osza-cowania wpływu aktywności systemu finansowego na wzrost gospodarczy, stawia py-tanie, czy oddziaływanie to jest duże, czy też podsektory, którymi są banki i rynki pa-pierów wartościowych, stanowią istotną, pierwszoplanową rolę w kształtowaniu wzrostu w poszczególnych stadiach rozwoju gospodarki. Podstawową słabością tych badań, ich wyników jest niewystarczająco precyzyjna więź między teorią a pomiarami. Twórcy teorii skupiają się na podstawowych funkcjach pełnionych przez sektor finansowy, czyli two-rzeniu informacji, wywieraniu nacisku na nadzór właścicielski, ułatwianiu zarządzania ry-zykiem, gromadzeniu oszczędności, ułatwianiu wymiany, a także badaniu jak te procesy wpływają na decyzje o alokacji zasobów, kształtowanie się produktywności czynników produkcji a następnie na wzrost gospodarczy.
Badania ogniwa finanse – wzrost gospodarczy z przełomu XX i XXI wieku, empi-ryczna jego weryfikacja dotyczyła nie tyko roli sektora finansów, ale również kierunku bezpośredniego i pośredniego oddziaływania, siły i kanałów wpływu oraz jego uwa-runkowań. Wpływ bada się na ogół metodami ekonometrycznymi, stosując nie tylko regresję prostą czy też wieloraką, ale z uwzględnieniem instrumentalizacji zmiennych endogenicznych, równań współzależnych, a także testów statystycznych przyczynowo-ści. Pogłębiając wiedzę z tego zakresu, badacze wykorzystywali metody regresji na da-nych przekrojowych, panelowych, szeregach czasowych. Badania były prowadzone na poziomie krajów, przemysłów, firm i uzupełniane analizą przypadków.
Zarówno z punktu widzenia teorii, jak i ewidencji empirycznej jak dotychczas nie ma wśród uczonych jednoznacznej opinii co do roli sektora finansów w tworzeniu boga-ctwa, a także w generowaniu wzrostu gospodarczego. Główne kontrowersje są skupio-ne wokół dwóch kwestii, a mianowicie kierunku oddziaływania oraz postaci analityczskupio-nej zależności między rozwojem sektora finansów a wzrostem gospodarczym.
82
Wcześniejsze studia nad rozwojem finansów i wzrostem gospodarczym – ze wzglę-du na dostępność danych – były prowadzone na mniej licznych próbach statystycznych krajów z wykorzystaniem regresji na danych przekrojowych [King, Levine 1993; Levine, Zervos 1998]. Jednak wnioski wyprowadzane z tego typu badań przede wszystkim spro-wadzone zostały do stwierdzenia, że za pomocą wskaźników rozwoju finansów można w miarę precyzyjnie jedynie przewidywać wzrost gospodarczy. Na ogół w badaniach tych nie podjęto studiów nad przyczynowością. Zauważono przede wszystkim silną dodatnią korelację między miarami rozwoju finansowego a wzrostem gospodarczym [Levine 2005].
Według ujęć teoretycznych, które pojawiły się w drugiej połowie XX wieku badacze [Greenwood, Jovanovic 1990] pokazali mechanizmy pośrednictwa finansowego prowa-dzące do gromadzenia oszczędności, alokacji zasobów, dywersyfikacji ryzyka i przyczy-niania się do wzrostu gospodarczego. W ramach teorii wzrostu endogenicznego uczeni wprowadzili pewne siły, mechanizmy, które kompensują malejące przychody z kapitału, wynikające z założeń teorii neoklasycznej. Pojęcie kapitału zostało rozszerzone między innymi o kapitał ludzki, wiedzę, co pozwalało ujmować postęp technologiczny w spo-sób endogeniczny. Zakłada się, że rozprzestrzenianie się wiedzy, efektów działalności gospodarczej w postaci innowacji, przyczynia się do pojawiania się dodatnich efektów zewnętrznych i w tenże sposób wyhamowuje skutki działania prawa malejących przy-chodów, a zatem stymuluje wzrost gospodarczy. Nawet w warunkach niedoskonałej konkurencji, ułomności działania mechanizmów rynkowych, innowacje umożliwiają firmom uzyskanie przejściowo nadzwyczajnych zysków. W ten sposób tworzone są za-chęty na rzecz postępu technologicznego i podtrzymywania wzrostu gospodarczego.
W tym zakresie, w jakim innowacje i tworzenie wiedzy jest finansowane ze źródeł zewnętrznych, wzrost zależy od efektywności działań sektora finansowego [Becsi, Zsolt 1997], w tym od korzyści skali, rozwoju finansów. Przyjmuje się, że pośrednictwo finanso-we skutkuje zmniejszaniem kosztów asymetrii informacji oraz kosztów transakcyjnych, łagodzi wahania występujące na rynku i wpływa na decyzje promujące produktywność. Zakłada się również, że pośrednicy finansowi ewaluują i monitorują usługi bardziej efek-tywnie niż indywidualne jednostki. Wzrost gospodarczy jest podtrzymywany w wyniku procesu alokacji środków, skutkującego podniesieniem jakości inwestycji przy wykorzy-staniu funkcji informacyjnej, monitorowania i kontroli.
Wyniki późniejszych studiów, w których uwzględniono szeregi czasowe zmiennych, badania na danych panelowych z efektami stałymi w czasie i przestrzeni, zastosowano instrumentalizację zmiennych, przeprowadzono pełną analizę przyczynowości, wska-zały, że pozytywne oddziaływanie rozwoju finansowego nie jest bezwzględne, nie jest faktem oczywistym [Cecchetti, Kharroubi 2015].
83 O ile jest wśród badaczy konsensus, to w sprawie, że między rozwojem finansowym a wzrostem gospodarczym występuje współzależność. Takiej zgody nie ma co do kie-runku oddziaływania. Na podstawie studiów na danych przekrojowych i panelowych potwierdzono stymulowanie wzrostu gospodarczego za pomocą rozwoju sektora finansów przy kontroli głównych determinant wzrostu gospodarczego, stałych efek-tów krajowych, a także obciążenia pominiętymi zmiennymi objaśniającymi i w wyni-ku współzależności zmiennych [King, Levine 1993; Christopoulos, Tsionas 2004; Levine 2005]. Autorzy wskazali, że finanse wpływają na wzrost gospodarczy, a zatem polityki, które promują rozwój finansów, prowadzą gospodarkę na ścieżkę wzrostu gospodar-czego. Inni badacze podkreślają, że wzrost gospodarczy stymuluje rozwój sektora fi-nansów. Wraz ze wzrostem gospodarczym następuje przechodzenie do wyższych sta-diów rozwoju gospodarczego, zgłaszany jest coraz większy popyt na usługi finansowe [Goldsmith 1969; Yung 1986]. Argumenty jeszcze innych badaczy są skoncentrowane na dwustronnej dodatniej współzależności między rozwojem finansów a wzrostem gospo-darczym [Blackburn, Huang 1998; Khan 2001; Shan, Morris, Sun 2001]. Według Patricka [1966] kierunek oddziaływania jest uwarunkowany stadium rozwoju gospodarczego kraju. We wcześniejszych stadiach finanse stymulują wzrost gospodarczy, a potem kie-runek się zmienia. Na niższych stadiach rozwoju sektor finansów przez alokację środków symuluje wzrost, na wyższym poziomie rozwoju gospodarczego zwiększony zostaje po-pyt na usługi finansowe, a zatem wzrost gospodarczy napędza rozwój finansów.
W XXI wieku ukazało się szereg publikacji, w których autorzy podkreślają, że wyni-ki badań wskazują, iż nie w każdych warunkach współzależność między rozwojem fi-nansów a wzrostem gospodarczym jest pozytywna. De Gregorio i Guidotti [1995] na bazie danych dla 100 krajów za okres 1960–1985 oraz 12 krajów Ameryki łacińskiej za lata 1950–1985 stwierdzili, że długookresowa relacja między wzrostem gospodarczym a rozwojem finansów, reprezentowanym przez udział kredytów bankowych dla sektora prywatnego w PKB, jest przeciętnie dodatnia, ale zmienia się wraz ze zmianą próby sta-tystycznej krajów. W krajach Ameryki łacińskiej jest to związek ujemny. Jest on zdaniem autorów skutkiem liberalizacji finansów w warunkach niskiej jakości instytucji jako reguł gry. Obecnie badacze Banku Międzynarodowych Rozrachunków, Międzynarodowego Funduszu Walutowego sugerują, że rozwój sektora finansów jest stymulatorem wzrostu gospodarczego tylko do pewnego progu, następnie wyhamowuje wzrost gospodarczy [Cecchetti, Kharroubi, 2015; Arcand i in. 2015].
84