BRE Bank Securities Nazwa
58 78 98 118 138
07-02-06 07-05-06 07-08-06 07-11-06 08-02-06
PLN
KGHM WIG
BRE Bank Securities Aktualizacja raportu
15 lutego 2008
KGHM Akumuluj
KGHM.WA; KGH.PW (Podtrzymana)
Metale
Polska
Średni dzienny obrót (3 mies.) Free float
Kapitalizacja
Cena docelowa
Cena bieżąca 105,0 PLN 117,0 PLN
21,0 mld PLN 11,7 mld PLN 159,75 mln PLN
Po wynikach za 4Q
Wyniki KGHM za 4Q są zgodne z naszymi oczekiwaniami. Zmieniające się na korzyść spółki otoczenie makro oraz dywidenda za 2007 rok, będą pozytywnie oddziaływać na kurs. Sezonowy wzrost popytu na miedź przekłada się na spadek zapasów (wcześniejszy, bo już w poło- wie stycznia, w ostatnich dwóch latach dopiero na przełomie lutego i marca) i utrzymanie wysokich cen metali przemysłowych (wbrew konsensusowi i pomimo obaw o recesję w USA - infekujących rynek akcji). Ponadto, dynamiczny wzrost cen metali szlachetnych (srebro +22%, r/r) oraz obniżenie jednostkowego kosztu produkcji, charaktery- styczne dla pierwszej połowy roku (mniejsze obciążenia z tytułu re- montów i premii dla pracowników) stwarzają znacząco lepsze otocze- nie dla spółki w 1H2008 niż w 4Q2007. Negatywny czynnik, tj. umocnie- nie PLN w stosunku do USD, negatywnie oddziaływał już na wyniki 4Q2007. Nieznacznie korygujemy nasze założenia dotyczące cen meta- li i PLN. Wyznaczamy cenę docelową w perspektywie 9-mcy na 117 PLN (poprzednia 118 PLN), podtrzymujemy rekomendację akumuluj.
Wyniki za 4Q2007
W 4Q2007, przy przychodach w wysokości 2,91 mld PLN, KGHM wypraco- wał 986 mln PLN zysku operacyjnego i 792 mln PLN zysku netto. W stosun- ku do 4Q2006 bardziej niekorzystne otoczenie makro (spadek ceny Cu wy- rażonej w PLN o 14%) został zamortyzowany zmniejszeniem udziału w sprzedaży miedzi objętej transakcjami zabezpieczającymi (18 tys. ton vs.
53 tys. ton), po cenach wykonania niższych niż bieżące na LME (w 4Q2006 średnia cena w kontraktach = 2 900 USD/t, w 4Q2007 ok. 5 800 USD/t).
Spółka sprzedała o 11 tys. ton miedzi mniej niż zakładaliśmy (133 tys.), jednak wynika to z przesunięcia transakcji na 1Q2008. Jednostkowy koszt produkcji miedzi wyniósł 11,9 tys. PLN w stosunku do zakładanych przez nas 12,1 tys. PLN. Na przełomie lutego i marca spółka powinna opubliko- wać budżet na 2008 rok. Kluczowym elementem będzie zakładana wielkość produkcji górniczej. W związku z eksploatacją „gorszego” złoża i wolnymi od pracy niedzielami, w modelu zakładamy, że nastąpi jej spadek do 415 tys.
ton z 435 tys. w 2007.
Dywidenda
Na koniec 2007 roku spółka dysponowała 2,5 mld gotówki. Środki wygene- rowane z działalności operacyjnej w całym ur wyniosły 4,4 mld PLN. W mo- delu zakładamy, że spółka przeznaczy na wypłatę dywidendy z zysku za 2007 rok 2 mld PLN, tj. 10 PLN na akcję. Naszym zdaniem, taka dywidenda jest realna nawet przy założeniu, że KGHM odkupuje przypadające na spół- kę udziały w Polkomtelu od TDC. Przy obecnej cenie implikuje to yield brut- to na poziomie 9,5%.
Struktura akcjonariatu
Strategia dotycząca sektora
Podtrzymujemy pozytywne nastawienie do rynków surowcowych. Pomimo spowolnienia rynku amerykań- skiego, a dzięki Chinom, popyt na miedź jest nadal silny. Wierzymy, że jeszcze przez dwa lata cena mie- dzi utrzyma się na poziomie co najmniej 5 000 USD/t.
Profil spółki
Pod względem wielkości produkcji, KGHM jest szó- stym producentem miedzi i drugim srebra na świecie.
KGHM należy też do grona najdroższych producentów.
Ponadto spółka posiada blisko 20% udział w Polkom- telu - operatorze telefonii komórkowej oraz 100%
udział w Dialogu - operatorze telefonii stacjonarnej.
Michał Marczak (48 22) 697 47 38
michal.marczak@dibre.com.pl Kurs akcji KGHM na tle WIG
Skarb Państwa 44,3%
Pozostali 55,7%
Ważne daty
29.02 - raport skonsolidowany za 4Q2007 11.03 - raport roczny za 2007
(mln PLN) 2006 2007 2008P 2009P 2010P
Przychody 11 670 12 183 11 570 9 473 8 356 EBITDA 4 647 5 034 4 063 2 852 2 478 marża EBITDA 39,8% 41,3% 35,1% 30,1% 29,7%
EBIT 4 302 4 682 3 656 2 390 1 976 Zysk netto 3 505 3 799 3 068 2 044 1 708
DPS 10,0 17,0 10,0 7,7 7,2
P/E 6,0 5,5 6,8 10,3 12,3
P/CE 5,5 5,1 6,0 8,4 9,5
P/BV 2,6 2,3 2,1 2,0 1,9
EV/EBITDA 3,3 3,0 3,6 5,1 5,8
7 000 8 000
USD/t
Wycena
Aktualizujemy wycenę akcji spółki w oparciu o korektę prognoz wyników (wzrost cen miedzi i srebra, umocnienie PLN) oraz przesunięcie wyceny w czasie. Bieżącą cenę jednej akcji szacujemy na 108,5 PLN, co implikuje cenę docelową w perspektywie 9-ciu miesięcy na poziomie 117 PLN.
Suma części wyceny KGHM
Nowa Stara Zmiana
Polska Miedź 15 263 15 963 -700 Spółki zależne 417 417 0
Dialog 832 832 0
Gotówka netto 2 506 2 017 489
Polkomtel 2 691 2 691 0 Razem 21 710 21 920 -210 Na akcje 108,5 109,6
Dywidenda
Cena docelowa 116,9 118,1
Do wyceny KGHM metodą DCF przyjęliśmy następujące założenia w latach 2008-13.
Zakładamy, że spadkowi cen miedzi po roku 2008 towarzyszyło będzie stopniowe umacnianie USD w stosunku do Euro (korelacja USD/surowce). Prezentowane przez nas podejście zakłada, że jesteśmy w ostatnim okresie wzrostowego cyklu na cenach metali. Podobną metodologię, którą uważamy za ostrożną, stosowaliśmy w poprzednich wycenach. W długim okresie przyjmujemy średnioroczną cenę miedzi na poziomie 4 850 USD/t. Przepływy pieniężne dyskontujemy WACC, którego wartość została wyznaczona przy wskaźniku beta równym 1,2.
Główne założenia do modelu wyceny Polska Miedź
2005 2006 2007P 2008P 2009P 2010P 2011P 2012P 2013P
Sprzedaż miedzi (tys. ton) 552,3 556,9 526,8 515,0 515,0 515,0 515,0 515,0 515,0 zmiana 1,8% 0,8% -5,4% -2,2% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0%
Sprzedaż srebra (tys. ton) 1,25 1,24 1,18 1,18 1,18 1,18 1,18 1,18 1,18 zmiana -8,5% -0,9% -5,0% -0,2% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0%
Średnia cena miedzi SPOT (USD/t) 3 684,0 6 731,0 7 148,4 7 256,3 5 850,0 4 700,0 4 210,0 4 260,0 4 550,0
zmiana 28,5% 82,7% 6,2% 1,5% -19,4% -19,7% -10,4% 1,2% 6,8%
Średnia cena srebra (USD/kg) 261,3 369,8 430,0 502,8 400,0 321,4 287,9 291,3 311,1
zmiana 9,8% 41,5% 16,3% 16,9% -20,4% -19,7% -10,4% 1,2% 6,8%
Średni kurs USD/PLN 3,24 3,09 2,78 2,49 2,58 2,80 3,10 3,10 3,10 Jednostkowy koszt produkcji miedzi (USD) 2 387,1 3 345,2 4 182,5 4 830,0 4 315,9 3 607,6 3 199,6 3 239,1 3 298,1
zmiana 30,8% 40,1% 25,0% 15,5% -10,6% -16,4% -11,3% 1,2% 1,8%
Jednostkowy koszt produkcji miedzi (PLN) 7 723 10 323 11 629 12 015 11 114 10 101 9 919 10 041 10 224
zmiana 16,0% 33,7% 12,7% 3,3% -7,5% -9,1% -1,8% 1,2% 1,8%
Długoterminowe założenia cen miedzi i jednostkowego kosztu produkcji
Model DCF
(mln PLN) 2007 2008P 2009P 2010P 2011P 2012P 2013P 2014P 2014P … 2050P Przychody ze sprzedaży 12 183 11 570 9 473 8 356 8 312 8 412 8 956 9 795 9 804 12 187 zmiana 4,4% -5,0% -18,1% -11,8% -0,5% 1,2% 6,5% 9,4% 0,1%
EBITDA 5 033,7 4 062,6 2 851,8 2 477,9 2 565,3 2 595,5 2 952,0 3 548,5 3 510,3 3 440,0 marża EBITDA 41,3% 35,1% 30,1% 29,7% 30,9% 30,9% 33,0% 36,2% 35,8% 28,2%
Amortyzacja 351,6 406,6 461,6 501,6 526,5 533,8 525,4 507,9 492,1 393,2 EBIT 4 682,0 3 656,0 2 390,1 1 976,3 2 038,8 2 061,7 2 426,5 3 040,6 3 018,2 3 046,8 marża EBIT 38,4% 31,6% 25,2% 23,6% 24,5% 24,5% 27,1% 31,0% 30,8% 25,0%
Opodatkowanie EBIT 889,6 694,6 454,1 375,5 387,4 391,7 461,0 577,7 573,5 578,9 NOPLAT 3 792,4 2 961,3 1 936,0 1 600,8 1 651,4 1 670,0 1 965,5 2 462,9 2 444,7 2 467,9
CAPEX -900,0 -900,0 -750,0 -750,0 -600,0 -450,0 -350,0 -350,0 -350,0 -393,2 Kapitał obrotowy 485,0 -145,5 -6,4 108,5 -20,3 -7,5 -103,4 -173,9 4,6 15,3
Pozostałe 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
FCF 3 729,1 2 322,5 1 641,2 1 460,9 1 557,5 1 746,3 2 037,5 2 446,9 2 591,4 2 483,2 WACC 12,1% 12,1% 12,1% 12,1% 12,1% 12,1% 12,1% 12,1% 12,1% 12,1%
współczynnik dyskonta 100,0% 89,2% 79,6% 71,0% 63,3% 56,5% 50,4% 45,0% 40,1% 0,7%
PV FCF 2 071,8 1 306,1 1 037,0 986,3 986,5 1 026,7 1 100,0 1 039,2 18,3
WACC 12,1% 12,1% 12,1% 12,1% 12,1% 12,1% 12,1% 12,1% 12,1% 12,1%
Koszt długu 6,1% 6,1% 6,1% 6,1% 6,1% 6,1% 6,1% 6,1% 6,1% 6,1%
Stopa wolna od ryzyka 5,6% 5,6% 5,6% 5,6% 5,6% 5,6% 5,6% 5,6% 5,6% 5,6%
Premia za ryzyko 0,5% 0,5% 0,5% 0,5% 0,5% 0,5% 0,5% 0,5% 0,5% 0,5%
Efektywna stopa podatkowa 19,0% 19,0% 19,0% 19,0% 19,0% 19,0% 19,0% 19,0% 19,0% 19,0%
Dług netto / EV 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0%
Koszt kapitału własnego 11,6% 11,6% 11,6% 11,6% 11,6% 11,6% 11,6% 11,6% 11,6% 12,1%
Premia za ryzyko 5,0% 5,0% 5,0% 5,0% 5,0% 5,0% 5,0% 5,0% 5,0% 5,0%
Beta 1,2 1,2 1,2 1,2 1,2 1,2 1,2 1,2 1,2 1,2
Wzrost FCF po okresie prognozy 0,0%
Wartość rezydualna (TV)
Zdyskontowana wartość rezydualna (PV TV) 75,5 Zdyskontowana wartość FCF w okresie prognozy 15 188
Wartość firmy (EV) 15 263
Liczba akcji (mln.) 200,0
Wartość firmy na akcję (PLN) 76,3
9-cio miesięczny koszt kapitału własnego 7,7%
Cena docelowa 82,2
0 20 40 60 80 100 120 140 160
IQ06 IIQ06 IIIQ06 IVQ06 IQ07 IIQ07 IIIQ07 IVQ07 IQ08P IIQ08P IIIQ08P IVQ08P
tys. ton
z produkcji górniczej z produkcji górniczej (zabezpieczony) z wsadów
Wyniki za 4Q2007 i prognoza 2008
Oprócz wolumenowej sprzedaży miedzi, pozostałe elementy decydujące o wynikach spółki były zgodne z oczekiwaniami. W wyniku za 4Q2007 spółka zaksięgowała dywidendę z Polkomtela (62 mln PLN), o czym informowała w grudniowym komunikacie.
Podsumowanie wyników za 4Q2007
IVQ2007 IVQ2008 IVQ2009
(mln PLN) Wykonanie Konsensus DI BRE IVQ2006 zmiana r/r
Przychody 2 912,3 2 964,0 3 087,0 2 767,7 5,2%
EBITDA 1 095,5 1 101,0 1 189,7 898,1 22,0%
marża 37,6% 37,1% 32,4% 15,9%
EBIT 986,8 956,0 1 073,0 810,1 21,8%
Zysk brutto 980,3 1 079,3 683,2 43,5%
Zysk netto 791,7 784,0 844,0 565,2 40,1%
Źródło: KGHM SA, DI BRE Banku SA
W strukturze sprzedaży zachodzą zmiany, które w istotny sposób wpływają na przychody i zyskowność KGHM. W 4Q2007 – podobnie jak w poprzednim kwartale – spółka sprzedawała więcej miedzi niż w IH wyprodukowanej z wsadów obcych (29 tys. ton. vs. 17-19 tys. ton w pierwszym i drugim kwartale roku). Na sprzedaży miedzi ze złomów spółka realizuje zaledwie 4-6% marżę operacyjną w porównaniu z ponad 40% na produkcji ze wsadów własnych (górniczych). W przyszłym roku oczekujemy, że łączny wolumen sprzedaży miedzi ze wsadów wzrośnie do 100 tys. ton z 92 tys. w 2007. Jednocześnie oczekujemy, że spadnie sprzedaż miedzi produkowanej ze wsadów własnych (-20 tys. ton), co jest efektem eksploatacji złóż o niższej zawartości metalu oraz wprowadzenia wolnych od pracy niedziel.
Łączny wolumen sprzedaży zakładany przez nas w modelu spadnie do 515 tys. ton z 527 tys.
ton w 2007. Będzie to miało niekorzystny wpływ na jednostkowy koszt produkcji (w prognozie +8% r/r), który jednak obniża rosnąca cena srebra.
Struktura sprzedaży miedzi
Źródło: DI BRE Banku
Czynnikiem pozytywnie wpływającym na wyniki będzie wzrost efektywnej ceny miedzi, wynikający z wyższej ceny wykonania w transakcjach zabezpieczających. Wg naszych szacunków, w całym 2007 roku spółka zabezpieczyła 133 tys. ton (z łącznego wolumenu 527 tys. ton) po cenie ok. 4,1 tys. USD/t. Wolumen zabezpieczony na roku 2008 to 150 tys. ton po ok. 6,6 tys. USD/t. Przy innych czynnikach stałych, różnica w cenie oznacza 800 mln PLN zysku brutto więcej. Na chwilę obecną spółka nie zabezpiecza przychodów ze sprzedaży
Średnia cena zabezpieczenia (2 850 USD/t)
Średnia cena zabezpieczenia
(4 150 USD/t) Średnia cena zabezpieczenia (6 600 USD/t)
0,0 50,0 100,0 150,0 200,0 250,0 300,0
2004-12-30 2005-08-30 2006-04-30 2006-12-30 2007-08-30 tys. ton
LME Comex Shanghay
60 110 160 210 260
2004-12-30 2005-10-14 2006-07-21 2007-04-26 2008-01-30 tys. ton
2800 3800 4800 5800 6800 7800 8800 USD/t Zapasy łacznie
Cena (spot)
Wg konsensusu zamieszczonego w Bloombergu, w br. średnia cena miedzi wyniesie 6 725 USD/t, a w roku przyszłym spadnie do 6 212 USD/t. W naszych szacunkach jesteśmy bardziej optymistyczni w roku 2008 i konserwatywni w roku kolejnym. Od początku roku średnia cena Cu na LME wynosi 7 280 USD/t.
Założenia dotyczące cen miedzi
(USD/t) 2005 2006 2007P 2008P 2009P
Konsensus prognoz 6 725 6 212
LME (hist.) 3 684 6 731 7 133
DI BRE 7 256 5 850
Źródło: Bloomberg, DI BRE Banku SA
Rynek miedzi wchodzi w sezonowy wzrost popytu, który zwykle trwa do okresu wakacyjnego.
W ostatnich dwóch latach, kiedy bilans miedzi był zrównoważony (popyt = podaż), wzrost popytu powodował spadek zapasów, które następnie odbudowywały się w miesiącach letnich i pod koniec roku. Zapasy metalu znajdują się nadal na historycznie niskich poziomach.
W relacji do konsumpcji stanowią 2,7 tygodnia światowego zużycia. Dalszy spadek zapasów – przynajmniej do wakacji – powinien pozytywnie wpływać na cenę metalu.
Zapasy miedzi na COMEX, LME i w Szanghaju oraz cena miedzi na LME
Źródło: Bloomberg
Rachunek wyników
(mln PLN) 2005 2006 2007 2008P 2009P 2010P 2011P
Przychody ze sprzedaży 8 000,1 11 669,7 12 183,1 11 569,7 9 472,8 8 356,4 8 311,6 zmiana 26,1% 45,9% 4,4% -5,0% -18,1% -11,8% -0,5%
Koszt własny sprzedaży 4 723,7 6 932,3 6 617,3 7 084,6 6 397,1 5 769,5 5 659,7 Zysk brutto na sprzedaży 3 276,4 4 737,4 5 565,8 4 485,1 3 075,6 2 586,8 2 651,9 marża brutto na sprzedaży 41,0% 40,6% 45,7% 38,8% 32,5% 31,0% 31,9%
Koszty sprzedaży 74,5 80,1 77,6 94,9 79,6 71,9 73,1
Koszty ogólnego zarządu 495,1 518,8 608,5 584,3 483,1 430,4 432,2 Pozostała działalność operacyjna netto -198,1 163,6 -197,7 -150,0 -122,8 -108,3 -107,8
EBIT 2 508,7 4 302,2 4 682,0 3 656,0 2 390,1 1 976,3 2 038,8
zmiana 61,4% 71,5% 8,8% -21,9% -34,6% -17,3% 3,2%
marża EBIT 31,4% 36,9% 38,4% 31,6% 25,2% 23,6% 24,5%
Wynik na działalności finansowej 125,9 -22,6 -26,5 132,1 133,3 132,4 148,3 Wynik zdarzeń nadzwyczajnych 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
Pozostałe 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 1,0
Zysk brutto 2 634,6 4 279,6 4 655,5 3 788,1 2 523,4 2 108,7 2 187,1
Podatek dochodowy 417,3 775,1 856,7 719,7 479,4 400,6 415,6
Udział w zyskach 72,1 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
Zysk netto 2 289,4 3 504,6 3 798,8 3 068,3 2 044,0 1 708,0 1 771,6
zmiana 63,9% 53,1% 8,4% -19,2% -33,4% -16,4% 3,7%
marża 28,6% 30,0% 31,2% 26,5% 21,6% 20,4% 21,3%
Amortyzacja 291,3 344,4 351,6 406,6 461,6 501,6 526,5
EBITDA 2 800,0 4 646,5 5 033,7 4 062,6 2 851,8 2 477,9 2 565,3
zmiana 328,6% 154,3% 79,8% -12,6% -43,3% -39,0% -10,0%
marża EBITDA 35,0% 39,8% 41,3% 35,1% 30,1% 29,7% 30,9%
Liczba akcji na koniec roku (mln) 200,0 200,0 200,0 200,0 200,0 200,0 201,0
EPS 11,4 17,5 19,0 15,3 10,2 8,5 8,9
CEPS 12,9 19,2 20,8 17,4 12,5 11,0 11,5
ROAE 39,6% 48,9% 44,5% 32,3% 19,9% 16,0% 16,0%
ROAA 23,0% 30,1% 30,8% 23,6% 14,9% 12,4% 12,6%
Bilans
(mln PLN) 2005 2006 2007 2008P 2009P 2010P 2011P
AKTYWA 10 977,3 12 283,6 12 423,5 13 583,2 13 770,6 13 810,1 14 375,8
Majątek trwały 6 357,5 7 048,7 7 428,3 7 921,7 8 210,1 8 458,4 8 532,0 Rzeczowe aktywa trwałe 3 602,6 4 378,3 4 832,6 5 326,0 5 614,4 5 862,7 5 936,2 Wartości niematerialne 75,4 74,8 74,8 74,8 74,8 74,8 74,8 Finansowy majątek trwały 2 691,4 2 548,2 2 509,9 2 509,9 2 509,9 2 509,9 2 509,9 Należności długoterminowe 1,8 46,7 11,0 11,0 11,0 11,0 11,0
Majątek obrotowy 4 619,7 5 234,9 4 995,1 5 661,5 5 560,6 5 351,6 5 843,8 Zapasy 1 133,7 1 638,3 1 603,5 1 542,6 1 263,0 1 114,2 1 108,2 Należności krótkoterminowe 711,7 1 220,6 772,3 964,1 789,4 696,4 692,6 Papiery wartościowe 404,4 282,6 84,4 84,4 84,4 84,4 84,4 Rozliczenia międzyokresowe 726,4 0,0 0,0 160,8 421,0 371,4 369,4 Środki pieniężne i ich ekwiwalent 1 643,6 2 093,4 2 535,0 2 909,6 3 002,8 3 085,3 3 589,2
(mln PLN) 2005 2006 2007 2008P 2009P 2010P 2011P
PASYWA 10 977,3 12 283,6 12 423,6 13 583,2 13 770,6 13 810,1 14 375,8
Kapitał własny 6 214,1 8 115,8 8 965,9 10 028,3 10 536,1 10 808,3 11 379,3 Kapitał akcyjny 2 000,0 2 000,0 2 000,0 2 000,0 2 000,0 2 000,0 2 000,0 Kapitał zapasowy 2 083,9 2 402,3 3 153,3 4 952,2 6 486,3 7 099,5 7 611,9 Pozostałe 2 130,2 3 713,5 3 812,6 3 076,1 2 049,7 1 708,8 1 767,4
Rezerwy 1 666,4 524,6 631,9 661,9 691,9 721,9 751,9
Zobowiązania długoterminowe 40,5 37,0 26,6 0,0 0,0 0,0 0,0
Dług 40,3 29,6 20,3 0,0 0,0 0,0 0,0
Pozostałe 0,2 7,4 6,3 0,0 0,0 0,0 0,0
Zobowiązania krótkoterminowe 3 056,3 3 606,3 2 799,2 2 893,0 2 542,7 2 279,9 2 244,6 Zobowiązania handlowe 1 445,0 1 953,9 1 920,1 1 771,2 1 599,3 1 442,4 1 414,9
Dług 0,0 10,8 8,6 0,0 0,0 0,0 0,0
Pozostałe 1 862,6 1 641,6 870,5 1 417,1 1 209,9 1 077,9 1 065,5
Dług 40,3 40,4 28,9 0,0 0,0 0,0 0,0
Dług netto -1 603,3 -2 053,1 -2 506,1 -2 909,6 -3 002,8 -3 085,3 -3 589,2 (Dług netto / Kapitał własny) -25,8% -25,3% -28,0% -29,0% -28,5% -28,5% -31,5%
(Dług netto / EBITDA) -0,6 -0,4 -0,5 -0,7 -1,1 -1,2 -1,4
BVPS 31,1 40,6 44,8 50,1 52,7 54,0 56,9
Przepływy finansowe
(mln PLN) 2005 2006 2007 2008P 2009P 2010P 2011P
Przepływy operacyjne 2 483,4 2 601,1 4 764,2 3 252,5 2 421,2 2 240,9 2 187,5 Zysk netto 2 289,4 3 504,6 3 798,8 3 068,3 2 044,0 1 708,0 1 771,6 Amortyzacja 291,3 344,4 351,6 406,6 461,6 501,6 526,5 Kapitał obrotowy -97,2 -1 466,3 592,3 -115,5 23,6 138,5 9,7
Pozostałe 0,0 218,5 21,5 -107,0 -107,9 -107,2 -120,2
Przepływy inwestycyjne -668,0 -694,2 -806,7 -900,0 -750,0 -750,0 -600,0 CAPEX -644,0 -664,2 -845,0 -900,0 -750,0 -750,0 -600,0 Inwestycje kapitałowe -24,0 -30,0 38,3 0,0 0,0 0,0 0,0 Pozostałe (nie gotówkowe) 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 1,0
Przepływy finansowe -492,4 -1 457,0 -3 515,7 -1 977,8 -1 578,1 -1 408,3 -1 083,7
Dług -200,4 0,0 -11,4 -28,9 0,0 0,0 0,0
Dywidendy/buy-back -400,0 -2 000,0 -3 396,0 -2 000,0 -1 534,2 -1 430,8 -1 195,6
Pozostałe 108,0 543,0 -108,2 51,2 -43,9 22,5 112,0
Zmiana stanu środków pieniężnych 1 323,1 449,9 441,9 374,7 93,2 82,6 503,9 Środki pieniężne na koniec okresu 1 643,6 2 093,6 2 535,3 2 909,7 3 002,8 3 085,3 3 589,2
DPS (PLN) 2,0 10,0 17,0 10,0 7,7 7,2 6,0
FCF 1 369,0 2 295,4 3 729,1 2 322,5 1 641,2 1 460,9 1 557,5 (CAPEX / Przychody ze sprzedaży) 8,0% 5,7% 6,9% 7,8% 7,9% 9,0% 7,2%
Wskaźniki
2005 2006 2007 2008P 2009P 2010P 2011P
P/E 9,2 6,0 5,5 6,8 10,3 12,3 11,9
P/CE 8,1 5,5 5,1 6,0 8,4 9,5 9,1
P/BV 3,4 2,6 2,3 2,1 2,0 1,9 1,8
P/S 2,6 1,8 1,7 1,8 2,2 2,5 2,5
FCF/EV 8,6% 14,9% 24,9% 15,9% 11,3% 10,2% 11,2%
EV/EBITDA 5,7 3,3 3,0 3,6 5,1 5,8 5,4
EV/EBIT 6,3 3,6 3,2 4,0 6,1 7,3 6,8
EV/S 2,0 1,3 1,2 1,3 1,5 1,7 1,7
DYield 1,9% 9,5% 16,2% 9,5% 7,3% 6,8% 5,7%
Cena (PLN) 105,0
Liczba akcji na koniec roku (mln) 200,0 200,0 200,0 200,0 200,0 200,0 200,0 MC (mln PLN) 21000,0 21000,0 21000,0 21000,0 21000,0 21000,0 21000,0 Wyłączenie aktywów telekom. 3523,3 3523,3 3523,3 3523,3 3523,3 3523,3 3523,3 EV (mln PLN) 15 873,4 15 423,6 14 970,6 14 567,1 14 473,9 14 391,3 13 887,4
Michał Marczak tel. (+48 22) 697 47 38 Dyrektor Zarządzający
Dyrektor Departamentu Analiz michal.marczak@dibre.com.pl
Strategia, telekomunikacja, surowce, metale, media
Departament Analiz:
Marta Jeżewska tel. (+48 22) 697 47 37 Wicedyrektor
marta.jezewska@dibre.com.pl Banki
Analitycy:
Kamil Kliszcz tel. (+48 22) 697 47 06 kamil.kliszcz@dibre.com.pl
Paliwa, chemia, inne
Piotr Janik tel. (+48 22) 697 47 40 piotr.janik@dibre.com.pl
IT, inne
Kacper Żak tel. (+48 22) 697 47 41 kacper.zak@dibre.com.pl
Deweloperzy, inne
Samer Masri tel. (+48 22) 697 47 36 samer.masri@dibre.com.pl Budownictwo
Piotr Grzybowski tel. (+48 22) 697 47 17 piotr.grzybowski@dibre.com.pl
Inne
Departament Sprzedaży Instytucjonalnej:
Piotr Dudziński tel. (+48 22) 697 48 22 Dyrektor
piotr.dudzinski@dibre.com.pl
Grzegorz Domagała tel. (+48 22) 697 48 03 Wicedyrektor
grzegorz.domagala@dibre.com.pl
Marzena Łempicka– Wilim tel. (+48 22) 697 48 95 Wicedyrektor
marzena.lempicka@dibre.com.pl
Maklerzy:
Emil Onyszczuk tel. (+48 22) 697 49 63 emil.onyszczuk@dibre.com.pl
Grzegorz Stępień tel. (+48 22) 697 48 62 grzegorz.stepien@dibre.com.pl
Tomasz Dudź tel. (+48 22) 697 49 68 tomasz.dudz@dibre.com.pl
Michał Jakubowski tel. (+48 22) 697 47 44 michal.jakubowski@dibre.com.pl Tomasz Jakubiec tel. (+48 22) 697 48 48 tomasz.jakubiec@dibre.com.pl
Grzegorz Strublewski tel. (+48 22) 697 48 76 grzegorz.strublewski@dibre.com.pl
Dom Inwestycyjny BRE Banku S.A.
ul. Wspólna 47/49 00-950 Warszawa www.dibre.com.pl
Wyjaśnienia użytych terminów i skrótów:
EV - dług netto + wartość rynkowa (EV- wartość ekonomiczna) EBIT - Zysk operacyjny
EBITDA - zysk operacyjny przed operacjami finansowymi, opodatkowaniem i amortyzacją BOOK VALUE - wartość księgowa
WNDB - wynik na działalności bankowej P/CE - cena do zysku wraz z amortyzacją
MC/S - wartość rynkowa do przychodów ze sprzedaży EBIT/EV- zysk operacyjny do wartości ekonomicznej
P/E - (Cena/Zysk) - Cena dzielona przez roczny zysk netto przypadający na jedną akcję
ROE - (Return on Equity - Zwrot na kapitale własnym) - Roczny zysk netto dzielony przez średni stan kapitałów własnych P/BV - (Cena/Wartość księgowa) - Cena dzielona przez wartość księgową przypadającą na jedną akcję
Dług netto - kredyty + papiery dłużne + oprocentowane pożyczki - środki pieniężne i ekwiwalent Marża EBITDA - EBITDA / Przychody ze sprzedaży
Rekomendacje Domu Inwestycyjnego BRE Banku S.A.
Rekomendacja jest ważna w okresie 6-9 miesięcy, o ile nie nastąpi wcześniejsza jej zmiana. Oczekiwane zwroty z poszczególnych rekomendacji są następujące:
KUPUJ - oczekujemy, że stopa zwrotu z inwestycji wyniesie co najmniej 15%
AKUMULUJ - oczekujemy, że stopa zwrotu z inwestycji znajdzie się w przedziale 5%-15%
TRZYMAJ - oczekujemy, że stopa zwrotu z inwestycji znajdzie się w przedziale -5% do +5%
REDUKUJ - oczekujemy, że stopa zwrotu z inwestycji znajdzie się w przedziale od -5% do -15%
SPRZEDAJ - oczekujemy, że inwestycja przyniesie stratę większą niż 15%.
Rekomendacje są aktualizowane przynajmniej raz na 9 miesięcy.
Niniejsze opracowanie wyraża wiedzę oraz poglądy jego autorów, według stanu na dzień sporządzenia opracowania. Niniejsze opracowanie zostało sporządzone z zachowaniem należytej staranności, rzetelności oraz zasad metodologicznej poprawności i obiektywizmu na podstawie ogólnodostępnych informacji, które DI BRE Banku S.A. uważa za wiarygodne, w tym informacji publikowanych przez emitentów, których akcje są przedmiotem rekomendacji. DI BRE Banku S.A. nie gwarantuje jednakże dokładności ani kompletności opracowania, w szczególności w przypadku, gdyby informacje na których oparto się przy sporządzaniu opracowania okazały się niedokładne, niekompletne, lub nie w pełni odzwierciedlały stan faktyczny.
Niniejsze opracowanie nie stanowi oferty lub zaproszenia do subskrypcji lub zakupu instrumentów finansowych. Niniejszy dokument ani żaden z jego zapisów nie będzie stanowić podstawy do zawarcia umowy lub powstania zobowiązania. Niniejsze opracowanie jest przedstawione wyłącznie w celach informacyjnych i nie może być kopiowane lub przekazywane osobom trzecim. W szczególności ani niniejszy dokument, ani jego kopia nie mogą zostać bezpośrednio lub pośrednio przekazane lub wydane w USA, Australii, Kanadzie, Japonii.
DI BRE Banku S.A. nie ponosi odpowiedzialności za decyzje inwestycyjne podjęte na podstawie niniejszego opracowania, ani za szkody poniesione w wyniku decyzji inwestycyjnych podjętych na podstawie niniejszego opracowania.
Do rekomendacji wybrano istotne dane z całej historii Spółki będącej przedmiotem rekomendacji ze szczególnym uwzględnieniem okresu jaki upłynął od poprzedniej rekomendacji Inwestowanie w akcje wiąże się z szeregiem ryzyk związanych miedzy innymi z sytuacją makroekonomiczną kraju, zmianą regulacji prawnych, zmianami sytuacji na rynkach towarowych. Wyeliminowanie tych ryzyk jest praktycznie niemożliwe.
Jest możliwe, że DI BRE Banku S.A. świadczy, będzie świadczyć, lub w przeszłości świadczył usługi na rzecz przedsiębiorców i innych podmiotów wymienionych w niniejszym opracowaniu.
Raport nie został przekazany do emitenta przed jego publikacją.
DI BRE Banku, jego akcjonariusze i pracownicy mogą posiadać długie lub krótkie pozycje w akcjach emitenta lub innych instrumentach finansowych powiązanych z akcjami emitenta.
Powielanie bądź publikowanie niniejszego opracowania lub jego części, lub rozpowszechnianie w inny sposób informacji zawartych w niniejszym opracowaniu wymaga uprzedniej, pisemnej zgody DI BRE Banku S.A.
Adresatami rekomendacji są wszyscy Klienci Domu Inwestycyjnego BRE Banku SA .
Nadzór nad działalnością Domu Inwestycyjnego BRE Banku SA sprawuje Komisja Nadzoru Finansowego.
Osoby, które nie uczestniczyły w przygotowaniu rekomendacji ale miały lub mogły mieć dostęp do rekomendacji przed jej przekazaniem do publicznej wiadomości, to osoby zatrudnione w DI BRE Banku S.A. upoważnione do bezpośredniego dostępu do pomieszczeń, w których opracowywane były rekomendacje, inne niż analitycy wymienieni jako sporządzający niniejszą rekomendację.
