Instrumenty pochodne a zarządzanie długiem w jednostkach samorządu terytorialnego

Polski ustawodawca przewidział, iż JST mogą dokonywać lokat wolnych środ-ków m .in . w skarbowe papiery wartościowe i obligacje emitowane przez JST (art . 48 ust . 1 u .f .p .) . Termin „lokowanie” (inwestowanie) powinien być rozumiany w kon-tekście celu, którym ma być uzyskanie korzyści ekonomicznych²³, w najgorszym zaś przypadku ochrona spadku wartości posiadanych aktywów . Istota instrumentów pochodnych nie sprowadza się do lokowania, a do funkcji zabezpieczającej, arbitra-żowej lub spekulacyjnej . Katalog potencjalnych lokat został ściśle określony przez ustawodawcę .

Przepis art . 93 ust . 1 u .f .p . stanowi, że jednostki sektora finansów publicznych, z wyjątkiem Skarbu Państwa, nie mogą zaciągać pożyczek lub kredytów, emitować papierów wartościowych oraz udzielać poręczeń i gwarancji, których wartość no-minalna należna do zapłaty w dniu wymagalności, wyrażona w złotych, nie zosta-ła ustalona w dniu zawierania transakcji . Przykzosta-ładowo, kontrakty terminowe typu IRS odnoszą się wyłącznie do przepływów odsetkowych, a zatem wydają się nie pozostawać w sprzeczności z brzmieniem art . 93 ust . 1 u .f .p . Organ nadzoru za-sadnie zauważył, że z uwagi na pozostałe przepisy ustawy o finansach publicznych jednostka samorządu terytorialnego nie może również zawierać kontraktów termi-nowych typu IRS²⁴ . W rozpatrywanym zakresie wydaje się jednak, że nie należało-by przyznawać prymatu wykładni systemowej, a raczej odnieść się do przywołanej wyżej zasady legalizmu wyrażonej w art . 7 Konstytucji RP . Nie budzi wątpliwości, że każde zachowanie organu władzy publicznej powinno nie tylko opierać się na wyraźnie sformułowanym przepisie prawnym, lecz także mieścić się w granicach prawa . Przekroczeniem władzy finansowej jest arbitralne działanie władz publicz-nych, które nie mieści się w granicach upoważnienia ustawowego, czyli nadużycie swobody politycznej²⁵ .

Podzielić należy stanowisko organu nadzoru, że zarówno JST, jak i spółki zależne w świetle obecnie obowiązujących zapisów ustawy o finansach publicznych, w której w katalogu zamkniętym zawarto katalog obowiązków i uprawnień jednostek sektora finansów publicznych w zakresie zarządzania długiem . Zgodnie z dyspozycją art . 217 ust . 2 u .f .p . deficyt budżetu JST może być sfinansowany przychodami pochodzącymi ze: sprzedaży papierów wartościowych wyemitowanych przez JST; kredytów; po-życzek; prywatyzacji majątku JST; nadwyżki budżetu JST z lat ubiegłych; wolnych środków jako nadwyżki środków pieniężnych na rachunku bieżącym budżetu JST,

23 M . Bitner, Pochodne instrumenty finansowe w zarządzaniu długiem publicznym jednostek samorzą-du terytorialnego, „Samorząd Terytorialny” 2009, nr 4, s . 49 .

24 Tamże .

25 T . Dębowska-Romanowska, Prawo finansowe. Część konstytucyjna wraz z częścią ogólną, Warsza-wa 2009, s . 39 .

Prawne możliwości wykorzystania instrumentów pochodnych 165 wynikających z rozliczeń wyemitowanych papierów wartościowych, kredytów i po-życzek z lat ubiegłych . Ustawodawca nie przewidział możliwości zawierania w tym zakresie kontraktów terminowych . Organ nadzoru nad gospodarką finansową JST słusznie bowiem uznał, iż „z istoty kontraktów terminowych CIRS wynika, że przy tego rodzaju transakcjach przewalutowaniu podlega kwota główna należności (war-tość nominalna należna w dniu zapłaty) na taką walutę, która w danym momencie charakteryzuje się najniższym oprocentowaniem . Taka operacja jednak wiąże się z tym, że w momencie spłaty wartość nominalna należności głównej po kolejnym przewalutowaniu (uwzględniając aktualny kurs) może różnić się od wartości nomi-nalnej należnej w dniu zapłaty zapisanej w zawartej umowie” .

Z aprobatą należy się więc odnieść do prawidłowej praktyki organu nadzoru nad gospodarką finansową gmin, które konsekwentnie uznają, że „wszelkich ope-racji na środkach publicznych dokonywać można jedynie na podstawie stosownego upoważnienia, przez które należy rozumieć kompetencję wynikającą z przepisów prawa”²⁶ .

W literaturze przedmiotu²⁷ zostało wyrażone stanowisko, że „najprostszym sposobem zmniejszenia ekspozycji na ryzyko JST, która zaciągnęła dług o zmien-nej stopie procentowej, jest zawarcie porozumienia ustalającego pewne ogranicze-nia wysokości odsetek poprzez ustalenie górnej granicy odsetek, które mogą być płacone od określonego kapitału (tzw . cap)²⁸ . «Nabywca» cap płaci swemu wierzy-cielowi odsetki co najwyżej według wysokości ustalonego progu, który z kolei jest ustalany na podstawie określonej stawki bazowej (np . trzymiesięczny LIBOR) . Jeżeli drugą stroną porozumienia jest bank-wierzyciel, ponosi on ryzyko

wzro-26 Zob . Odpowiedź Regionalnej Izby Obrachunkowej w Bydgoszczy, pismo RIO/ KA/078/9/2008 z dnia 14 kwietnia 2008 r ., na pismo w sprawie możliwości zawierania przez JST (również spółki zależne) kontraktów terminowych tzw . CIRS (Currency Interest Rate Swap) lub IRS (In-terest Rate Swap), http://www .bydgoszcz .rio .gov .pl/?p=document&action=show&id=854&bar_

id=853 (dostęp: 17 .11 .2016 r .) .

27 M . Bitner, Pochodne instrumenty finansowe, s . 46 .

28 Warto zauważyć, że w prawie polskim przyjęto zakaz pobierania nadmiernych (tzw . lichwiar-skich) odsetek . Zgodnie z dyspozycją art . 359 § 2¹ k .c . „maksymalna wysokość odsetek wyni-kających z czynności prawnej nie może w stosunku rocznym przekraczać czterokrotności wy-sokości stopy kredytu lombardowego Narodowego Banku Polskiego (odsetki maksymalne)” . Postanowienia umowne nie mogą wyłączać ani ograniczać przepisów o odsetkach maksymal-nych, także w razie dokonania wyboru prawa obcego . W takim przypadku stosuje się przepi-sy ustawy (art . 359 § 2³ k .c .) . „Nadmierna wysokość” odnosi się do odsetek kapitałowych, ale także zawyżonych odsetek za opóźnienie (zob . np . wyrok SN z dnia 8 stycznia 2003 r ., II CKN 1097/00, OSNC 2004, nr 4, poz . 55) . Jeszcze przed wejściem w życie przepisu art . 359 § 2¹ k .c . bywały one określane jako sprzeczne z zasadami współżycia społecznego (zob . np . wyrok SN z dnia 27 lipca 2000 r ., IV CKN 85/00, OSP 2001, z . 3, poz . 48, z glosą A . Stelmachowskiego;

wspomniany wyżej wyrok SN z dnia 8 stycznia 2003 r ., II CKN 1097/00, z aprobującą glosą M . Lemkowskiego, PPH 2004, nr 10) .

stu oprocentowania długu ponad uzgodniony limit, jeśli zaś drugą stroną był inny bank, obowiązany jest do pokrycia różnicy odsetek wynikającej z zastosowania stopy oprocentowania długu i stopy cap, przy czym należność płaci zwykle bez-pośrednio bankowi będącemu wierzycielem . «Nabywca» cap płaci «sprzedawcy»

przy zawarciu umowy premię, której wysokość zależy od poziomu ustalonego cap, okresu obowiązywania umowy oraz oczekiwanych wahań ogólnego poziomu stóp procentowych . Okres obowiązywania porozumienia powinien oczywiście odpo-wiadać okresowi spłaty długu . Dla zabezpieczenia minimalnej rentowności lokat na rynku pieniężnym stosuje się porozumienie odwrotne – floor” . Agencja ratin-gowa Standard & Poor’s opiera ocenę jakości korzystania przez jednostkę samo-rządową z instrumentów pochodnych na analizie następujących kryteriów: ryzyku przedwczesnego zakończenia transakcji, wiarygodności kontrahenta, jakości po-siadanego portfela derywatów, polityce dotyczącej korzystania z derywatów oraz procedurach związanych z ich korzystaniem²⁹ .

W rozważanym zakresie warto wskazać na praktykę samorządów lokalnych nie-których państw nieumiejętnego stosowania instrumentów pochodnych w ich gospo-darce³⁰:

– londyńskie gminy miejskie (London Borough of Hammersmith and Fulham) w latach 1987–1989 zawarły około 600 umów swap³¹; sąd apelacyjny w 1991 r . orzekł, że władze lokalne nie miały prawa uczestnictwa w rynku swapów, a organ stanowiący przekroczył kompetencje wynikające z przepisów prawa, w konse-kwencji stwierdzono nieważność transakcji oraz wprowadzono zakaz stosowania instrumentów pochodnych przez samorządy³²;

– w hrabstwie Orange (USA) w połowie lat 90 . XX w . wykorzystywano struktury-zowane instrumenty finansowe w celu otrzymywania zysków z uzależnionych od przyszłej „ceny” rynkowych stóp procentowych, indeksów, a także innych zbli-żonych wielkości³³ . Stosowanie pochodnych instrumentów finansowych dopro-wadziło do strat rzędu 1,6 mld dolarów³⁴, w wyniku których hrabstwo w 1996 r . zgłosiło do sądu wniosek o ogłoszenie upadłości;

29 Niniejszy akapit za: M . Bitner, Pochodne instrumenty finansowe, s . 46–47 i cyt . tam Public Finance Criteria: Municipal Swaps, Standard & Poor’s, 2004 .

30 P . Zawadzka, Instrumenty finansowe w gospodarce gminy, Warszawa 2015, s . 398–405 .

31 Wcześniejsze przykłady stosowania derywatów przez społeczności lokalne omawia D .M . Chan-ce, A chronology of derivatives, „Derivatives Quarterly” 1995, nr 2, s . 1–8 .

32 A . Tickell, Creative finance and the local state: the Hammersmith and Fulham swaps affair, „Polit-ical Geography”, Vol . 17, No . 7, s . 865 . Zob . Hazell v. Hammersmith and Fulham, LBC (1992) 2 AC 1; G . Piga, Dervatives and Public Debt Managemant, Zurich 2001, s . 73 .

33 T . Nieborak, S . Huczek, Instrumenty pochodne w działalności samorządu terytorialnego – podsta-wowe zagadnienia, „Finanse Komunalne” 2004, nr 12, s . 10 .

34 T . Nieborak, S . Huczek, Instrumenty pochodne, s . 9 i cyt . tam D .J . Ross, M .H . Miller, The Orange County bankruptcy and its aftermath. Some new evidence, „Journal of Derivatives” 1997, Vol . 4, s . 51–61 .

Prawne możliwości wykorzystania instrumentów pochodnych 167 – we włoskiej miejscowości Baschi (2,8 tys . mieszkańców) utrzymywano otwar-te pozycje na instrumentach pochodnych o wartości ok . 2,5 mln euro . Umowy w kilkuletniej perspektywie przyniosły straty przekraczające kilkakrotnie wyso-kość dochodów budżetowych;

– włoskie miasta i regiony w latach 1997–2007 rokiem pożyczyły 111 mld euro z banków inwestycyjnych, m .in . w ramach kontraktów IRS, na łączną kwotę 35  mld euro . Spektakularnym przykładem było miasto Mediolan (Włochy), w którego imieniu podpisano w 2005 r . umowy w związku z emisją 30-letnich obligacji o łącznej wartości 1680 mln euro . W wyniku strat wystąpiono z po-wództwem przeciw bankom, oskarżając je o brak rzetelnej informacji co do ry-zyka związanego z umowami swap oraz o 100 mln euro nielegalnego zysku³⁵; – kredyty strukturyzowane udzielane francuskim samorządom lokalnym, m .in .

Melun, Sassenage oraz Trégastel³⁶; w wyniku tego typu praktyki we Francji w dniu 7 grudnia 2009 r . opublikowano Kartę dobrego postępowania między bankami a samorządami³⁷;

– samorządy niemieckie w następstwie zawartych umów w przedmiocie instru-mentów pochodnych także ponosiły znaczące straty . Federalny Trybunał Kon-stytucyjny (Bundesverfassungsgericht) w Niemczech uznał, że bank ponosi winę w związku ze sposobem skonstruowania umowy swapu procentowego³⁸ .

Stosowanie instrumentów pochodnych przez samorządy lokalne doprowadzało do strat finansowych, w następstwie czego w niektórych krajach wprowadzono zakaz stosowania instrumentów pochodnych (Wielka Brytania, Włochy) . Uwagę zwraca zorganizowana polityka banków, mająca na celu sprzedaż pochodnych instrumen-tów finansowych samorządom w wybranych krajach Europy . Jako atut stosowania derywatów w gospodarce samorządów wskazywano poprawę bilansu lub obietnicę wysokiej stopy zwrotu . Wskazać także należy, iż w ciągu pierwszej dekady XXI w . banki inwestycyjne, oprócz wyżej wskazanych przykładów, sprzedawały złożone in-strumenty pochodne m .in . w Austrii, Belgii, Grecji, Portugalii .

35 W grudniu 2012 roku sąd po raz pierwszy zasądził od banków na rzecz miasta Mediolan zapła-tę około 90 mln euro (119,6 mln dolarów) . Kilkuletnie poszapła-tępowania sądowe skutkowały orze-czeniami kar pieniężnych w wysokości 1 mln euro w stosunku do każdego z banków . E . Mar-tinuzzi, Deutsche Bank, UBS Convicted by Milan Judge for Fraud Role, Dec 20, 2012, http://www . bloomberg .com/news/2012–12–19/deutsche-bank-ubs-convicted-by-milan-judge-for-role-in-fraud .html (dostęp: 17 .11 .2016 r .) .

36 Zob . Rapport fait au nom de la Commission d’Enquête sur les produits financiers à risque souscrits par les acteurs publics locaux, http://www .assemblee-nationale .fr/13/pdf/rap-enq/r4030 .pdf (dostęp:

17 .11 .2016 r .) .

37 Charte de bonne conduite entre les etablissements bancaires et les collectivites locales, http://www .col-lectivites-locales .gouv .fr/files/files/091207banques_collectivites-1 .pdf (dostęp: 17 .11 .2016 r .) .

38 Wyrok z dnia 22 marca 2011 r . Federalnego Trybunału Konstytucyjnego (Bundesverfassungs-gericht), Urteil vom 22 .03 .2011, XI ZR 33/10 .

* * *

Zasada legalności, o której mowa w art . 7 Konstytucji RP, ma zastosowanie za-równo do Skarbu Państwa, jak i JST W ramach zarządzania długiem publicznym dopuszczalne jest i pożądane korzystanie z instrumentów pochodnych . W drodze analogii nie można jednak przypisać JST prawa do dokonywania transakcji na in-strumentach pochodnych .

Wskazane w niniejszym opracowaniu przykłady wskazują, że wykorzystywanie instrumentów pochodnych przez samorządy lokalne we wskazanych państwach było nieumiejętne i nie przyniosło pozytywnych skutków w dłuższym horyzoncie czasu, doprowadzając nierzadko do niewypłacalności . Podkreślić jednak trzeba, że chodziło tam raczej o chęć uzyskania korzyści w wyniku spekulacji . Służyły temu nierzadko modyfikowane, a nie klasyczne instrumenty pochodne . Nie miało to nic wspólnego z efektywnym zarządzaniem środkami publicznymi .

De lege lata brak przepisu, który umożliwiałby stosowanie pochodnych instru-mentów finansowych w gospodarce JST . Można rozważyć ich dopuszczenie w ra-mach zabezpieczenia zaciągniętych zobowiązań finansowych w odpowiednio dużych JST i przy niezbędnym wsparciu w tym zakresie profesjonalnego zaplecza dorad-ców z rozpatrywanego zakresu . Korzyści stosowania ich jako instrumentu zabez-pieczającego przed zmianami kursowymi są niezaprzeczalne . Uzasadnione mogłoby wydawać się dopuszczenie prawem możliwości zabezpieczenia przez gminę przed niekorzystnymi z jej punktu widzenia zmianami parametrów zadłużenia, zwłaszcza stopy procentowej czy kursu walutowego, które mogłyby wówczas być kompensowa-ne przez dodatnie przepływy pieniężkompensowa-ne, wynikające z transakcji z wykorzystaniem instrumentów pochodnych . Nie budzi wątpliwości, że także rodzaj zabezpieczenia emisji papierów wartościowych powinien expressis verbis wynikać z przepisów prawa, a w sytuacji dopuszczenia takiej możliwości JST powinny dokładać jak największej staranności w korzystaniu z tego typu instrumentów .

Bibliografia

Banaszak B ., Komentarz do art. 7 Konstytucji RP, [w:] Komentarz do Konstytucji RP, Warszawa 2009 .

Bitner M ., Pochodne instrumenty finansowe w zarządzaniu długiem publicznym jedno-stek samorządu terytorialnego, „Samorząd Terytorialny” 2009, nr 4 .

Chance D .M ., A chronology of derivatives, „Derivatives Quarterly” 1995, nr 2 . Charte de bonne conduite entre les etablissements bancaires et les collectivites locales, http://

www .collectivites-locales .gouv .fr/files/files/091207banques_collectivites-1 .pdf (dostęp: 17 .11 .2016 r .) .

Dębowska-Romanowska T ., Prawo finansowe. Część konstytucyjna wraz z częścią ogól-ną, Warszawa 2009 .

Prawne możliwości wykorzystania instrumentów pochodnych 169 Dług publiczny. Raport roczny 2013, Ministerstwo Finansów, Warszawa 2014 . Dług publiczny. Raport roczny 2014, Ministerstwo Finansów, Warszawa 2015 . Dług publiczny. Raport roczny 2015, Ministerstwo Finansów, Warszawa 2016 . Hazell v. Hammersmith and Fulham, LBC (1992) 2 AC 1 .

Łyszczak M ., Prawne otoczenie rynku kapitałowego, Wrocław 1997 .

Marchewka-Bartkowiak K ., Cele i niezależność polityki zarządzania długiem publicz-nym – doświadczenia wybranych krajów, „Bank i Kredyt” 2001, nr 9 .

Marchewka-Bartkowiak K ., Zarządzanie długiem publicznym. Teoria i praktyka państw Unii Europejskiej, Warszawa 2008 .

Martinuzzi E ., Deutsche Bank, UBS Convicted by Milan Judge for Fraud Role, Dec 20, 2012, http://www .bloomberg .com/news/2012–12–19/deutsche-bank-ubs--convicted-by-milan-judge-for-role-in-fraud .html (dostęp: 17 .11 .2016 r .) . Nieborak T ., Huczek S ., Instrumenty pochodne w działalności samorządu terytorialnego

– podstawowe zagadnienia, „Finanse Komunalne” 2004, nr 12 .

Odpowiedź podsekretarza stanu w Ministerstwie Finansów – z upoważnienia mini-stra – na interpelację nr 16895 w sprawie stosowania przez Ministerstwo Finan-sów instrumentów pochodnych z dnia 23 września 2010 r ., http://orka2 .sejm . gov .pl/IZ6 .nsf/main/4DF6F8C2 (dostęp: 17 .11 .2016 r .) .

Odpowiedź Regionalnej Izby Obrachunkowej w Bydgoszczy, pismo RIO/

KA/078/9/2008 z dnia 14 kwietnia 2008 r ., na pismo w sprawie możliwości zawierania przez JST (również spółki zależne) kontraktów terminowych tzw . CIRS (Currency Interest Rate Swap) lub IRS (Interest Rate Swap), http://www . bydgoszcz .rio .gov .pl/?p=document&action=show&id=854&bar_id=853 (dostęp:

17 .11 .2016 r .) .

OTC derivatives statistics at end-December 2013, Bank for International Settlements, May 2014, http://www .bis .org/publ/otc_hy1405 .pdf .

Piga G ., Dervatives and Public Debt Managemant, Zurich 2001 .

Popova I ., Simkins B ., The Value of OTC Derivatives: Case Study Analyses of Hedges by Publicly Traded Non-Financial Firms, International Swaps and Derivatives Asso-ciation, Inc ., March 2014 .

Public Finance Criteria: Municipal Swaps, Standard & Poor’s, 2004 .

Rapport fait au nom de la Commission d’Enquête sur les produits financiers à risque so-uscrits par les acteurs publics locaux, http://www .assemblee-nationale .fr/13/pdf/

rap-enq/r4030 .pdf (dostęp: 17 .11 .2016 r .) .

Ross D .J ., Miller M .H ., The Orange County bankruptcy and its aftermath. Some new evidence, „Journal of Derivatives” 1997, Vol . 4 .

Sarnowski J ., Rynki finansowe, [w:] A . Dmowski, J . Sarnowski, D . Prokopowicz, Pod-stawy finansów i bankowości, Warszawa 2005 .

Sobolewski L ., [w:] L . Sobolewski (red .), Prawo o publicznym obrocie papierami war-tościowymi, Warszawa 1999 .

Starościak J ., Prawne formy i metody działania administracji, [w:] T . Rabska (red .), System prawa administracyjnego, t . 3, Wrocław 1978 .

Tickell A ., Creative finance and the local state: the Hammersmith and Fulham swaps affair, „Political Geography”, Vol . 17, No . 7 .

Wyrok NSA z dnia 24 maja 1993 r ., III SA 2017/1992, ONSA 1993, nr 4, poz . 113, LEX nr 10400 .

Zaradkiewicz K ., [w:] Prawo rynku kapitałowego. Komentarz, wyd . 2, red . M . Wierz-bowski, L . Sobolewski, P . Wajda, Warszawa 2014 .

Zawadzka P ., Instrumenty finansowe w gospodarce gminy, Warszawa 2015 . Orzeczenia

Uchwała 7 sędziów NSA z dnia 22 kwietnia 2002 r ., FPS 5/02, ONSA 2002, nr 4, poz . 137 .

Wyrok SN z dnia 27 lipca 2000 r ., IV CKN 85/00, OSP 2001, z . 3, poz . 48, z glosą A . Stelmachowskiego .

Wyrok SN z dnia 8 stycznia 2003 r ., II CKN 1097/00, OSNC 2004, nr 4, poz . 55 . Wyrok SN z dnia 8 stycznia 2003 r ., II CKN 1097/00, z aprobującą glosą M .

Lem-kowskiego, PPH 2004, nr 10 .

Wyrok z dnia 22 marca 2011 r . Federalnego Trybunału Konstytucyjnego (Bundes-verfassungsgericht), Urteil vom 22 .03 .2011, XI ZR 33/10 .

Streszczenie

Celem opracowania jest analiza prawnych możliwości zastosowania instrumen-tów pochodnych w ramach zarządzania długiem publicznym w Polsce . Autorka roz-waża m .in ., czy wykorzystanie instrumentów pochodnych jest dopuszczalne w go-spodarce jednostek samorządu terytorialnego . Nie ma wątpliwości, że nie wszystkie instrumenty pochodne nadają się do zarządzania długiem . Instrumenty te charakte-ryzuje znaczące ryzyko finansowe, czego dowiodły doświadczenia niektórych samo-rządów lokalnych na świecie . Przedstawiono zatem, jak instrumenty pochodne były wykorzystywane w tym zakresie . Autorka formułuje pewne sugestie co do dalszych badań empirycznych i teoretycznych w tej dziedzinie . Wykorzystanie instrumentów pochodnych w ramach sektora publicznego powinno być uregulowane w sposób jak najbardziej przejrzysty .

Summary

The aim of this study is to analyze the admissibility of derivatives to manage public debt . It shows how the derivatives are used to manage public debt in Poland . The aim of the article is also to consider the question of whether it is acceptable to use derivatives in by Polish local government units . Derivatives carry significant financial risks that have unfortunately manifested themselves to some local

govern-Prawne możliwości wykorzystania instrumentów pochodnych 171 ments in the world . The paper also shows how derivatives where used by those local governments in another countries and concludes with some specific lessons learned about debt-related derivative usage for public financial managers . There is no doubt that not all derivatives are suitable for the management of debt . The author offers some suggestions for further empirical and theoretical research in this area . There is a need for transparency on the use of such instruments .

Słowa kluczowe: zarządzanie długiem publicznym, instrumenty pochodne, podsta-wy prawne

Keywords: public debt management, derivatives, legal basis

Wiesława Ziółkowska*

Niektóre aspekty nierówności społecznych