Stopa referencyjna jako podstawowa stopa banku centralnego oraz jej wpływ

Podstawowa stopa banku centralnego ma istotny wpływ na wielkości

eko-nomiczne w gospodarce⁸⁸. Zmiana stopy procentowej przez bank jest

transmito-wana do gospodarki poprzez jej wpływ na oprocentowanie depozytów między-bankowych, stopę dochodowości bonów skarbowych, czy oprocentowanie depo-zytów i kredytów w bankach komercyjnych (schemat 3.2). Jeśli w gospodarce nie występuje nadpłynność finansowa wtedy stopa oprocentowania kredytu redys-kontowego lub lombardowego jest rzeczywistą ceną pieniądza na rynku i oddziałuje na stopy procentowe w operacjach międzybankowych oraz w depo-zytowo-kredytowej działalności banków komercyjnych. Z kolei w przypadku nadpłynności w systemie bankowym, bank centralny jest w stanie kształtować rynkowe stopy procentowe za pomocą operacji otwartego rynku. Oprocentowanie kredytów i depozytów banków komercyjnych jest zatem uzależnione nie tylko od stopy banku centralnego, ale również od rentowności bonów skarbowych oraz oprocentowania depozytów na rynku międzybankowym (rys. 3.6). Wysokość oprocentowania depozytów oraz kredytów wpływa na wielkość zaciąganych kredytów i utrzymywanych depozytów, to z kolei ma odzwierciedlenie w poziomie inwestycji przedsiębiorstw i stanie oszczędności czy konsumpcji

gospodarstw domowych⁸⁹. Decyzje konsumentów oraz producentów

podejmo-wane są na bazie stopy realnej a nie nominalnej, co jest ważne w interpretacji mechanizmu wpływania stopy procentowej banku centralnego na zachowania podmiotów gospodarczych. Generalnie niższe stopy procentowe generują wzrost inwestycji przedsiębiorstw w środki trwałe, w budownictwo mieszkaniowe czy

wydatków na konsumpcyjne dobra trwałe⁹⁰.

Na schemacie 3.2 zaznaczono również wpływ luki popytowej na stopę in-flacji, a dokładniej zależność pomiędzy inwestycjami a luką popytową. Luka popytowa to różnica między produkcją rzeczywistą a potencjalną. Jeśli poziom produkcji przewyższa jej potencjalną wielkość wtedy pojawia się w gospodar-ce presja inflacyjna. W takim przypadku przedsiębiorcy produkują w warun-kach rosnących kosztów albo zatrudniają nowych pracowników, co w konse-kwencji prowadzi do wzrostu cen i płac. Z kolei, gdy wielkość produkcji jest

88

J. B u k o w s k a, Polityka stóp procentowych Europejskiego Banku Centralnego a inflacja

w obszarze euro w latach 1999–2008, [w:] M. N o g a (red.), Ponadnarodowa i narodowa polityka monetarna na świecie, CeDeWu, Warszawa 2009, s. 97.

89 W. P r z y b y l s k a - K a p u ś c i ń s k a, Spory wokół polityki stóp procentowych w Polsce, [w:] J. L. B e d n a r c z y k (red.), Stopy procentowe a gospodarka. Dylematy Unii Gospodarczej

i Walutowej, Wydział Ekonomiczny Politechniki Radomskiej, Radom 2006, s. 122. 90

113

niższa od poziomu potencjalnego wtedy istnieje zagrożenie zjawiskiem

defla-cji w gospodarce⁹¹.

Rys. 3.6. Wpływ podstawowej stopy banku centralnego na wielkości ekonomiczne Ź r ó d ł o: W. P r z y b y l s k a - K a p u ś c i ń s k a, Spory wokół polityki stóp procentowych

w Polsce, [w:] J. L. B e d n a r c z y k (red.), Stopy procentowe a gospodarka. Dylematy Unii Go-spodarczej i Walutowej, Wydział Ekonomiczny Politechniki Radomskiej, Radom 2006, s. 121.

Rynek pieniężny obejmuje transakcje krótkoterminowe, czyli od jednego dnia do jednego roku. Wśród instrumentów rynku pieniężnego wyróżniamy rynek depozytów (lokat i pożyczek) międzybankowych oraz rynek krótkotermi-nowych papierów wartościowych (bonów skarbowych, bonów pieniężnych, certyfikatów depozytowych, bankowych papierów wartościowych albo krótko-terminowych papierów komercyjnych). Do instrumentów rynku pieniężnego zalicza się również operacje warunkowe, operacje typu sell – buy – back oraz

swapy walutowe. Rynek niezabezpieczonych lokat międzybankowych należy do

najważniejszych segmentów rynku finansowego. Banki komercyjne wykorzystu-ją ten rynek do zarządzania swowykorzystu-ją płynnością, pożyczawykorzystu-jąc sobie wzajemnie tzw. płynne rezerwy, czyli pieniądze na rachunkach w banku centralnym. Transakcje, których dokonują banki komercyjne dają możliwość wyrównania codziennych dysproporcji między wpłatami i wypłatami banków na rachunku w banku cen-tralnym. Banki komercyjne prowadzą prognozy przyszłych wpłat i wypłat

91

L. E. S v e n s s o n, Monetary Policy and Real Stabilization, Stockholm University, „Na-tional Bureau of Economic Research Working Paper” 2003, W9486, s. 265.

Stopa banku centralnego

Stopa depozytów międzybankowych

Stopa dochodowości bonów skarbowych Oprocentowanie depozytów i kredytów w bankach komercyjnych

Wielkość udzielanych depozytów i kredytów

Wielkość inwestycji Luka popytowa Stopa inflacji 1 2 3 4 7 10 5 9 12 13 14 15 11 8 6

114

w celu ograniczenia występujących niedostosowań. Przyszłe strumienie pienięż-ne są dzielopienięż-ne na terminy, co ułatwia oszacowanie okresów, w których będą występowały nadwyżki i niedobory środków pieniężnych, jest to tzw. metoda luki. Takie prognozowane, przyszłe luki płynności są z wyprzedzeniem domy-kane na rynku międzybankowym przez banki komercyjne, które pożyczają bądź

lokują odpowiednie kwoty na stosowne terminy⁹².

Rynek lokat międzybankowych to nieregulowany rynek typu over the

coun-ter (OTC). Banki zatrudniają dealerów, którzy bezpośrednio poprzez telefon,

elektroniczną platformę Reuters Direct albo system Bloomberg inicjują transak-cje z wybranymi bankami, podając tylko kwotę i termin transakcji. Zapytane banki odpowiadają poprzez podanie kwotowania czyli stopy procentowej po jakiej chcą pożyczyć środki (offer) i przyjąć środki na lokatę (bid). Transakcje, które zostają zawarte są zapisywane na rachunku bieżącym banku w banku cen-tralnym prowadzonym przez Departament Systemu Płatniczego (DSP). Na ryn-ku lokat międzybankowych wprowadzono limity kredytowe (zaangażowania), które ustala dany bank dla innych banków. Ma to na celu ograniczenie ryzyka kredytowego w związku z niezabezpieczeniem lokat międzybankowych. Wyso-kość limitów kredytowych zależy od wysokości funduszów własnych banku,

od jego ratingu, pozycji na rynku czy jego wiarygodności⁹³.

W celu ograniczania barier związanych z limitami kredytowymi umożli-wiono zaciąganie pożyczek zabezpieczonych. Do takich instrumentów rynku pieniężnego zalicza się transakcje warunkowe typu repo (repurchase agreement, tj. warunkowy zakup/sprzedaż papierów wartościowych) oraz sell – buy – back (SBB) na skarbowych papierach wartościowych. Jeśli chodzi o transakcje sell

– buy – back, to są to również umowy kupna/sprzedaży papierów wartościowych

przy równoczesnym zobowiązaniu kontrahenta w oddzielnej umowie o dokona-niu transakcji odwrotnej polegającej na sprzedaży/kupnie tych samych papierów po ustalonej cenie i określonym terminie. Stopa procentowa na rynku repo jest różnicą między ceną zakupu a ceną sprzedaży papierów wartościowych. Różnica między transakcjami repo i SBB polega na innej formie prawnej, różnych zasa-dach księgowania, odmiennym sposobie przekazywania korzyści z nabytych papierów oraz obliczania ceny ich odkupu. W rezultacie rynek transakcji typu

sell – buy – back jest lepiej rozwinięty niż transakcji typu repo. Stopy rynku

międzybankowego są podstawowym punktem odniesienia przy określaniu

opro-centowania pozostałych instrumentów rynku pieniężnego⁹⁴. W literaturze podaje

się trzy główne determinanty stóp procentowych rynku międzybankowego, są

to⁹⁵: wysokość stóp procentowych, które ustala bank centralny; podaż i popyt na

92

B. P i e t r z a k, Z. P o l a ń s k i, B. W o ź n i a k, System finansowy w Polsce, Wydawnictwo Naukowe PWN, Warszawa 2008, s. 202. 93 Ibidem, s. 202. 94 Ibidem. 95 W. D ę b s k i, op. cit., s. 27.

115

pieniądz w gospodarce oraz wiarygodność kontrahenta transakcji na rynku mię-dzybankowym.

Stopy procentowe, które ustala bank centralny (stopy bazowe), to cena pie-niądza uzyskiwanego w banku centralnym, głównie w rezultacie finansowania się banków komercyjnych. Dla banków to refinansowanie jest z reguły drogie, stąd stopy bazowe są górną granicą ceny pieniądza na rynku międzybankowym. Na wysokość stóp rynku międzybankowego istotny wpływ mają także popyt i podaż pieniądza. Wzrost popytu zwykle prowadzi do wyższego poziomu stóp

procentowych, natomiast nadwyżka podaży zwykle do spadku tych stóp⁹⁶.

Poziom stóp rynkowych mieści się pomiędzy kwotowaniami stóp bid i offer w danym terminie. W związku z istotnym znaczeniem cenotwórczym lokat mię-dzybankowych określa się stawki referencyjne odzwierciedlające stopy rynkowe.

Na polskim rynku rolę tę pełnią stopy WIBOR⁹⁷ (Warsaw Interbank Offered

Rate) i WIBID (Warsaw Interbank Bid Rate). Są to średnie stawki na bazie

365-dniowego roku. Stawka WIBOR jest średnią stopą po jakiej banki są gotowe udzielić pożyczki, a WIBID to średnia stopa jaką banki płacą za środki przyjęte w depozyt od innych banków. Od 1991 r. stosuje się w Polsce system kwotowa-nia stawek WIBOR/WIBID (tzw. fixing). Pod względem technicznym system ten jest obsługiwany przez Reuters, a nadzór merytoryczny pełni Polskie Stowarzy-szenie Dealerów Bankowych FOREX Polska. Stawki WIBID/WIBOR ustalane są codziennie o godz. 11 i oblicza się je jako średnią arytmetyczną stawek uczestników po odrzuceniu dwóch najniższych i dwóch najwyższych kwotowań. Uczestnicy mają według regulaminu 15 minut na podjęcie decyzji o przyjęciu bądź udzieleniu depozytu po oficjalnym ogłoszeniu stawek BID/WIBOR.

Stawka POLONIA (Polish Overnight Index Average) została wprowadzona przez NBP w 24 stycznia 2005 r., jako średnia stawka overnight (O/N), ważona wielkością transakcji na rynku depozytów międzybankowych. Indeks POLONIA powstał z inicjatywy ACI POLSKA, który współpracując z NBP stworzył staw-kę odzwierciedlającą wahania cen depozytów O/N na rynku

międzybanko-wym⁹⁸. Uważa się, że wskaźnik ten lepiej odzwierciedla rzeczywistą cenę

pie-niądza o terminie overnight niż stawka WIBOR O/N. NBP publikuje wysokość stawki POLONIA codziennie o godzinie 17 na stronie serwisu informacyjnego Reuters. Poziom tej stawki wyznacza rzeczywiste oprocentowanie

krótkotermi-nowych lokat międzybankowych⁹⁹. EBC z kolei publikuje w celach

informacyj-nych poziom stopy EONIA (Euro Overnight Index Average)¹⁰⁰. EONIA jest

96

Ibidem, s. 27.

97 B. P i e t r z a k, Z. P o l a ń s k i, B. W o ź n i a k, op. cit., s. 209.

98

Zasoby oficjalnej witryny internetowej Stowarzyszenia ACI POLSKA (Stowarzyszenie Rynków Finansowych ACI POLSKA): http://www.acipolska.pl/polonia.html [10.10.2010].

99

Instrumenty Polityki Pieniężnej Narodowego Banku Polskiego w 2008 r.…, op. cit., s. 25.

100

O. S z c z e p a ń s k a, Operacje otwartego rynku jako element systemu operacyjnego EBC

116

stopą referencyjną dla jednodniowych, międzybankowych operacji depozyto-wych. Obliczana jest po uwzględnieniu wszystkich dziennych stóp procento-wych i faktycznych dziennych obrotów na rynku pieniężnym, jako średnia

wa-żona kwotami transakcji¹⁰¹. EBC nie wyznacza bezpośrednio konkretnej stopy rynku międzybankowego, a jedynie określa, że ta krótkoterminowa stopa

over-night powinna oscylować wokół oficjalnej stopy operacji typu repo¹⁰². EONIA pełni istotną rolę, ponieważ sygnalizuje o sytuacji na rynku pieniężnym.

3.3. Czynniki wpływające na wysokość stóp procentowych