Polityka dywidendowa w polskich przedsiębiorstwach

Przedsiębiorstwa notowane na Giełdzie Papierów Wartościowych w War-szawie w mniejszości mają opracowane i jasno określone reguły wypłaty dendy. Niejednokrotnie inwestorzy są zaskakiwani informacją o wypłacie dywi-dendy lub zaprzestaniu jej wypłaty.

Atrakcyjność wypłacanej dywidendy można mierzyć jej wielkością lub sto-sunkiem do ceny akcji. Ten drugi sposób jest bardziej miarodajny i umożliwia porównanie atrakcyjności wypłacanej dywidendy pomiędzy spółkami. Określa się go jako stopa dywidendy i oblicza jako:

%

× 100

=

DY D (1)

gdzie:

DY – stopa dywidendy, D – dywidenda na jedną akcję, P – bieżąca cena akcji.

Wraz z wydłużaniem się czasu przebywania na giełdzie rośnie (choć nie-znacznie) skłonność spółek do płacenia dywidend. Jeżeli weźmiemy pod uwagę wszystkie spółki, które mogły przynajmniej raz wypłacić dywidendę, a więc były notowane przynajmniej przez jeden rok, to współczynnik skłonności do płacenia dywidend mierzony ilorazem liczby wypłat do liczby możliwych wy-płat wynosi 30,6%. Jeżeli weźmiemy pod uwagę tylko spółki, które przez 14 lat były notowane na giełdzie, to ich skłonność do płacenia dywidend wzrasta do 41,74%¹³.

12 M. Sierpińska: Op. cit., s. 95 i n.

13 Zob. M. Kowerski: Strategie dywidendowe spółek notowanych na Giełdzie Papierów Warto-ściowych w Warszawie w latach 1992-2007. „Ekonomista” 2008, nr 5.

W szczególności wysokie wartości wskaźnika (1) są zauważalne w tych okresach, kiedy na rynku kapitałowym przeważają spadki. Stopę dywidendy oraz roczną rentowność dla wszystkich notowanych spółek w latach 1992-2011 przedstawia tabela 1.

Tabela 1 Stopa dywidendy oraz roczna rentowność spółek notowanych na Giełdzie Papierów

Wartościowych w Warszawie w latach 1992-2011 na dzień 18.08.2011 Okres 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998

Stopa dywidendy (%) 0 0 0 2,3 1,2 1,3 0,9

Stopa zwrotu (%) 13,2 1095 -39,9 1,5 89,1 2,3 -12,8

Okres 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005

Stopa dywidendy (%) 0,6 0,8 1,3 1,3 1,6 1,3 2,8

Stopa zwrotu (%) 41,3 -1,3 -22 3,19 44,92 27,94 33,66

Okres 2006 2007 2008 2009 2010 2011

Stopa dywidendy (%) 2,9 2,6 4,6 2,1 1,59 3,7

Stopa zwrotu (%) 41,6 10,39 -51,07 46,85 18,77 -18,5 Źródło: Na podstawie danych Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie.

Na rysunku 2 zaprezentowano w ujęciu rocznym wyniki z tabeli 1 z pomi-nięciem lat 1992-1994 z uwagi na zerowy poziom wypłacanych dywidend.

-60 -40 -20 0 20 40 60 80 100

1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011

0 0,5 1 1,5 2 2,5 3 3,5 4 4,5 5

Stopa zwrotu (%) – skala lewa Stopa dywidendy (%) – skala prawa

% %

Rys. 2. Stopa dywidendy oraz stopa zwrotu na Giełdzie Papierów Wartościowych w Warszawie w latach 1995-2011

W okresach, w których na rynku przeważały spadki, stopa dywidendy rosła z racji charakteru budowy tego wskaźnika. Otrzymywane dywidendy oraz ich poziom w poszczególnych latach są dla inwestorów dodatkowym zyskiem w okre-sie hossy lub wręcz jedynym zyskiem podczas trwania inwestycji w okreokre-sie bessy. Ponadto wypłacona dywidenda nie powoduje wzrostu wartości portfela inwestora tylko jego spadek, ponieważ cena notowań jest korygowana o dywi-dendę brutto, a inwestor otrzymuje dywidywi-dendę netto pomniejszoną o podatek od zysków kapitałowych¹⁴.

Wzrost poziomu wypłaconej dywidendy jest odbierany przez inwestorów pozytywnie. Wynika to z założenia, że jeśli zarząd rekomenduje wypłatę więk-szej dywidendy, jest wysoce prawdopodobne, że przyszłe zyski spółki będą wyższe. Racjonalnie zarządzane przedsiębiorstwo nie może sobie pozwolić na wzrost wypłaty dywidendy w sytuacji, kiedy zakładane są w przyszłości gorsze wyniki lub nawet okresowe straty¹⁵.

Ponadto w praktyce często bywa, iż ceny akcji firm inwestujących w rozwój idą w górę, co oznacza dodatkową korzyść dla akcjonariusza w przyszłości.

Warto dodać jednak, iż na rozwiniętych rynkach kapitałowych inwestorzy anali-zują stopień atrakcyjności lokaty swojego kapitału w akcje przede wszystkim na podstawie wysokości wypłacanej dywidendy i regularności jej wypłacania. Jest wiele przykładów spółek (można powiedzieć: przyjęła się ogólna zasada), które na wypłatę dywidendy przeznaczają około 20%-30% osiąganego w danym roku zysku netto (Europa Zachodnia) albo co najmniej 30% (Stany Zjednoczone).

Daje to spółkom możliwość przyciągania nowych inwestorów, ponieważ wzrost stopnia ich atrakcyjności przekłada się na wzrost ceny waloru i w związku z tym mają one okazję do dodatkowej emisji oraz zebrania kapitału, który mogą prze-znaczyć na rozwój. Innym wskaźnikiem śledzonym pilnie przez inwestorów jest tzw. stopa dywidendy (dywidenda na akcję/cena akcji). Ogólnie uważa się, iż poziom tego wskaźnika w stabilnie rozwijających się gospodarkach powinien osiągnąć kilka procent (za zupełnie przyzwoity uważa się wskaźnik 10%). Ob-serwowana jest także zmienność w czasie wysokości wypłacanej przez spółkę dywidendy oraz jej poziom na tle innych spółek w branży. Wszystko to sprawia, iż spółki często decydują się na wypłatę dywidendy w sytuacji, gdy ponoszą straty albo kumulują dywidendy w pewnym okresie, aby nie zamykać sobie możliwości dopływu kapitału z rynku¹⁶.

14 Należy zwrócić uwagę, że w dzień po przyznaniu prawa do dywidendy (zgodnie z okresem rozliczenia praw wynikających z tytułu posiadania akcji na Giełdzie Papierów Wartościowych w Warszawie jest to okres 3 dni przed przyznaniem prawa do dywidendy zgodnie z rozlicze-niem n+3) rynkowa cena akcji jest korygowana o wypłaconą dywidendę.

15 B. Jabłoński: Dywidendy w spółkach. Cz. 2. „Gazeta Bankowa” 2009, nr 35, s. 38.

16 W. Dębski: Rynek finansowy i jego mechanizmy. Wydawnictwo Naukowe PWN, Warszawa 2002, s. 187.

Zmiany rynkowej ceny akcji są natomiast rezultatem zdolności spółki do generowania zysków (przepływów pieniężnych) i w związku z tym wypłacania dywidendy w przyszłości, przy czym zdolność ta zależy m.in. od będącego w dyspozycji spółki kapitału (większy kapitał, większe możliwe zyski w przy-szłości). Wpływ wysokości dywidendy i jej udziału w wypracowanym zysku spółki na bogactwo akcjonariuszy nie jest więc jednoznaczny: z jednej strony – wyższe dywidendy oznaczają wzrost tego bogactwa, z drugiej jednak – ograni-czają one potencjał wzrostu zysków spółki w przyszłości i w związku z tym także zyski kapitałowe inwestorów¹⁷.

Polityka dywidendowa przedsiębiorstwa oraz decyzje zarządów przedsię-biorstw związane z jej zmianą są zwykle analizowane przez inwestorów, którzy zwracają uwagę nie tylko na zyski płynące ze zmiany notowań akcji, ale również na inne profity z tytułu posiadanych akcji, czyli dywidendy. Zmniejszenie lub zaprzestanie wypłacania dywidendy skutkuje często sprzedażą akcji przez tych inwestorów, którzy oprócz wzrostu cen akcji liczą na otrzymywanie dywidendy.

Z kolei stabilny poziom stopy dywidendy lub jej zwiększenie jest odbierane przez inwestorów rynku kapitałowego pozytywnie. Świadczą o tym przeprowa-dzone badania wszystkich spółek notowanych na Giełdzie Papierów Wartościo-wych w Warszawie¹⁸. Portfele zbudowane ze spółek dywidendowych charakte-ryzują się nie tylko wyższą stopą zwrotu w okresie hossy, ale również przynoszą inwestorom mniejszą stratę w okresie bessy.