 448-452 Kodeksu spółek handlowych (warunkowe podwyższenie kapitału zakładowego). Jak wynika z po-wyższego, art. 448 § 1 Kodeksu spółek handlowych zawiera w swym brzmieniu definicję legalną warunkowego podwyższenia kapitału. W przypadku banków podwyższenie kapitału zakładowego wymaga zgody KNF.

Jak wspomniano wcześniej, stosownie do art. 23 Ustawy o obligacjach, jeżeli akcjonariuszom służy prawo poboru do objęcia nowych akcji, uchwała o emisji

18 A. Bartnik, Obligacje zamienne i obligacje…, s. 57.

19 Tak, choć na bazie Kodeksu handlowego, jednakże nadal aktualne, M. Romanowski, Uchwała o emi-sji obligacji zamiennych, PPH 1997, nr 3, s. 24, a za nim M. Grasela, Obligacje zamienne na akcje…, s. 37.

obligacji zamiennych lub obligacji z prawem pierwszeństwa powinna prawo to wyłączyć, z zachowaniem odrębnych przepisów, w zakresie niezbędnym do wy-konania uprawnień obligatariuszy.

Stosownie do art. 433 § 2 Kodeksu spółek handlowych pozbawienie pra-wa poboru może nastąpić jedynie w interesie spółki. Powyższe znajduje więc zastosowanie również w przypadku emisji obligacji z prawem pierwszeństwa.

Wynika to z brzmienia art. 433 § 2 Kodeksu spółek handlowych, którego prze-pisy art. 433 § 1-5 stosuje się do emisji papierów wartościowych zamiennych na akcje lub inkorporujących prawo zapisu na akcje.

Przepisy Kodeksu spółek handlowych nie zawierają definicji legalnej pojęcia

„interes spółki”. Brak również wskazówek interpretacyjnych w tej kwestii. Dla-tego można powiedzieć, że interes spółki wyraża się w sprawnym i elastycznym pozyskaniu środków finansowych, jak również kreowaniu korzystnych powiązań kapitałowych²⁰. Należy jednak zauważyć, że o ile Ustawa o obligacjach nie prze-widuje bezpośredniego wymogu, aby emisja obligacji z prawem pierwszeństwa była usprawiedliwiona jakimiś szczególnymi korzyściami, emitent jest jednak zo-bowiązany do ujawnienia, na podstawie art. 10 Ustawy o obligacjach, celu emisji.

Zatem jeżeli emisja obligacji z prawem pierwszeństwa podyktowana jest np. za-miarem pozyskania środków finansowych, a następnie wprowadzenia do grona inwestorów nowego znaczącego akcjonariusza, taki argument można uznać za działanie w „interesie spółki”²¹.

Akcjonariusz może być pozbawiony prawa poboru jedynie, gdy interes spółki góruje nad interesem akcjonariusza. Sprawia to, że interes spółki stanowi szcze-gólną kategorię, która uzasadnia ingerencję w prawno-majątkowy status riusza i ma pierwszeństwo przed jego indywidualnym interesem. Interes akcjona-riuszy wyraża się w zagwarantowaniu im możliwości utrzymania dotychczasowej pozycji kapitałowej w spółce oraz zapobieżeniu utracie wartości dotychczas po-siadanych akcji²². Podnosi się również, że interes spółki nie może być utożsamiany z interesem części lub nawet większości akcjonariuszy²³.

Ponadto, stosownie do art. 433 § 2 in fine Kodeksu spółek handlowych, zarząd zobowiązany jest przedstawić walnemu zgromadzeniu pisemną opinię uzasadnia-jącą powody pozbawienia prawa poboru oraz proponowaną cenę emisyjną akcji bądź sposób jej ustalenia.

20 K. Bilewska, Wyłączenie prawa poboru akcji a interes spółki, „Monitor Prawniczy”, nr 14, 2006, s. 776.

21 M. Grzybczyk, Wyłączenie prawa poboru akcji w związku z emisją obligacji zamiennych…, s 4.

22 K. Bilewska, Wyłączenie prawa poboru akcji…, s. 776.

23 Wyrok SN z 13 maja 2004 r., V CK 452/03, LEX.