Działalność inwestycyjna funduszy spekulacyjnych jest tematem licz-nych dyskusji. Ostatnio zaliczono je do instytucji odpowiedziallicz-nych za wywoływanie zjawisk kryzysowych. Co prawda, nie przyczyniły się one bezpośrednio do wybuchu kryzysu, jednak miały udział w pogłębianiu niestabilności na rynkach. Zawirowania w sektorze finansowym uwi-doczniły zagrożenia ze strony funduszy stosujących strategie i instru-menty niedozwolone dla innych instytucji finansowych. Wiele państw dostrzegło zatem pilną potrzebę stworzenia kompleksowych zasad nad-zoru, które pozwoliłyby zapobiegać takim zagrożeniom.
1 Por. M. Mikita: Rynekfunduszyhedgingowych [w:] M. Mikita, W. Pełka (red.): Rynkiinwestycjialternatyw-nych, Poltext, Warszawa 2009, s. 27.
kontrola i audyt
Problemy nadzoru nad funduszami spekulacyjnymi kontrola i audyt
Strategie stosowane przez fundusze hedge opierają się na zasadzie osiągania absolutnych stóp zwrotu. Idea ta różni się od podejścia stosowanego w tradycyjnych funduszach, gdzie wyniki inwestycyjne porównuje się do średnich wskaźników rynkowych, stanowiących stopy zwrotu z inwestycji w podobne aktywa. Wskaź-niki te w sytuacji dekoniunktury mogą przyjmować wartości ujemne. Uzyska-na przez fundusz ujemUzyska-na stopa zwrotu, ale na poziomie wyższym od rynkowego wskaźnika (benchmark), jest traktowa-na jako wynik korzystny. W przypadku funduszy hedge stopa zwrotu powinna być dodatnia, a przy tym na poziomie wyższym niż średnia rynkowa2.
Oferta funduszy hedgingowych jest kierowana do ograniczonej liczby du-żych inwestorów. Do czasu kryzysu fun-dusze te były niedostępne dla wielu in-westorów indywidualnych, ze względu na wysokie wymagania kapitałowe. Fun-dusze przyjmowały lokaty kapitału tyl-ko od wybranych, do których należeli inwestorzy kwalifikowani: instytucje i zamożne osoby fizyczne. Po 2008 r.
spadło zaufanie do funduszy, skutkiem czego napływ kapitału pochodzącego od inwestorów instytucjonalnych był mniejszy. W takiej sytuacji zaintereso-wanie funduszy hedge zostało skiero-wane do sektora detalicznego. Blisko połowa europejskich funduszy urucho-miła lub deklaruje stworzenie produk-tów dla szerokiego grona inwestorów,
według zasad obowiązujących tradycyj-ne fundusze inwestycyjtradycyj-ne. W rezulta-cie wymagania dotyczące minimalnej wartości inwestycji na rynku europej-skim zostały znacząco obniżone. rów-nież w Stanach Zjednoczonych coraz częściej fundusze hedge, w celu dotarcia do nowych segmentów rynku, zaczyna-ją działać wedle zasad właściwych dla tradycyjnych funduszy. Na liście fun-duszy, które skierowały ofertę do in-westorów indywidualnych znalazły się największe europejskie firmy z branży inwestycji alternatywnych, na przykład Man Investments. Minimalna wpłata do funduszu tej firmy, oferującego swoje produkty w Wielkiej Brytanii, wynosi tylko 100 funtów3.
W celu uzyskania wysokiej stopy zwro-tu fundusze hedgingowe wykorzyszwro-tują mechanizm dźwigni finansowej i techni-kę krótkiej sprzedaży. Stosowanie dźwi-gni finansowej (leverage), określanej rów-nież jako lewarowanie, oznacza skiero-wanie na cele inwestycyjne pożyczonych środków finansowych. Mogą być rów-nież użyte instrumenty pochodne, któ-re wymagają zaangażowania własnych środków finansowych jedynie w formie premii lub depozytu zabezpieczające-go, bez potrzeby wnoszenia całej kwoty transakcji. Zazwyczaj jest to kwota sta-nowiąca od 5 do 20% wartości transak-cji. Użycie dźwigni finansowej podnosi ryzyko zajętej pozycji, nie gwarantując przy tym wzrostu stopy zwrotu,
a po-2 K. Perez: Wynikiinwestycyjnefunduszyhedge.Czynnikiwpływającenaichinterpretację, „Bank i Kredyt”
nr 42(6)/2011, s. 85-124.
3 T. Jóźwik: Hedgefundza100złotych, „Forbes” z 11.05.2010 r.
kontrola i audyt Wanda Pełka
wstałe w wyniku błędnej decyzji straty mogą przekroczyć wartość inwestycji4. technika inwestycyjna, określana jako krótka sprzedaż, polega na sprzedaży prze-wartościowanych, pożyczonych aktywów lub nabytych za pożyczone środki finan-sowe (na przykład akcji) w oczekiwaniu na spadek cen i późniejsze odkupienie tych papierów z zyskiem. Krótka sprze-daż, oprócz rynku akcji, jest powszechnie stosowana na rynku walutowym. Popular-ność tej techniki wynika z tego, że umoż-liwia osiąganie zysku nie tylko przy ten-dencji wzrostowej, lecz również w czasie bessy. ryzyko krótkiej sprzedaży wyni-ka z ograniczonego wzrostu zysków przy nieograniczonej wielkości potencjalnych strat. W 2008 r., po ogłoszeniu upadło-ści przez bank lehman Brothers, Wielka Brytania, Stany Zjednoczone i inne kraje wprowadziły okresowe ograniczenia na stosowanie krótkiej sprzedaży. technika ta jest bowiem stosowana nie tylko przez fundusze hedgingowe, ale również przez innych uczestników rynku, na przykład fundusze emerytalne, banki inwestycyj-ne i inwestorów indywidualnych5.
Fundusze hedge pobierają opłaty, które są znacznie wyższe niż w przypadku tra-dycyjnych funduszy. Opłata za zarządza-nie aktywami ulokowanymi w funduszu wynosi 1-2% rocznie. Pobierana jest tak-że opłata w wysokości 20%
osiągnięte-go zysku. Często stosowana jest klauzula high-water-mark, stanowiąca, że prowi-zja jest pobierana, jeśli osiągnięta stopa zwrotu przekroczy ostatnią stopę zwrotu, przy której została pobrana taka prowizja6. W związku z realizacją skomplikowa-nych strategii inwestycyjskomplikowa-nych fundusze hedge wprowadzają bariery wejścia i wyj-ścia. Niektóre z nich ograniczają możliwość wchodzenia nowych inwestorów tylko do fazy założycielskiej. Ułatwia to zarządnie funduszem, gdyż zarządnie jest kozarządnieczne za-pewnienie dziennej płynności na wypa-dek wychodzenia inwestorów z fundu-szu, co pozwala na inwestowanie w akty-wa o małej płynności. Niektóre fundusze hedge umożliwiają wycofywanie środków kwartalnie, z 30-45-dniowym okresem zawiadomienia, inne posiadają tak zwane klauzule lock-up, ograniczające taką moż-liwość w okresie 3-5 lat.
tradycyjne fundusze inwestycyjne dzia-łają na podstawie szczegółowej polityki westycyjnej, wąsko określającej zakres in-strumentów finansowych, w które dany fundusz może zainwestować. W przypad-ku funduszy hedgingowych polityka in-westycyjna ma odmienny charakter. Fun-dusze te stosują tak zwane multistrate-gie, co oznacza, że elastycznie dostoso-wują swoje decyzje do sytuacji rynkowej i inwestują w instrumenty, które pozwa-lają na uzyskanie wysokiej stopy zwrotu,
4 J. Truszkowski: Fundusze hedgingowe i perspektywy rozwoju ich rynku w Polsce [w:] K. Gabryelczyk (red.), Noweusługifinansowe, CeDeWu, Warszawa 2006, s. 50.
5 OpiniaEuropejskiegoKomitetuEkonomiczno-Społecznegowsprawiewnioskudotyczącegorozporządze-nia Parlamentu Europejskiego i Rady w sprawie krótkiej sprzedaży i wybranych aspektów dotyczących
swapukredytowego, COM (2010) 482 wersja ostateczna, C84/35 z 17.03.2011.
6 Hedge Funds: Development and Policy Implications, “Monthly Bulletin”, European Central Bank, January 2006, s. 63.
Problemy nadzoru nad funduszami spekulacyjnymi kontrola i audyt
a ponadto zapewniają podwójną dywer-syfikację ryzyka, bardziej stabilne zyski oraz niższe opłaty7.
Zarządzający funduszami stosują różno-rodne strategie inwestycyjne, które moż-na ująć w kilku kategoriach8.
• Strategie arbitrażowe (relative va-lue) polegają na wykorzystywaniu róż-nic w wycenie podobnych instrumen-tów finansowych. Przykładem arbitrażu jest operacja kupna walut na rynku ame-rykańskim, a następnie ich sprzedaż na rynku europejskim.
• Strategie determinowane zdarzenia-mi (event driven) powiązane są z sytuacją określonego przedsiębiorstwa. Bazują na wykorzystaniu ruchu cen akcji, wywoła-nym na przykład przejęciem lub fuzją. Me-nedżerowie zajmują pozycje w niedowar-tościowanych akcjach spółek, których cena powinna wzrosnąć na skutek zaistnienia planowanego zdarzenia. Do tej kategorii funduszy zalicza się fundusze: które na-bywają akcje przejmowanego przedsiębior-stwa i jednocześnie zajmują krótkie pocje w walorach przejmującego, licząc na zy-ski w wyniku zmiany cen; których strategia polega na kupnie akcji lub długów przed-siębiorstw znajdujących się w trudnej sy-tuacji lub zagrożonych upadłością, a rych walory są niedowartościowane; któ-re inwestują w przedsiębiorstwa publiczne o niskiej kapitalizacji, pozyskujące fundu-sze na prywatnych rynkach finansowych.
• Fundusze wykorzystujące tendencje makroekonomiczne na rynkach
global-nych (global macro), stosujące najbar-dziej agresywne strategie inwestycyjne.
Dokonują one inwestycji opierając się na prognozach rozwoju sytuacji makroeko-nomicznej, która wpływa na rynki akcji, walut lub poziom stóp procentowych.
Zarządzający nie analizuje pojedynczych spółek, lecz całe klasy aktywów lub re-giony geograficzne. Fundusze te bazu-ją na silnych trendach, dlatego nie za-bezpieczają zajmowanych pozycji. Sto-py zwrotu są najwyższe ze wszystkich rodzajów funduszy. Fundusze tego typu mogą wpływać na cały rynek, na którym przeprowadzają transakcje.
• Fundusze hedgingowe akcji (equity hedge) odnoszą korzyści z realizacji stra-tegii nastawionej na wykorzystanie nie-efektywności rynku w wycenie spółek.
Polega ona na inwestowaniu w walory niedowartościowane, przy jednoczesnej sprzedaży instrumentów przewartościo-wanych na rynku kasowym lub termi-nowym, pochodzących z tego samego sektora o podobnym profilu, przy czym kwoty zainwestowane w obie pozycje są zbliżone. ryzyko odnosi się do poszcze-gólnych długich i krótkich pozycji, a osią-ganie zysku nie zależy od koniunktury panującej na rynku akcji.
• Fundusze wykorzystujące instrumen-ty pochodne (managed futures). Inwe-stują w kontrakty terminowe notowane na światowych rynkach, wystawione na instrumenty finansowe oraz towary. Ich cechą jest duża zmienność stóp zwrotu,
7 T. Garbaravicius, F. Dierick: HedgeFundsandtheirImplicationsforFinancialStability, European Central Bank, „Occasional Paper Series” No. 34, August 2005, s. 8.
8 R. Ferguson, D. Laster: HedgeFundsandSystemicRisk, „Financial Stability Review” nr 10/2007, s. 46.
1990 – 1992 – 1994 – 1996 – 1998 – 2000 – 2002 – 2004 – 2006 – 2008 – 2010 –
kontrola i audyt Wanda Pełka
które są ujemnie skorelowane z koniunk-turą rynkową.
Poza wymienionymi działają fundusze hedge, które stosują kilka strategii jed-nocześnie. Kolejną kategorię stanowią fundusze funduszy hedgingowych. Ich konstrukcja polega na tworzeniu jed-nego portfela inwestycyjjed-nego, w skład którego wchodzą tytuły uczestnictwa innych funduszy inwestycyjnych. Fun-dusze te, inwestując w inne funFun-dusze hedgingowe, dywersyfikują w ten spo-sób swoje portfele, a jednocześnie ob-niżają ryzyko.
Rozwój rynku
Pierwszy fundusz hedgingowy został zało-żony w Stanach Zjednoczonych w 1949 r.
przez Alfreda Winslowa Jonesa. Była to fir-ma inwestycyjna zorganizowana w formie
spółki cywilnej, następnie przekształco-nej w spółkę komandytową. Umożliwiło to wyłączenie jej spod regulacji obowią-zujących na amerykańskim rynku kapita-łowym. Fundusz wykorzystywał strategię inwestycyjną, która miała na celu ograni-czanie wpływu kierunku zmian cen ak-tywów na rynku na wartość portfela in-westycyjnego. Strategia ta opierała się na technice krótkiej sprzedaży i mechanizmie dźwigni finansowej. Fundusz dokonywał zakupu instrumentów niedowartościo-wanych, a jednocześnie realizował krót-ką sprzedaż instrumentów uznawanych za przewartościowane, w celu zabezpie-czenia się przed ewentualnym spadkiem ich cen. Niezależnie od kierunku zmian na rynku, fundusz osiągał zyski. Nowo-ścią było zapewnienie udziału inwesto-rom w zyskach kapitałowych oraz wyna-Rysunek 1. Liczba funduszy hedge i wartość aktywów w latach 1990–2011
Źródło: Hedge Fund Research, <www.hfr.com>, 5.03.2012.
2500
2000
1500
1000
500
0
12000
10000
8000
6000
4000
2000
0 Aktywa w mld USD
Liczba funduszy
mld USD liczba
funduszy
1990 – – 1992 – – 1994 – – 1996 – – 1998 – – 2000 – – 2002 – – 2004 – – 2006 – – 2008 – – 2010 –
Problemy nadzoru nad funduszami spekulacyjnymi kontrola i audyt
gradzanie menedżerów zarządzających funduszem za wyniki9.
Pojęcie hedge funds po raz pierwszy po-jawiło się w kwietniu 1966 r., w artykule opublikowanym w czasopiśmie „Fortu-ne”, opisującym fenomen nowego fundu-szu10. W kolejnych latach powstało wiele firm inwestycyjnych pragnących powtó-rzyć sukces Jonesa. Do pionierów rynku należy zaliczyć również Georga Sorosa;
założył on w 1974 r. fundusz Quantum, który przeszedł do historii po walutowym ataku spekulacyjnym w 1992 r., w wyni-ku czego funt brytyjski opuścił mecha-nizm ErM11.
W połowie lat siedemdziesiątych ubie-głego wieku, pod wpływem zmian warun-ków rynkowych związanych z kryzysem naftowym, fundusze hedgingowe w Sta-nach Zjednoczonych zaczęły tracić po-pularność. Swoją pozycję stopniowo od-budowywały w latach osiemdziesiątych.
W dekadzie lat dziewięćdziesiątych na-stąpił dynamiczny rozwój rynku, o czym świadczy wzrost liczby funduszy oraz war-tość zgromadzonych aktywów. W okresie tym aktywa funduszy hedge rosły prze-ciętnie o 20% rocznie.
Na koniec 2011 r. aktywa funduszy hedge osiągnęły 2010 mld dolarów (rysunek 1).
9 I. Próchnicka-Grabias (red.): Inwestycjealternatywne, CeDeWu.Pl, Warszawa 2008, s. 17.
10 C. J. Loomis: TheJonesNobodyKeepsUpWith, „Fortune” 1966, No. 4.
11 G. Millman: Czas spekulacji. Jak handlarze walutą obalili centralne banki świata, Wydawnictwo Philip Wilson 1997.
40
30
20
10
0
-10
-20
-30 32,2
5,8 21,2
30,9
4,1 21,5 21,1
16,8
2,6 31,3
5,0 4,6 -1,5
19,6
9,0 9,3 12,910,0
-19,0 20,0
10,3
-4,5
Rysunek 2. Przeciętna stopa zwrotu funduszy hedge w latach 1990–2011 (%)
Źródło: Hedge Fund Research, <www.hfr.com>, 5.03.2012.
kontrola i audyt Wanda Pełka
Napływ kapitału w tym samym roku wy-niósł 70 mld dolarów i był to najwyższy poziom inwestycji od 2007 r.12
W latach dziewięćdziesiątych średnia stopa zwrotu całego sektora wynosiła 14%
i była wyższa od stopy zwrotu z inwestycji w akcje. Po 2000 r. rynek funduszy hedge cechował się nadal wysoką dynamiką roz-woju. W latach kryzysu fundusze hedge poniosły znaczące straty, przy czym – wo-bec braku płynności – powodowały per-turbacje na rynkach finansowych. Wiele z nich, przy braku możliwości osiągnięcia absolutnej stopy zwrotu, musiało zakoń-czyć działalność. W 2008 r., w następstwie masowej wyprzedaży, fundusze poniosły dotkliwe straty, jednak już w 2009 r. od-budowały wyniki. rok 2011 przyniósł ko-lejne załamanie na rynku transakcji spe-kulacyjnych (rysunek 2).
W 2011 r. najbardziej zyskowne okazały się strategie makro, w których przeciętna stopa zwrotu wyniosła 6,44%, oraz stra-tegie arbitrażowe (plus 4,69%). Najwięk-sze straty ponieśli inwestorzy preferują-cy strategie determinowane zdarzeniami (minus 9,09%), a także strategie rynków wschodzących (minus 6,68%). Dla porów-nania, indeks S&P500 wzrósł o 2,11%, na-tomiast Dow Jones spadł o 9,91%, a Nik-kei o 17,34%. Inwestycje w euro przy-niosły straty w wysokości 3,16%. Wyni-ki uzyskane przez fundusze w 2011 r. były determinowane charakterem realizowa-nych strategii13.
Do inwestorów funduszy hedge nale-żą inwestorzy indywidualni oraz insty-tucjonalni. Od 2005 r. maleje udział in-westorów indywidualnych na rzecz insty-tucjonalnych. W 2008 r. po raz pierwszy w historii rynku hedge inwestorzy insty-tucjonalni dokonali większych inwestycji niż indywidualni. Wśród inwestorów in-stytucjonalnych dominują fundusze fun-duszy. W 2008 r. przypadało na nie 32%
aktywów, na drugim miejscu uplasowa-ły się fundusze emerytalne, które objęuplasowa-ły 15% aktywów14.
Fundusze hedgingowe stanowią znaczą-cy segment rynku kapitałowego, jednak w stosunku do szeroko pojętego rynku fi-nansowego są względnie małym jego ele-mentem. Sektor funduszy hedge jest zna-cząco mniejszy od globalnego rynku trady-cyjnych funduszy inwestytrady-cyjnych, które-go wartość aktywów na koniec 2010 r. wy-nosiła 23,7 bln dolarów, czy też najwięk-szych 50 banków w Stanach Zjednoczo-nych, o zasobach 14,1 bln dolarów. W tym samym czasie aktywa funduszy hedge wy-nosiły 1,9 bln dolarów. Charakterystycz-ną cechą funduszy jest niski poziom kon-centracji aktywów. Należy także podkre-ślić, że instytucje te korzystają w mniej-szym stopniu z dźwigni, niż inni uczestni-cy rynku. Jak wynika z prowadzonych ba-dań, w latach 2004–2009 dźwignia finan-sowa dla banków inwestycyjnych kształ-towała się na poziomie od 14 do 40, pod-czas gdy dla całego sektora finansowego
12 HedgeFundInvestorsRotateintoMacro,ArbitrageStrategiesfor2012, Hedge Fund Research, Inc., January 19, 2012.
13 HedgeFundsandGlobalMarketsSummary, 2011 Hedge Fund Market Review, December 2011, <www.
hedgeindex.com>, 5.03.2012.
14 IFSL Research Hedge Funds, <www.ifsl.org.uk>, 7.02.2012.
Problemy nadzoru nad funduszami spekulacyjnymi kontrola i audyt
wynosiła 9, co oznacza, że tyle razy kapitał pożyczony przez te instytucje przewyż-szał kapitał własny. W przypadku fundu-szy hedge przeciętny poziom dźwigni był znacznie niższy i wynosił 2,615.
Jeśli chodzi o polski rynek funduszy hed-ge, to znajduje się on dopiero w pierwszej fazie rozwoju. towarzystwa funduszy in-westycyjnych od kilku lat tworzą podmio-ty, których cechy są bliskie funduszom typu hedge. Pierwsze takie fundusze poja-wiły się w 2005 r.; zarządzały nimi Opera tFI SA (Opera FIZ) oraz Investor tFI SA (Inwestor FIZ). Obecnie do tej kategorii można zaliczyć fundusze absolutnej sto-py zwrotu, a także fundusze superfund.
Na koniec stycznia 2011 r. aktywa tych podmiotów szacowano na 3,5 mld zł, co w stosunku do całego rynku (115 mld zł) stanowiło jedynie 3%. Należy przy tym zwrócić uwagę na wzrost aktywów w tym segmencie. Na koniec stycznia 2010 r. fun-dusze te zgromadziły 2,1 mld zł. W ciągu roku odnotowały wzrost aktywów o 50%, podczas gdy cały rynek wzrósł o 21%. Fun-dusz superfund cechuje się tym, że stosu-je strategie typowe dla branży funduszy hedgingowych. Korzyści dla inwestorów wynikają z niskiego stopnia korelacji in-westycji z rynkiem akcji16.
Przejrzystość inwestycji
rynek funduszy hedge do połowy ostat-niej dekady nie podlegał wielu regulacjom, a tym samym jego działalność była mało
przejrzysta. Fundusze te były zwolnione z obowiązków informacyjnych o prowa-dzonej polityce inwestycyjnej, nie pod-legały też organom nadzoru finansowe-go. Bardzo często były rejestrowane w ra-jach podatkowych i tylko w niektórych państwach była wymagana ich rejestracja.
Po 2000 r. konieczność poszukiwania przez fundusze hedge nowych możliwo-ści osiągania zysku spowodowała, że jed-nym z kierunków polityki inwestycyjnej stało się nabywanie pakietów akcji spółek giełdowych. Zarówno w Stanach Zjedno-czonych, jak i w Europie przyjęte strate-gie miały na celu uzyskanie kontroli nad firmami, w które fundusze inwestowały.
tylko w 2004 r. fundusze hedge zdobyły w ten sposób kontrolę nad ponad 20 fir-mami amerykańskimi, o wartości około 30 mld dolarów. W 2005 r., po przejęciu przez fundusze hedge kontroli nad nie-miecką giełdą, coraz częściej w publicznej dyskusji były prezentowane argumenty na rzecz ograniczenia swobody działalności17. Analizując pozycję funduszy hedge na rynku, trzeba podkreślić, że z upływem lat nabierały one charakteru wysoko wy-specjalizowanych instytucji, często z za-pleczem badawczym w zakresie inżynie-rii finansowej. Wkraczały na nowe rynki, operowały aktywami funduszy emerytal-nych i firm ubezpieczeniowych, pozyski-wały fundusze od banków, a następnie in-westowały je w różne klasy aktywów. De-bata na temat stosowanych przez fundusze
15 ManagedFundsAssociationResponsetoShadowBanking:StopingtheIssues, Managed Funds Associa-tion, May 16, 2011, s. 3.
16 Towarzystwo Funduszy Inwestycyjnych Superfund SA, <www.superfund.pl>, 5.03.2012.
17 J. J. Waszczuk: Funduszehedgingowenaglobalnymrynkufinansowym, „Bank i Kredyt”, kwiecień 2006 r., s.78.
kontrola i audyt Wanda Pełka
hedge agresywnych strategii inwestycyj-nych spowodowała, że w niektórych pań-stwach instytucje nadzoru zaczęły szerzej interesować się skutkami ich działalno-ści. Zaczęto poszukiwać sposobów ogra-niczenia ryzyka związanego z inwestycja-mi w tego typu fundusze.
W lutym 2006 r. amerykańska Komisja Papierów Wartościowych i Giełd (Secu-rities and Exchange Commission, SEC) wprowadziła wymóg oficjalnego rejestro-wania funduszy hedgingowych, których aktywa przekraczały 25 mln dolarów oraz mających co najmniej 15 inwestorów, a tak-że informowania o zmianach w strategii in-westycyjnej. W lipcu 2010 r. została przy-jęta ustawa Dodda–Franka18, w wyniku której obowiązkiem rejestracji w SEC zo-stały objęte wszystkie fundusze działające na rynku amerykańskim mające aktywa o wartości ponad 100 mln dolarów. Fun-dusze o aktywach poniżej 100 mln do-larów podlegają obowiązkowi rejestracji w kraju pochodzenia. Ustawa wprowa-dziła ponadto wymagania sprawozdaw-cze. Fundusze są zobowiązane przekazy-wać informacje o charakterze organiza-cyjnym i operaorganiza-cyjnym, obejmujące zakres działalności, stan aktywów, zasady obro-tu i stosowanie dźwigni oraz dane doty-czące ryzyka systemowego.
Do 2010 r. w Unii Europejskiej nie wpro-wadzono oddzielnych regulacji dla fundu-szy hedge. Instytucje te traktowano jako segment rynku, który jest regulowany
w ra-mach ogólnych zasad dotyczących wszyst-kich funduszy inwestycyjnych. Fundu-sze hedge zostały potraktowane jako alter-natywne inwestycje, które powinny być ogólnie dostępne dla inwestorów. Jedy-nie w Wielkiej Brytanii w 2007 r., w ra-mach nadzoru nad rynkiem finansowym, wprowadzono ogólne zasady umożliwia-jące zwiększenie stopnia dywersyfikacji portfeli inwestycyjnych funduszy hedgin-gowych oraz ograniczenie limitu zaciąga-nych przez nie pożyczek.
Konieczność zmian w zakresie regulacji była podnoszona na międzynarodowym forum Financial Stability Forum19. Wielo-krotnie podkreślano, że fundusze hedgin-gowe zwiększają prawdopodobieństwo po-jawienia się ryzyka systemowego. Wskazy-wano potrzebę poprawienia przejrzystości rynku tych funduszy, przede wszystkim przez wprowadzenie dobrych praktyk dla zarządzających funduszami20. takie dąże-nie deklarowały rówdąże-nież same fundusze.
Kwestia regulacji była przedmiotem dys-kusji w gronie trzech największych grup funduszy hedgingowych, to jest Alternati-ve InAlternati-vestment Management Association, President’s Working Group oraz Managed Funds Association.
Funkcjonowanie funduszy inwestycyj-nych w Polsce reguluje ustawa o fundu-szach inwestycyjnych z 27 maja 2004 r. Nie ma w niej przepisów odnoszących się bez-pośrednio do funduszy hedgingowych. Pra-wo jest mniej rygorystyczne dla funduszy
18 TheDodd–FrankWallStreetReformandConsumerProtectionAct, July 21, 2010, publ. L 111-203, H. R 4173.
19 Obecnie Financial Stability Board.
20 FSF Chairman welcomes hedge fund manager initiative on best practice standards, Financial Stability Forum, ref. No. 01/2008E, 22 January 2008.
Problemy nadzoru nad funduszami spekulacyjnymi kontrola i audyt
inwestycyjnych zamkniętych, z tego też
inwestycyjnych zamkniętych, z tego też