BRE Bank Securities TPSA
67 79.8 92.6 105.4 118.2 131
2010-05-11 2010-09-06 2011-01-02 2011-04-30
PLN
LW Bogdanka WIG
BRE Bank Securities
Aktualizacja raportu13 maj 2011
LW Bogdanka
LWBA.WA; LWB PW (PodwyŜszona)
Górnictwo węgla
Polska
Problem czy okazja do kupna?
Wyniki za 1Q2011 rozczarowały obserwatorów rynku i wywołały niepokój inwestorów o przyszłe zyski, które miały zacząć szybko rosnąc juŜ od 3Q br. Tymczasem zarząd poinformował, Ŝe poza słabym 1Q równieŜ 2 i 3 kwartał wykaŜą pogorszenie wyników r/r. Problem czy okazja do kupna? Naszym zdaniem spadek ceny akcji to okazja do kupna, nawet jeśli w perspektywie najbliŜszych miesięcy będzie brakowało katalizatorów do wzrostu. Pogorszenie wyników ma charakter przejściowy, juŜ zdyskontowany w cenie a wynika z dwóch czynników: (i) opóźnienia w oddaniu do uŜytkowania ciągu technologicznego wydobycia w Stefanowie (generalny wykonawca zakładu mechanicznej przeróbki węgla nie wywiązał się z terminu i uruchomi pierwszą część projektu dopiero 24 września, ponad 2 miesiące później), (ii) spółka zintensyfikowała prace podziemne związane z przygotowaniem wydobycia z pierwszej ściany wydobywczej w Stefanowie, ale równieŜ zamierza przyspieszyć o blisko rok wydobycie z drugiej ściany, co wiąŜe się z kumulacją wydatków jak równieŜ produkcją mniejszej i słabszej jakości węgla handlowego (niŜsza cena sprzedaŜy) w krótkim okresie. W perspektywie 2012 roku pozwoli to jednak na wzrost wydobycia do 9 mln ton a w 2013 osiągnięcie juŜ pełnej zdolności wytwórczej na poziomie 11,5 mln ton (wcześniej planowane na 2014). Po uwzględnieniu powyŜszych czynników w wycenie 9-cio miesięczną cenę docelową do 130,5 PLN z 138,6 (-5,9%), przy czym główny wpływ na obniŜkę ma wycena wskaźnikowa (-11%, spadek cen akcji spółek porównywalnych). Wycena w modelu DCF została obniŜona o 1% (TP 144 PLN). Zalecamy kupno akcji spółki.
Zmiana prognoz
W prognozie na br. podwyŜszamy jednostkowy koszt produkcji do 171 PLN/
t, przy czym w pierwszych trzech kwartałach będzie on utrzymywał się na poziomie 183 PLN i spadnie do 160 PLN/t w 4Q, kiedy pojawi się wolumen (850 tys.) ze Stefanowa. Jednocześnie obniŜamy średnioroczną cenę (przychód na tonę) sprzedaŜy węgla z 215 PLN/t do 209 PLN/t. Tu równieŜ w okresie 1-3Q średnia cena będzie niska i wyniesie 203 PLN/t i gwałtownie wzrośnie w 4Q do 218 PLN/t. W efekcie prognozowany zysk netto br.
obniŜy się do 194 mln PLN. PodwyŜszamy natomiast prognozę wyników na rok 2012 i 2013, co wynika z zakładanego wyŜszego wolumenu sprzedaŜy, przy utrzymaniu załoŜeń co do cen sprzedaŜy na niezmienionym poziomie.
Rynek węgla
Wzrost sprzedaŜy węgla energetycznego o 17% r/r, któremu towarzyszy spadek zapasów o 2,24 mln ton (do 3 mln ton) najlepiej oddają koniunkturę w branŜy górniczej.
Struktura akcjonariatu
Strategia dotycząca sektora
Ponad 50% energii elektrycznej w Polsce jest wytwarzana w oparciu o węgiel kamienny. Nowe projekty inwestycyjne w energetyce równieŜ opierają się na węglu. Wydobycie w kopalniach śląskich corocznie obniŜa się. Czynniki te powodują, Ŝe jako jeden z tańszych producentów LW Bogdanka nie będzie miała problemu ze zbytem produkcji, równieŜ z uruchamianego obecnie nowego pola górniczego.
Profil spółki
LW Bogdanka jest jedną z największych i najefektywniejszych pod względem jednostkowego kosztu produkcji kopalń węgla energetycznego w Polsce. W 2009 roku, przy sprzedaŜy węgla na poziomie 5,24 mln ton, udział spółki w krajowej produkcji wyniósł 6,5% a w przypadku dostaw do energetyki zawodowej 10%.
Michał Marczak
(mln PLN) 2009 2010 2011P 2012P 2013P
Przychody 1 118,4 1 230,4 1 391,3 2 069,1 2 683,0
EBITDA 368,0 414,5 413,1 762,6 1 062,7
marŜa EBITDA 32,9% 33,7% 29,7% 36,9% 39,6%
EBIT 226,7 276,5 255,1 534,9 818,8
Zysk netto 191,5 230,4 193,9 416,0 646,4
DPS 2,6 0,0 0,0 2,9 6,1
Kupuj
Średni dzienny obrót (3 mies.) Free float
Kapitalizacja
Cena docelowa
Cena bieŜąca 108,4 PLN 130,5 PLN
3,69 mld PLN 3,50 mld PLN 12,32 mln PLN
Kurs akcji LW Bogdanka na tle WIG
Aviva OFE 14,7%
ING OFE 9,6%
Skarb Państwa 5,0%
OFE PZU 9,8%
Amplico OFE 5,1%
Pozostali akcjonariusze 55,8%
Wyniki za 1Q2011
W 1Q2011, spółka osiągnęła przychody na poziomie 310 mln PLN, co pozwoliło wypracować EBITDA w wysokości 78 mln PLN i zysk netto równy 36 mln PLN.
Skonsolidowane wyniki LWB za 1Q2011
(mln PLN) 1Q2011 1Q2010 zmiana
Przychody 310,0 294,1 5,39%
EBITDA 77,9 95,3 -18,2%
marŜa EBITDA 26,9% 33,4% -
EBIT 43,7 62,2 -29,7%
Zysk netto 36,0 52,8 -31,9%
Źródło: LWB
W naszych prognozach oczekiwaliśmy odpowiednio: 301/113/61 mln PLN. Słabszy wynik to efekt przede wszystkim dwóch zdarzeń:
• Opóźnienia się oddanie ciągu technologicznego wydobycia w Polu Stefanów. Generalny wykonawca prac (Mostostal Warszawa), nie dotrzymał pierwotnego terminu (spółka będzie dochodziła odszkodowania z tytułu niedotrzymania terminu i utraconych korzyści) i uruchomi zakład wstępnej przeróbki mechanicznej dopiero we wrześniu br. Oznacza to, Ŝe cała infrastruktura wydobywcza (nowy szyb, ciągi transportowe), która praktycznie jest juŜ gotowa, nie moŜe rozpocząć pracy. Konsekwencją opóźnienia jest równieŜ to, Ŝe spółka podpisała juŜ wstępne umowy na dostawę węgla, którego jednak nie ma. Zarząd deklaruje, Ŝe nie będzie wiązało się to z karami a umowy zostaną renegocjowane. Tym niemniej spółka, aby zrealizować część zobowiązań zaprzestała sprzedaŜy węgla do rynku detalicznego (ceny dwukrotnie wyŜsze niŜ w długoterminowych umowach z energetyką) i cały surowiec kieruje do odbiorców związanych kontraktami. Wpływa to negatywnie na cenę jednostkową sprzedaŜy.
• Spółka zwiększyła zakres prac przygotowawczych pod przyszłe wydobycie. WiąŜe się to z przygotowaniem wydobycia w pierwszej ścianie w Polu Stefanów (wrzesień br.), ale równieŜ zarząd podjął decyzję o wcześniejszym uruchomieniu drugiej ściany (pierwotnie 3Q2013, przyspieszenie o rok). Konsekwencją większej ilości drąŜonych chodników
„strukturalnych” jest większa zawartość kamienia w urobku. Ze względu na uŜytkowanie tylko jednego szybu spółka nie moŜe wydobyć na powierzchnię więcej urobku. To z kolei wiąŜe się z:
o niŜszą ilością produkowanego węgla handlowego, większej ilością odpadów, o wzrostem kosztu jednostkowego produkcji czystego węgla handlowego (183
PLN/t vs. 160 PLN/t przed rokiem),
o słabszą jakością (niŜsza kaloryczność) węgla, zakład przeróbki mechanicznej nie jest w stanie oczyścić słabego urobku do poziomu tak czystego węgla jaki był produkowany w 2010 roku,
o spadkiem ceny uzyskiwanej za węgiel (formuła cenowa oparta na kaloryczności), o zgodnie z MSR, węgiel pochodzący z drąŜonych chodników „strukturalnych” jest w całości amortyzowany w okresie sprawozdawczym (inwestycja), z drugiej strony przychód z tytułu jego sprzedaŜy nie jest wykazywany w przychodach ze sprzedaŜy węgla (11 mln PLN w 1Q2011), spółka dodaje go jednak do wolumenu sprzedaŜy, co zaburza szacowanie faktycznej ceny sprzedaŜy.
UwaŜamy, ze opisane powyŜej czynniki mają, krótkotrwały negatywny wpływ na wyniki spółki.
Uruchomienie wydobycia w Polu Stefanów pod koniec września, diametralnie zmieni obraz spółki od 4Q.
• nastąpi skokowy wzrost wydobycia (+850 tys. ton q/q), któremu będzie towarzyszyła poprawa jakości węgla handlowego (powrót do poziomu zbliŜonego do 2010, pierwsza ściana w Stefanowie będzie eksploatowana systemem strugowym),
• pozwoli to na obniŜenie jednostkowego kosztu produkcji z 183 PLN/t do ok. 160 PLN/t (efekt skali),
• nastąpi wzrost jednostkowej ceny sprzedawanego węgla (powrót na rynek SPOT, lepszej jakości węgiel).
Realizowane prace przygotowawcze pozwolą na wcześniejsze uruchomienie drugiej ściany wydobywczej w Stefanowie a to oznacza wzrost produkcji węgla w roku przyszłym do 9 mln ton (poprzednio 8,3 mln ton) w roku 2013 do 11,5 mln ton (poprzednio 9,7 mln ton).
Wycena
Wycenę spółki opieramy na dwóch metodach: dochodowej (DCF) i porównawczej. W zaleŜności od przyjętej metody wycena spółki mieści się w przedziale 3,65-4,53 mld PLN. Jako ostateczną wycenę przyjmujemy średnią waŜoną, gdzie obu metodom przyporządkowaliśmy 50% wagę. Cenę docelową w perspektywie 9-ciu miesięcy wyznaczamy na 130,5 PLN na akcję.
Podsumowanie wyceny
Wycena Poprzednia wycena
(PLN) Waga Łączna Na akcję Na akcję
Wycena wskaźnikowa 50% 3 651,7 107,4 120,7
Wycena DCF 50% 4 527,7 133,1 134,4
Wycena 120,2 127,6
Cena docelowa (9-mcy) 130,5 138,6
Źródło: DI BRE Banku SA
Do wyceny wskaźnikowej przyjęliśmy grupę spółek górniczych operujących w obszarze węgla kamiennego, kładąc szczególny nacisk na spółki wydobywające węgiel energetyczny. Na bazie dostępnych wyników i prognoz (konsensus) w latach 2010-2012 wycenę opieramy na medianie dla wybranej grupy spółek i wskaźników: EV/EBITDA, P/E oraz EV/Sales przyporządkowując im oraz poszczególnym okresom sprawozdawczym wagi - jak w tabeli poniŜej.
Podsumowanie wyceny wskaźnikowej
EV/EBITDA P/E
(PLN) 2010 2011P 2012P 2010 2011P 2012P
Implikowana wycena na akcję 121,6 81,6 122,6 127 56 109
Waga roku 10,00% 20,00% 70,00% 10,00% 20,00% 70,00%
Waga wskaźnika 50% 50%
Wycena 107,4 114,3 100,4
Źródło: DI BRE Banku SA
Wskaźniki dla spółek porównywalnych
EV/EBITDA P/E Waga
Kraj Cena 2010 2011P 2012P 2010 2011P 2012P wyceny
USA, UK, Australia 9,0 6,2 5,0 22,1 11,5 8,4 25,0%
ALPHA NATURAL RESOURCES INC USA 50,6 8,1 5,1 4,3 23,4 10,6 8,0
ALLIANCE RESOURCE PARTNERS USA 72,1 6,2 5,3 4,8 11,1 9,3 8,7
PEABODY ENERGY CORP USA 61,4 9,8 7,3 5,9 20,9 13,6 10,3
ARCH COAL INC USA 30,4 9,0 6,3 4,7 28,1 12,2 7,8
MASSEY ENERGY CO USA 61,0 20,1 8,7 6,1 - 22,4 12,2
ATH RESOURCES PLC WB 0,6 - 6,0 5,1 - 10,9 6,7
Azja 12,5 9,2 7,8 19,9 14,8 11,6 10,0%
SEMIRARA MINING CORP Filipiny 213,6 12,5 8,1 6,1 17,4 11,1 7,8
TAMBANG BATUBARA BUKIT ASAM Indonezja 21550 16,5 9,4 7,9 24,3 13,9 11,7
STRAITS ASIA RESOURCES LTD Indonezja 2,3 16,8 9,1 6,3 30,9 14,8 9,5
HENAN SHENHUO COAL & POWER-A Chiny 23,6 12,4 9,1 7,2 18,6 14,8 11,6
SHANXI XISHAN COAL & ELEC-A Chiny 23,0 12,2 9,2 7,8 21,3 16,3 13,3
YANZHOU COAL MINING CO-A Chiny 30,9 12,2 9,2 8,1 19,9 15,9 13,8
BANPU PUBLIC CO LTD Tajlandia 754,0 15,5 9,2 7,8 11,1 11,7 10,3
Węgiel rosyjski 5,0 3,9 3,9 7,8 5,3 5,1 10,0%
BELON Rosja 18,8 5,0 3,6 3,9 7,8 5,3 5,1
KUZBASSRAZREZUGOL-BRD Rosja 10,4 4,2 3,3 2,9 4,0 3,0 2,4
SOUTHERN KUZBASS COAL CO Rosja 1534 5,0 4,3 4,4 - - -
RASPADSKAYA Rosja 5,8 11,6 6,3 4,0 18,5 9,8 5,6
Spółki w regionie 9,9 6,1 5,0 19,0 9,0 9,4 55,0%
NEW WORLD RESOURCES NV-A-DI Polska 11,7 7,3 4,9 5,0 13,7 8,8 9,4
SADOVAYA Ukraina 12,5 7,2 24,3 9,3
Średnia waŜona 9,4 6,2 5,2 18,8 9,9 8,9
Źródło: DI BRE Banku SA na podstawie Bloomberg
Model DCF
(mln PLN) 2011P 2012P 2013P 2014P 2015P 2016P 2017P 2018P TV
Przychody ze sprzedaŜy 1 391,3 2 069,1 2 683,0 2 710,5 2 738,2 2 766,2 2 794,5 2 823,2
zmiana 13,1% 48,7% 29,7% 1,0% 1,0% 1,0% 1,0% 1,0%
EBITDA 413,1 762,6 1 062,7 1 047,4 1 030,5 1 024,7 1 008,3 990,8
marŜa EBITDA 29,7% 36,9% 39,6% 38,6% 37,6% 37,0% 36,1% 35,1%
Amortyzacja 158,0 227,7 243,9 253,0 257,7 249,0 244,1 239,7
EBIT 255,1 534,9 818,8 794,4 772,8 775,7 764,2 751,2
marŜa EBIT 18,3% 25,9% 30,5% 29,3% 28,2% 28,0% 27,3% 26,6%
Opodatkowanie EBIT 58,2 122,0 186,7 181,1 176,2 176,9 174,2 171,3
NOPLAT 196,9 413,0 632,1 613,3 596,6 598,8 590,0 579,9 599,7
CAPEX -655,0 -390,0 -335,0 -300,0 -170,0 -200,0 -200,0 -200,0 -200,0
Kapitał obrotowy 53,2 72,8 42,0 -44,0 -3,9 -18,8 -14,5 -15,6 0,0
Pozostałe 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
FCF -246,8 323,4 583,0 522,3 680,5 629,0 619,5 604,0 599,7
WACC 11,3% 11,3% 11,3% 11,3% 11,3% 11,3% 11,3% 11,3% 10,8%
współczynnik dyskonta 92,2% 82,8% 74,4% 66,8% 60,0% 53,9% 48,4% 43,5% 39,3%
PV FCF -227,6 267,9 433,7 349,0 408,5 339,2 300,1 262,8 2 181,7
WACC 11,3% 11,3% 11,3% 11,3% 11,3% 11,3% 11,3% 11,3% 10,8%
Koszt długu 7,1% 7,1% 7,1% 7,1% 7,1% 7,1% 7,1% 7,1% 6,6%
Stopa wolna od ryzyka 6,1% 6,1% 6,1% 6,1% 6,1% 6,1% 6,1% 6,1% 5,6%
Premia za ryzyko 1,0% 1,0% 1,0% 1,0% 1,0% 1,0% 1,0% 1,0% 1,0%
Efektywna stopa podatkowa 22,8% 22,8% 22,8% 22,8% 22,8% 22,8% 22,8% 22,8% 22,8%
Dług netto / EV 0,7% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0%
Koszt kapitału własnego 11,3% 11,3% 11,3% 11,3% 11,3% 11,3% 11,3% 11,3% 11,3%
Premia za ryzyko 5,0% 5,0% 5,0% 5,0% 5,0% 5,0% 5,0% 5,0% 5,0%
Beta 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0 1,0
Wzrost FCF po okresie prognozy 0,0% Analiza wraŜliwości
Wartość rezydualna (TV) 5 555,8 Wzrost FCF w nieskończoności
Zdyskontowana wartość rezydualna (PV TV) 2 181,7 -3,0% -2,0% 0,0% 2,0% 3,0%
Zdyskontowana wartość FCF w okresie prognozy 2 133,5 WACC +1,0pp 110,1 113,5 122,1 134,1 142,1
Wartość firmy (EV) 4 315,1 WACC +0,5pp 115,3 119,1 128,7 142,5 151,8
Dług netto -222,1 WACC 129,3 133,5 144,4 160,2 171,2
Inne aktywa nieoperacyjne 0,0 WACC -0,5pp 127,0 131,7 144,1 162,4 175,4
Udziałowcy mniejszościowi 0,0 WACC -01,0pp 133,5 138,9 153,0 174,4 189,8
Wartość firmy 4 527,7
Liczba akcji (mln) 34,0
Wartość firmy na akcję (PLN) 133,1
9-cio miesięczny koszt kapitału własnego 8,5%
Cena docelowa 144,4
EV/EBITDA('11) dla ceny docelowej 12,0
P/E('11) dla ceny docelowej 25,3
Udział TV w EV 51%
Rachunek wyników
(mln PLN) 2008 2009 2010 2011P 2012P 2013P 2014P
Przychody ze sprzedaŜy 1 033,3 1 118,4 1 230,4 1 391,3 2 069,1 2 683,0 2 710,5
zmiana 19,8% 8,2% 10,0% 13,1% 48,7% 29,7% 1,0%
Koszty wytworzenia 727,9 760,9 820,8 999,1 1 357,4 1 635,9 1 690,6
EBIT 203,5 226,7 276,5 255,1 534,9 818,8 794,4
zmiana 67,7% 11,4% 21,9% -7,7% 109,7% 53,1% -3,0%
marŜa EBIT 19,7% 20,3% 22,5% 18,3% 25,9% 30,5% 29,3%
Wynik na działalności finansowej -1,6 11,1 11,8 -4,0 3,9 18,5 17,1
Wynik zdarzeń nadzwyczajnych 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
Pozostałe 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
Zysk brutto 201,9 237,8 288,2 251,1 538,8 837,3 811,4
Podatek dochodowy 46,1 47,0 58,1 57,3 122,9 190,9 185,0
Udziałowcy mniejszościowi 0,2 0,6 0,3 0,0 0,0 0,0 0,0
Zysk netto 156,0 191,5 230,4 193,9 416,0 646,4 626,4
zmiana 65,8% 22,7% 20,3% -15,9% 114,6% 55,4% -3,1%
marŜa 15,1% 17,1% 18,7% 13,9% 20,1% 24,1% 23,1%
Amortyzacja 136,2 141,3 138,1 158,0 227,7 243,9 253,0
EBITDA 339,6 368,0 414,5 413,1 762,6 1 062,7 1 047,4
zmiana 39,5% 8,3% 12,7% -0,4% 84,6% 39,3% -1,4%
marŜa EBITDA 32,9% 32,9% 33,7% 29,7% 36,9% 39,6% 38,6%
Liczba akcji na koniec roku (mln) 23,0 34,0 34,0 34,0 34,0 34,0 34,0
EPS 6,8 5,6 6,8 5,7 12,2 19,0 18,4
CEPS 21,0 16,6 24,9 25,0 23,7 28,9 27,2
ROAE 15,1% 13,5% 12,5% 9,4% 18,0% 24,0% 21,6%
ROAA 10,2% 9,3% 8,7% 6,6% 12,7% 17,0% 15,6%
Bilans
(mln PLN) 2008 2009 2010 2011P 2012P 2013P 2014P
AKTYWA 1 657,4 2 469,8 2 828,0 3 043,9 3 496,0 4 089,4 3 959,7
Majątek trwały 1 386,0 1 617,5 2 164,0 2 604,2 2 774,1 2 873,2 2 928,0
Wartości niematerialne i prawne 10,1 12,2 11,0 12,6 12,8 12,9 13,1
Rzeczowe aktywa trwałe 1 334,0 1 558,7 2 101,2 2 534,8 2 697,1 2 788,2 2 835,2
NaleŜności długoterminowe 0,9 0,4 0,8 1,1 1,7 2,2 2,2
Inwestycje długoterminowe 0,0 0,1 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
Środki pienięŜne i ich ekwiwalent 41,1 46,2 50,9 55,6 62,5 69,8 77,4
Majątek obrotowy 271,4 852,3 664,1 439,7 721,9 1 216,2 1 031,8
Zapasy 35,1 50,4 60,8 73,9 100,4 121,0 125,1
NaleŜności krótkoterminowe 135,8 117,5 126,9 143,3 213,1 276,4 279,2
Nadpłacony podatek dochodowy 0,7 2,8 4,3 1,0 1,0 1,0 1,0
Środki pienięŜne i ich ekwiwalent 99,9 681,7 472,1 221,5 407,4 817,8 626,5
(mln PLN) 2008 2009 2010 2011P 2012P 2013P 2014P
PASYWA 1 657,4 2 469,8 2 828,0 3 043,9 3 496,0 4 089,4 3 959,7
Kapitał własny 1 106,3 1 730,0 1 959,8 2 153,6 2 472,7 2 911,1 2 891,1
Kapitał akcyjny 246,2 301,2 301,2 301,2 301,2 301,2 301,2
Kapitał zapasowy 400,0 890,5 1 081,3 1 081,3 1 081,3 1 081,3 1 081,3
Pozostałe kapitały 460,1 538,3 577,3 771,2 1 090,2 1 528,6 1 508,7
Udziałowcy mniejszościowi 9,5 8,9 9,3 9,5 9,5 9,5 9,5
Zobowiązania długoterminowe 222,9 477,8 455,9 488,2 591,6 671,9 587,7
Dług 0,0 250,0 200,0 200,0 200,0 200,0 100,0
Pozostałe 222,9 227,8 255,9 288,2 391,6 471,9 487,7
Zobowiązania krótkoterminowe 318,8 253,1 403,1 392,5 422,3 496,9 471,4
Dług 100,0 0,0 50,0 50,0 0,0 0,0 0,0
Pozostałe 218,8 253,1 353,1 342,5 422,3 496,9 471,4
Dług 100,0 250,0 250,0 250,0 200,0 200,0 100,0
Dług netto 0,1 -431,7 -222,1 28,5 -207,4 -617,8 -526,5
(Dług netto / Kapitał własny) 0,0% -25,0% -11,3% 1,3% -8,4% -21,2% -18,2%
(Dług netto / EBITDA) 0,0 -1,2 -0,5 0,1 -0,3 -0,6 -0,5
BVPS 48,1 50,9 57,6 63,3 72,7 85,6 85,0
Przepływy pienięŜne
(mln PLN) 2008 2009 2010 2011P 2012P 2013P 2014P
Przepływy operacyjne 333,1 367,5 420,3 405,1 716,4 932,3 835,4
Zysk netto 156,0 191,5 230,4 193,9 416,0 646,4 626,4
Amortyzacja 136,2 141,3 138,1 158,0 227,7 243,9 253,0
Kapitał obrotowy 40,9 34,8 51,8 53,2 72,8 42,0 -44,0
Przepływy inwestycyjne -327,9 -373,5 -617,2 -655,0 -390,0 -335,0 -300,0
CAPEX -327,9 -373,5 -617,2 -655,0 -390,0 -335,0 -300,0
Przepływy finansowe 46,2 587,7 -12,5 -1,2 -140,5 -186,9 -726,7
Dług 50,0 150,0 0,0 0,0 -50,0 0,0 -100,0
Dywidendy/buy-back -5,6 -88,8 0,0 0,0 -96,9 -208,0 -646,4
Pozostałe 1,9 526,6 -12,5 -1,2 6,4 21,1 19,6
Zmiana stanu środków pienięŜnych 51,4 581,8 -209,4 -251,1 185,9 410,4 -191,3 Środki pienięŜne na koniec okresu 99,9 681,7 472,3 221,0 407,4 817,8 626,5
DPS (PLN) 0,2 2,6 0,0 0,0 2,9 6,1 19,0
FCF 6,2 -15,5 -206,6 -246,8 323,4 583,0 522,3
(CAPEX / Przychody ze sprzedaŜy) 31,7% 33,4% 50,2% 47,1% 18,8% 12,5% 11,1%
Wskaźniki rynkowe
2008 2009 2010 2011P 2012P 2013P 2014P
P/E 16,0 19,3 16,0 19,0 8,9 5,7 5,9
P/CE 5,2 6,5 4,3 4,3 4,6 3,8 4,0
P/BV 2,3 2,1 1,9 1,7 1,5 1,3 1,3
P/S 2,4 3,3 3,0 2,7 1,8 1,4 1,4
FCF/EV 0,2% -0,5% -5,9% -6,6% 9,3% 18,9% 16,5%
EV/EBITDA 7,4 8,9 8,4 9,0 4,6 2,9 3,0
EV/EBIT 12,3 14,4 12,6 14,6 6,5 3,8 4,0
EV/S 2,4 2,9 2,8 2,7 1,7 1,1 1,2
DYield 0,2% 2,4% 0,0% 0,0% 2,6% 5,6% 17,5%
Cena (PLN) 108,4
Liczba akcji na koniec roku (mln) 23,0 34,0 34,0 34,0 34,0 34,0 34,0
MC (mln PLN) 2494,6 3687,0 3687,0 3687,0 3687,0 3687,0 3687,0
Kapitał udziałowców mniej. (mln PLN) 9,5 8,9 9,3 9,5 9,5 9,5 9,5
EV (mln PLN) 2 504,2 3 264,3 3 474,2 3 725,0 3 489,1 3 078,7 3 170,0
Michał Marczak tel. (+48 22) 697 47 38 Dyrektor Zarządzający
Dyrektor Departamentu Analiz michal.marczak@dibre.com.pl
Strategia, Telekomunikacja, Surowce, Metale
Departament Analiz:
Kamil Kliszcz tel. (+48 22) 697 47 06 kamil.kliszcz@dibre.com.pl
Paliwa, Chemia, Energetyka
Piotr Grzybowski tel. (+48 22) 697 47 17 piotr.grzybowski@dibre.com.pl
IT, Media
Maciej Stokłosa tel. (+48 22) 697 47 41 maciej.stoklosa@dibre.com.pl
Budownictwo, Deweloperzy
Jakub Szkopek tel. (+48 22) 697 47 40 jakub.szkopek@dibre.com.pl
Przemysł
Iza Rokicka tel. (+48 22) 697 47 37 iza.rokicka@dibre.com.pl
Banki
Gabriela Borowska tel. (+48 22) 697 47 36 gabriela.borowska@dibre.com.pl
Handel
Piotr Zybała tel. (+48 22) 697 47 01 piotr.zybala@dibre.com.pl
Deweloperzy
Departament SprzedaŜy Instytucjonalnej:
Piotr Dudziński tel. (+48 22) 697 48 22 Dyrektor
piotr.dudzinski@dibre.com.pl
Marzena Łempicka– Wilim tel. (+48 22) 697 48 95 Wicedyrektor
marzena.lempicka@dibre.com.pl Maklerzy:
Emil Onyszczuk tel. (+48 22) 697 49 63 emil.onyszczuk@dibre.com.pl
Grzegorz Stępień tel. (+48 22) 697 48 62 grzegorz.stepien@dibre.com.pl
Michał Jakubowski tel. (+48 22) 697 47 44 michal.jakubowski@dibre.com.pl
Tomasz Jakubiec tel. (+48 22) 697 47 31 tomasz.jakubiec@dibre.com.pl
Grzegorz Strublewski tel. (+48 22) 697 48 76 grzegorz.strublewski@dibre.com.pl
Michał Stępkowski tel. (+48 22) 697 48 25 michal.stepkowski@dibre.com.pl
Paweł Majewski tel. (+48 22) 697 49 68 pawel.majewski@dibre.com.pl
Zespół Obsługi Rynków Zagranicznych
Adam Prokop tel. (+48 22) 697 48 46 Kierownik Zespołu
adam.prokop@dibre.com.pl
Michał RoŜmiej tel. (+48 22) 697 48 64 michal.rozmiej@dibre.com.pl
Jakub Słotkowicz tel. (+48 22) 697 48 64 jakub.slotkowicz@dibre.com.pl
Jacek Wrześniewski tel. (+48 22) 697 49 85 jacek.wrzesniewski@dibre.com.pl
„Prywatny Makler”
Jarosław Banasiak tel. (+48 22) 697 48 70 Dyrektor Biura Aktywnej SprzedaŜy jaroslaw.banasiak@dibre.com.pl
Dom Inwestycyjny BRE Banku S.A.
ul. Wspólna 47/49 00-950 Warszawa www.dibre.com.pl
Ostatnie wydane rekomendacje dotyczące LW Bogdanka
Rekomendacja Trzymaj Kupuj Akumuluj Akumuluj
data wydania 2010-09-01 2010-11-09 2011-02-04 2011-03-22 Wyjaśnienia uŜytych terminów i skrótów:
EV - dług netto + wartość rynkowa (EV- wartość ekonomiczna) EBIT - Zysk operacyjny
EBITDA - zysk operacyjny przed operacjami finansowymi, opodatkowaniem i amortyzacją BOOK VALUE - wartość księgowa
WNDB - wynik na działalności bankowej P/CE - cena do zysku wraz z amortyzacją
MC/S - wartość rynkowa do przychodów ze sprzedaŜy EBIT/EV- zysk operacyjny do wartości ekonomicznej
P/E - (Cena/Zysk) - Cena dzielona przez roczny zysk netto przypadający na jedną akcję
ROE - (Return on Equity - Zwrot na kapitale własnym) - Roczny zysk netto dzielony przez średni stan kapitałów własnych P/BV - (Cena/Wartość księgowa) - Cena dzielona przez wartość księgową przypadającą na jedną akcję
Dług netto - kredyty + papiery dłuŜne + oprocentowane poŜyczki - środki pienięŜne i ekwiwalent MarŜa EBITDA - EBITDA / Przychody ze sprzedaŜy
Rekomendacje Domu Inwestycyjnego BRE Banku S.A.
Rekomendacja jest waŜna w okresie 6-9 miesięcy, o ile nie nastąpi wcześniejsza jej zmiana. Oczekiwane zwroty z poszczególnych rekomendacji są następujące:
KUPUJ - oczekujemy, Ŝe stopa zwrotu z inwestycji wyniesie co najmniej 15%
AKUMULUJ - oczekujemy, Ŝe stopa zwrotu z inwestycji znajdzie się w przedziale 5%-15%
TRZYMAJ - oczekujemy, Ŝe stopa zwrotu z inwestycji znajdzie się w przedziale -5% do +5%
REDUKUJ - oczekujemy, Ŝe stopa zwrotu z inwestycji znajdzie się w przedziale od -5% do -15%
SPRZEDAJ - oczekujemy, Ŝe inwestycja przyniesie stratę większą niŜ 15%.
Rekomendacje są aktualizowane przynajmniej raz na 9 miesięcy.
Niniejsze opracowanie wyraŜa wiedzę oraz poglądy jego autorów, według stanu na dzień sporządzenia opracowania. Niniejsze opracowanie zostało sporządzone z zachowaniem naleŜytej staranności, rzetelności oraz zasad metodologicznej poprawności i obiektywizmu na podstawie ogólnodostępnych informacji, które DI BRE Banku S.A. uwaŜa za wiarygodne, w tym informacji publikowanych przez emitentów, których akcje są przedmiotem rekomendacji. DI BRE Banku S.A. nie gwarantuje jednakŜe dokładności ani kompletności opracowania, w szczególności w przypadku, gdyby informacje na których oparto się przy sporządzaniu opracowania okazały się niedokładne, niekompletne, lub nie w pełni odzwierciedlały stan faktyczny.
Niniejsze opracowanie nie stanowi oferty lub zaproszenia do subskrypcji lub zakupu instrumentów finansowych. Niniejszy dokument ani Ŝaden z jego zapisów nie będzie stanowić podstawy do zawarcia umowy lub powstania zobowiązania. Niniejsze opracowanie jest przedstawione wyłącznie w celach informacyjnych i nie moŜe być kopiowane lub przekazywane osobom trzecim. W szczególności ani niniejszy dokument, ani jego kopia nie mogą zostać bezpośrednio lub pośrednio przekazane lub wydane w USA, Australii, Kanadzie, Japonii.
DI BRE Banku S.A. nie ponosi odpowiedzialności za decyzje inwestycyjne podjęte na podstawie niniejszego opracowania, ani za szkody poniesione w wyniku decyzji inwestycyjnych podjętych na podstawie niniejszego opracowania.
Do rekomendacji wybrano istotne dane z całej historii Spółki będącej przedmiotem rekomendacji ze szczególnym uwzględnieniem okresu jaki upłynął od poprzedniej rekomendacji Inwestowanie w akcje wiąŜe się z szeregiem ryzyk związanych miedzy innymi z sytuacją makroekonomiczną kraju, zmianą regulacji prawnych, zmianami sytuacji na rynkach towarowych. Wyeliminowanie tych ryzyk jest praktycznie niemoŜliwe.
Jest moŜliwe, Ŝe DI BRE Banku S.A. świadczy, będzie świadczyć, lub w przeszłości świadczył usługi na rzecz przedsiębiorców i innych podmiotów wymienionych w niniejszym opracowaniu.
Raport nie został przekazany do emitenta przed jego publikacją. DI BRE Banku S.A. pełni funkcję animatora emitenta oraz animatora rynku dla emitenta
DI BRE Banku, jego akcjonariusze i pracownicy mogą posiadać długie lub krótkie pozycje w akcjach emitenta lub innych instrumentach finansowych powiązanych z akcjami emitenta.
Powielanie bądź publikowanie niniejszego opracowania lub jego części, lub rozpowszechnianie w inny sposób informacji zawartych w niniejszym opracowaniu wymaga uprzedniej, pisemnej zgody DI BRE Banku S.A.
Adresatami rekomendacji są wszyscy Klienci Domu Inwestycyjnego BRE Banku SA .
Nadzór nad działalnością Domu Inwestycyjnego BRE Banku SA sprawuje Komisja Nadzoru Finansowego.
Osoby, które nie uczestniczyły w przygotowaniu rekomendacji ale miały lub mogły mieć dostęp do rekomendacji przed jej przekazaniem do publicznej wiadomości, to osoby zatrudnione w DI BRE Banku S.A. upowaŜnione do bezpośredniego dostępu do pomieszczeń, w których opracowywane były rekomendacje, inne niŜ analitycy wymienieni jako sporządzający niniejszą rekomendację.
Silne i słabe strony metod wyceny zastosowanych w rekomendacji:
DCF – uwaŜana za najbardziej właściwą metodologicznie techniką wyceny; polega ona na dyskontowaniu przepływów finansowych generowanych przez spółkę; jej wadą jest duŜa wraŜliwość na zmiany załoŜeń prognostycznych w modelu
Wskaźnikowa – opiera się na porównaniu mnoŜników wyceny firm z branŜy; prosta w konstrukcji, lepiej niŜ DCF odzwierciedla bieŜący stan rynku; do jej wad moŜna zaliczyć duŜą zmienność (wahania wraz z indeksami giełdowymi) oraz trudność w doborze grupy porównywalnych spółek.
