Strategia polityki pieniężnej Narodowego Banku Polskiego

Strategia bezpośredniego celu inflacyjnego, którą stosuje NBP, jest używa-na powszechnie przez banki centralne, które wykorzystują dostępne informacje ekonomiczne o gospodarce oraz instrumenty potrzebne do realizacji celu doty-czącego stopy inflacji. Do cech tej strategii zalicza się: stabilny poziom cen jako główny cel polityki monetarnej, ilościowo ustalony i publicznie ogłoszony cel inflacyjny, przejrzystość oraz demokratyczną odpowiedzialność banku central-nego, jak również niezależność banku centralcentral-nego, chociażby w zakresie

wyko-rzystywanych instrumentów⁸².

W październiku 1998 r. przyjęto w Polsce średniookresową strategię poli-tyki pieniężnej na lata 1999–2003, była to tzw. strategia bezpośredniego celu inflacyjnego (direct inflation targeting). Jej głównym celem było obniżenie

przez władze monetarne stopy inflacji do poziomu poniżej 4%⁸³. W Ustawie

z 29 sierpnia 1997 r. o Narodowym Banku Polskim znajdujemy informacje,

że „podstawowym celem działalności NBP jest utrzymanie stabilnego poziomu

cen, przy jednoczesnym wspieraniu polityki gospodarczej Rządu, o ile nie

ogra-nicza to podstawowego celu NBP”⁸⁴. Głównym celem polityki pieniężnej jest

wiec stabilizowanie poziomu cen. Bank centralny dąży do utrzymania niskiej dynamiki stopy inflacji albo do jej obniżania. Dla władz monetarnych ważnym celem jest nie tylko ograniczanie inflacji, ale również zapobieganie deflacji.

Rada Polityki Pieniężnej stosuje strategię BCI od 1999 r. Po ogłoszeniu liczbowego celu inflacyjnego bank centralny dąży do jego realizacji poprzez wykorzystywanie instrumentów polityki pieniężnej, głównie operacji otwartego rynku, polityki stóp procentowych oraz operacji depozytowo-kredytowych. W swojej polityce NBP nie koncentruje się na pojedynczym wskaźniku, ale rozważa dostępne na rynku informacje w celu uniknięcia długotrwałych

odchy-leń od przyjętego celu inflacyjnego⁸⁵.

Rada Polityki Pieniężnej opierając politykę pieniężną na strategii

bezpo-średniego celu inflacyjnego bazuje na doświadczeniach międzynarodowych,

które dowodzą skuteczności tej strategii w zapewnieniu stabilności cen w go-spodarce. Pierwszy cel średnioterminowy wyznaczono na lata 1999–2003, z tym, że w latach 1999–2001 wyznaczano cele roczne, bez wskazywania

82

Ch. W y p ł o s z , op. cit., s. 92.

83 Raport roczny 1998, Narodowy Bank Polski, Warszawa 1999, s. 20–21.

84

Ustawa z dnia 29 sierpnia 1997 r. o Narodowym Banku Polskim, tekst ujednolicony – stan na dzień 22 czerwca 2010 r., DzU 2005, nr 1, poz. 2., art. 3 oraz Sprawozdanie z wykonania

zało-żeń polityki pieniężnej w 2006 roku, Narodowy Bank Polski, Warszawa 2007, s. 3. 85

Narodowy Bank Polski 2001–2006, op. cit., [za:] zasoby witryny internetowej: http://www.nbp.pl/Home.aspx?f=publikacje/plan_dzialalnosci/nbp_0106.html [07.01.2010].

32

kowej wartości pasma docelowej inflacji⁸⁶. Od roku 2002 r. cele były wytyczane

punktowo z dopuszczalnym pasmem wahań. Od 2004 r. przyjęto długookresowy ciągły cel inflacyjny na poziomie 2,5% z przedziałem odchyleń +/–1 punkt pro-centowy. Postanowiono zwiększyć horyzont czasowy realizacji celu polityki pieniężnej, między innymi dlatego że opóźnienia reakcji gospodarki na działania banku centralnego uległy zwiększeniu (zgodnie z przewidywaniami NBP) wraz z obniżaniem stopy inflacji i rozwojem rynków finansowych. Strategia BCI realizowana jest w warunkach płynnego kursu walutowego. RPP dążąc do za-pewnienia stabilności makroekonomicznej kraju nie wyklucza przeprowadzenia interwencji na rynku walutowym w celu realizacji przyjętych wytycznych.

Zało-żenia celu inflacyjnego i sposób jego realizacji przedstawiają się następująco⁸⁷:

− cel ciągły oznacza, że inflację mierzy się roczną zmianą cen towarów

i usług konsumpcyjnych w danym miesiącu w relacji do analogicznego miesiąca roku poprzedniego;

− rozwiązania BCI ukierunkowane są na utrzymanie inflacji jak najbliżej

poziomu 2,5%, a nie tylko wewnątrz przedziału, dzięki czemu polityka pienięż-na jest bardziej odporpienięż-na pienięż-na wstrząsy i nie wymaga częstych zmian stóp procen-towych, a jeśli już to mają one mniejszy wymiar;

− w przypadku zaistnienia wstrząsów w gospodarce, które są nieuniknione,

władze monetarne reagują w zależności od siły i okresu odchylenia inflacji od założonego celu. Jeśli odchylenie to jest uznane za przejściowe oraz mieści się w przedziale wahań to bank centralny nie musi nawet podejmować działań interwencyjnych;

− ważne są również przyczyny wstrząsów z punktu widzenia decyzji

po-dejmowanych przez RPP. Wstrząsy popytowe są względnie mniejszym proble-mem niż wstrząsy podażowe. Podwyższenie stóp procentowych w przypadku wstrząsu popytowego prowadzi do osłabienia aktywności gospodarczej, a tym samym do zmniejszenia presji inflacyjnej. Natomiast neutralizowanie wstrząsu podażowego poprzez restrykcyjną politykę pieniężną najczęściej prowadzi do wzrostu cen i spadku produkcji, a co się z tym wiąże, wyższej inflacji i obniże-nia tempa wzrostu gospodarczego, dlatego ważne jest określenie trwałości wstrząsu;

− część wstrząsów podażowych ma charakter przejściowy i jakakolwiek

re-strykcyjna reakcja władz monetarnych może doprowadzić do wzrostu cen, który mógłby przerodzić się w trwały wzrost oczekiwań inflacyjnych, a następnie wzrost inflacji spowodowany żądaniami płacowymi. Na polityce pieniężnej spoczywa zadanie zapobiegania takim właśnie wtórnym skutkom wstrząsów

86 M. M u s i e l a k - L i n k o w s k a, Cel…, op. cit., s. 69–72.

87

Uchwała Rady Polityki Pieniężnej z dnia 30 września 2009 r. w sprawie ustalenia założeń polityki pieniężnej (M.P. z dnia 17 września 2007 r.), zmiany w tekście jednolitym w DzU 2005,

33

podażowych, tzw. efektów drugiej rundy. W celu rozróżnienia przejściowych od

trwałych skutków presji inflacyjnej stosuje się miary inflacji bazowej⁸⁸;

− bieżące decyzje banku centralnego mają swoje odzwierciedlenie w

real-nej sferze gospodarki dopiero kilka kwartałów później, podobnie bieżąca infla-cja jest reakcją na zmiany polityki monetarnej kilka kwartałów wcześniej. Opóźnienia reakcji inflacji i produkcji nie są stałe i zależą od zmian struktural-nych i instytucjonalstruktural-nych w gospodarce;

− również utrzymywanie inflacji na określonym poziomie przez kilka

okre-sów niesie za sobą konsekwencje dla gospodarki w postaci stopniowego zamy-kania albo otwierania się luki popytowej;

− polityka pieniężna jest prowadzona w warunkach niepewności, która jest

wynikiem niedoskonałości modeli prognozujących poziom inflacji, w obliczu ciągłych zmian strukturalnych. Stąd przy podejmowaniu decyzji istotne jest wykorzystanie jak najwięcej informacji, a nie tylko wyników projekcji inflacji, oraz ukazanie polityki pieniężnej w świetle dążenia do realizacji celu inflacyjne-go, a nie tylko sprawowania kontroli procesów gospodarczych;

− oceniając restrykcyjność polityki pieniężnej oprócz wysokości stóp

pro-centowych nie należy zapominać o kursie walutowym, ponieważ dopiero tak pojmowana restrykcyjność w połączeniu z realizowaną polityką fiskalną wpływa na agregatową restrykcyjność całej gospodarki. Zbyt ekspansywna polityka fi-skalna implikuje konieczność utrzymania stóp procentowych na wyższym po-ziomie;

− w oparciu o projekcję inflacji, ocenę rzeczywistego przebiegu procesów

gospodarczych często odbiegających od tych w projekcji i innych informacji nieujętych w projekcji powstaje bilans czynników, które wpływają na określenie prawdopodobieństwa utrzymania się inflacji powyżej lub poniżej celu.

Strategia bezpośredniego celu inflacyjnego stwarza pewne ograniczenia, które Rada Polityki Pieniężnej stara się uwzględnić przy podejmowaniu decyzji gospodarczych. Zarówno utrudnienia towarzyszące prowadzeniu polityki pie-niężnej opartej na BCI jak i zalety tej strategii zostały umieszczone w tab. 1.1. Po analizie mocniejszych oraz słabszych stron strategii BCI, można wniosko-wać, że przeważają zalety tej strategii, przede wszystkim ze względu na jasno określony cel polityki pieniężnej, co zwiększa wiarygodność banku oraz większą elastyczność w stosowaniu instrumentów polityki pieniężnej, co umożliwia od-powiednią reakcję na różne rodzaje szoków gospodarczych.

88

Inflacja bazowa powstaje poprzez eliminację przy jej szacowaniu towarów i usług podle-gających silnym wahaniom sezonowym, regulacjom o charakterze administracyjnym oraz waha-niom wywołanym przejściowymi szokami podażowymi. Od marca 2009 r. NBP publikuje cztery miary inflacji bazowej: inflację po wyłączeniu cen administrowanych, cen najbardziej zmiennych, cen żywności i energii oraz 15% średnia obcięta.

34

T a b e l a 1.1 Wady i zalety strategii BCI

Zalety Wady

Możliwość względnie szybkich dostosowań do zaburzeń występujących w gospodarce za pomo-cą instrumentów polityki pieniężnej. Docelowy przedział inflacji pozwala uniknąć zbyt dużych kosztów ograniczenia inflacji (mierzonych utratą PKB), bez uszczerbku na wiarygodności prowa-dzenia polityki pieniężnej.

Zbyt duża dyskrecjonalność strategii. Władze monetarne mają zbyt duże po-le manewru, jeśli chodzi o reagowanie na zmiany sytuacji gospodarczej kraju.

Możliwość wykorzystania szerokiego zakresu informacji i w związku z tym brak konieczności reakcji na zmianę jednego parametru, bez wzglę-du na całościową ocenę sytuacji. Reakcja banku centralnego nie musi następować w razie odchy-lenia od pożądanej ścieżki tylko jednego parame-tru – np. podaży pieniądza – jak miałoby to miej-sce w przypadku wyboru tego parametru za je-dyny cel pośredni polityki pieniężnej.

Słaba odpowiedzialność banku central-nego wobec instytucji demokratycz-nych, ponieważ inflacja jest trudna do kontroli i istnieją duże opóźnienia w efektach zastosowania instrumen-tów polityki pieniężnej.

Wskazywanie bezpośrednio na cel finalny polityki daje bankowi centralnemu przejrzystość w od-biorze zewnętrznym (przez społeczeństwo), a dalej również większą wiarygodność.

Płynny kurs walutowy wymagany przez cel inflacyjny może spowodować nadmierną i trwałą aprecjację oraz wywołać perturbacje w sferze realnej gospodarki.

Eksponowanie celu inflacyjnego ogranicza prowa-dzenie przez władze monetarne polityki antycy-klicznej, która zawsze osłabiała autorytet i pozycję banku centralnego. Zmniejsza to również naciski rządu na bank centralny i dyscyplinuje go przed prowadzeniem zbyt luźnej polityki fiskalnej.

Może prowadzić do niskiego wzrostu produkcji i zatrudnienia*.

Strategia pozwala na pełniejszą ocenę polityki pieniężnej ex post.

* Redukowaniu inflacji towarzyszy obniżony wzrost zatrudnienia, kiedy jednak inflacja zo-stanie sprowadzona do docelowego poziomu, wzrost zatrudnienia powraca przynajmniej do po-ziomu poprzedniego.

Ź r ó d ł o: W. P r z y b y l s k a - K a p u ś c i ń s k a (red.), Polityka pieniężna. Cele, strategie

i instrumenty, Wydawnictwo Akademii Ekonomicznej w Poznaniu, Poznań 2002.

Podsumowując, strategia bezpośredniego celu inflacyjnego została zastoso-wana w krajach rozwiniętych ad hoc, ponieważ na początku lat 90. w teorii eko-nomii nie było informacji jakoby strategia ta była optymalna dla istniejących warunków gospodarczych. W literaturze brakowało wskazówek, kiedy najlepiej wdrożyć w polityce pieniężnej strategię BCI. Wykorzystanie tej strategii znala-zło zatem swe podstawy w subiektywnych ocenach profesjonalistów. W tym przypadku praktyka bankowości centralnej dała podstawy teorii ekonomii,

35

tym bardziej, że strategia BCI okazała się skuteczna w osiąganiu i utrzymywaniu

niskiej inflacji oraz obniżaniu oczekiwań inflacyjnych⁸⁹.

W celu ilustracji strategii banku centralnego w tab. 1.2 została zaprezento-wana polityka antyinflacyjna w Polsce na podstawie porównania zakładanej oraz rzeczywistej stopy inflacji CPI. Analizując dane informacje można wnioskować,

że niełatwym zadaniem było osiągnięcie wskaźnika inflacji odpowiadającego

wartości planowanej.

T a b e l a 1.2 Zakładana i rzeczywista stopa inflacji CPI w Polsce w latach 1998–2009

Stopa inflacji CPI ^(a) Rok ^{założona stopa inflacji}

(w %)

faktyczna stopa inflacji (w %) odchylenie (w pkt. proc.) 1998 9,5 8,6 –0,9 1999 6,6–7,8^(b) 9,8 2,0 2000 5,4–6,8 8,5 1,7 2001 6,0–8,0 3,6 –2,4 2002 3,0^(c) 0,8 –1,2 2003 3,0 1,7 –0,3 2004 2,5(d) 4,4 0,9 2005 2,5 0,7 –0,8 2006 2,5 1,4 –0,1 2007 2,5 4,0 0,5 2008 2,5 4,8 1,3 2009 2,5 3,5 0,0 (a)

wskaźnik cen towarów i usług CPI mierzony metodą grudzień do grudnia, od 2008 r. me-todą lipiec do lipca;

(b) początkowo ustalono przedział 8,0–8,5%, zmieniono 24 marca 1999 r.;

(c)

początkowo ustalono jako 5% +/–1,0 punkt procentowy, zmieniono 26 czerwca 2002 r.;

(d) od 2004 r. ustalono cel ciągły na poziomie 2,5% +/–1%.

Ź r ó d ł o: opracowanie własne na podstawie Sprawozdań z wykonania założeń polityki

pie-niężnej w poszczególnych latach 1998–2009, Narodowy Bank Polski, Warszawa.

Najniższe odchylenia od założonej wartości inflacji (nie większe od 1 pkt. proc.) osiągnięto w roku 1998, w latach 2002–2007 oraz w 2009 r. Pomimo tych

89

G. P a u l i n, Credibility with Flexibility: The Evolution of Inflation – Targeting Regimes,

36

odchyleń polityka pieniężna realizowana w latach 1998–2009 w istotnym stop-niu przyczyniła się do spadku inflacji. Odchylenia w górę od zakładanego po-ziomu miały miejsce w latach 1999–2000 (wpływ szoków zewnętrznych, zabu-rzeń na rynkach finansowych), a następnie po przystąpieniu Polski do Unii Eu-ropejskiej oraz w latach 2007–2008, czyli od momentu pojawienia się

pierw-szych symptomów globalnego kryzysu finansowego⁹⁰.

Po analizie zawartości tab. 1.2, wydaje się, że strategia bezpośredniego celu inflacyjnego jest strategią słusznie stosowaną, ponieważ pomimo odchyleń od założonej stopy inflacji, faktyczny poziom inflacji sukcesywnie ulegał obniżeniu albo pozostawał zbliżony do celu inflacyjnego lub jego granic. W kontekście tematu niniejszej pracy dotyczącym wpływu stóp procentowych na inwestycje przedsiębiorstw, niska inflacja jest korzystnym zjawiskiem, ponieważ bank cen-tralny utrzymuje stopy procentowe na niższym poziomie, co wpływa stymulują-co na wielkość inwestycji w gospodarce. Z perspektywy kilkunastu lat stosowa-nia strategii BCI można stwierdzić, że strategia ta przyczyniła się do zmniejsze-nia stopzmniejsze-nia niepewności otoczezmniejsze-nia gospodarczego co do reakcji banku centralne-go na różnecentralne-go rodzaju szoki, przede wszystkim poprzez jasne przedstawianie kwestii celów długookresowych, sposobu ich realizacji i interpretacji rozwoju sytuacji gospodarczej.