Ryzyko związane z różnymi typami połączeń

Wskazano powyżej, iż ocena skutków połączenia z punktu widzenia wierzycieli danej spółki jest zadaniem skomplikowanym i może być różna nawet w odniesieniu do wierzycieli tej samej spółki. Wymaga ona uwzględnienia nie tylko bieżącej sytuacji ekonomicznej, ale także perspektyw na przyszłość i ryzyka ziszczenia się określonych zdarzeń mających negatywny bądź pozytywny wpływ na kondycję ekonomiczną spółki. Tym niemniej w oderwaniu od tych elementów można spróbować wyróżnić kilka sytuacji, które najczęściej wiążą się z różnym stopniem ryzyka dla wierzycieli.

97 W rozumieniu księgowym pojęciu zobowiązań odpowiada pojęcie długu w znaczeniu prawnym. 98

Prawo upadłościowe i naprawcze posługuje się pojęciem zobowiązań. Jest to nieprecyzyjne i mylące. Nie wiadomo, czy chodzi o zobowiązania (czyli długi wraz z rezerwami na zobowiązania) ujęte w pasywach bilansu spółki, czy długi w rozumieniu prawa cywilnego. To są zupełnie różne rzeczy, które mogą dawać zupełnie inny obraz spółki. Wypowiedzi doktryny nie odnoszą się wprost do tej kwestii, ale z ich kontekstu można wywnioskować, że przez słowo zobowiązania w art. 11 PUiN rozumie się długi.

Wskazana klasyfikacja nie ma oczywiście charakteru zupełnego. Nie jest to klasyfikacja typów połączeń spełniająca przesłanki podziału logicznego. Chodzi jedynie o zwrócenie uwagi na pewną korelację, jaka zachodzi pomiędzy najczęstszymi motywami połączeń a ryzykiem dla wierzycieli. Połączenie spółek może bowiem służyć osiągnięciu różnych celów, nie zawsze ściśle związanych z klasycznymi przyczynami, takimi jak koncentracja kapitału, zwiększenie efektywności działania bądź pozyskanie nowych rynków⁹⁹. Poszczególne sytuacje, w których przeprowadzane są integracje prawne spółek wiążą się ze zróżnicowanym poziomem ryzyka dla wierzycieli. Oczywiście, można tylko wskazywać na pewne tendencje, gdyż – jak wskazano powyżej – w konkretnym przypadku stopień zagrożenia dla wierzycieli może przedstawiać się zupełnie odmiennie. W oparciu o analizę przeprowadzanych połączeń, uzasadnione jest wskazanie trzech najczęstszych sytuacji.

1.3.3.1 Połączenie jako sposób integracji gospodarczej niepowiązanych kapitałowo podmiotów

Sytuacja, w której łączą się niepowiązane kapitałowo spółki w celu wzmocnienia swojej pozycji rynkowej, stanowi najczęstszy model, do którego odnoszą się podręczniki prawnicze wyjaśniając motywy łączeń spółek. W praktyce jednak tego rodzaju połączenia stanowią tylko niewielki procent ogółu i są spotykane dość rzadko¹⁰⁰.

Wskazany typ połączeń wiąże się, co do zasady, z najniższym stopniem ryzyka dla wierzycieli. Wynika to z faktu, że w takich sytuacjach najczęściej nie ma innych – poza czysto ekonomicznymi – argumentów skłaniających spółki do połączenia. Wówczas to rzeczywiście chęć utworzenia jednego silniejszego gospodarczo podmiotu stanowi najczęściej zasadniczą przesłankę przeprowadzenia omawianego procesu. Jeżeli spółki nie są powiązane kapitałowo, nie występuje ryzyko nacisku wspólników na połączenie ze względu na ich partykularny interes, nawet jeśli mogłoby ono być niekorzystne dla jednej ze spółek. Logika takiej sytuacji zakłada, że zarówno same spółki, jak i ich wspólnicy muszą postrzegać połączenie jako korzystne dla siebie.

99

A. Helin, K. Zorde, Fuzje i przejęcia przedsiębiorstw, Warszawa 1998, s. 139. 100

Źródłem rozbieżności jest częsty brak zrozumienia różnicy w pojęciu połączenia w sensie prawnym i ekonomicznym. To ostatnie ma znaczenie znacznie szersze. Warto wskazać, że do połączenia w sensie ekonomicznym dochodzi już w sytuacji, w której spółka uzyskuje kontrolę nad inną spółką poprzez nabycie udziałów lub akcji. Z tego względu dla osiągnięcia celów gospodarczych wystarczające jest nabycie udziałów lub akcji w innej spółce. W taki sposób (także z różnych względów praktycznych) dokonuje się najczęściej integracja niepowiązanych wcześniej kapitałowo podmiotów. Ewentualnie, dopiero na późniejszym etapie dochodzi do połączenia w sensie prawnym, ale stanowi ono już wówczas element działań, o których mowa w pkt. 1.3.3.2 lub 1.3.3.3 poniżej.

Jeżeli za połączeniem przemawiają tylko względy ekonomiczne, to proces ten powinien być korzystny dla łączących się spółek, a w każdym razie zawsze powinny towarzyszyć podejmowanym działaniom takie intencje. Jeżeli proces ten jest korzystny dla samych spółek i niepowiązanych ze sobą wspólników, to najczęściej nie będzie stanowił także zagrożenia dla wierzycieli. Wzmocnienie pozycji ekonomicznej spółki przejmującej zwiększy możliwości zaspokojenia wszystkich wierzycieli. Z tego względu można uznać, iż omawiany typ połączeń niesie ze sobą względnie mniejszy stopień ryzyka dla wierzycieli.

1.3.3.2 Połączenie jako metoda restrukturyzacji w ramach grupy kapitałowej

W praktyce, większość przeprowadzanych połączeń stanowi element restrukturyzacji organizacyjnej w ramach grup kapitałowych. Ich motywy mogą być bardzo różne. Przykładowo, powodem połączenia może być chęć wykorzystania strat podatkowych jednej ze spółek w celu zmniejszenia obciążeń podatkowych innej spółki. Motywem może być dążenie do zmniejszenia kosztów funkcjonowania i poprawy struktury organizacyjnej grupy kapitałowej. Połączenie może być nieraz traktowane jako sposób likwidacji spółki przejmowanej. Niewykluczone jest także wykorzystywanie połączenia w celach nieraz daleko odbiegających od tych, które przyświecały wprowadzeniu tej instytucji do porządku prawnego. Tytułem przykładu można wskazać na dążenie do „rozwodnienia” wspólnika mniejszościowego jednej ze spółek¹⁰¹. Połączenie może także służyć rozwiązaniu problemów związanych z tytułem prawnym do niektórych udziałów w spółce przejmowanej, a związanych z nieważnym bądź bezskutecznym ich nabyciem.

Jak widać z podanych przykładów, połączenie w ramach jednej grupy kapitałowej rzadko jest motywowane względami ekonomicznymi, a znacznie częściej prawnymi. Nawet jeżeli za połączeniem stoją wówczas jakieś przesłanki gospodarcze, to mają one zupełnie inny charakter niż te w przypadku łączenia się niezależnych kapitałowo podmiotów. Dla uzyskania efektu synergii lub uzyskania silniejszej pozycji rynkowej nie jest potrzebne połączenie w sensie prawnym, a wystarczające jest utrzymywanie kontroli kapitałowej. Jeżeli za połączeniem stoją względy inne aniżeli ekonomiczne, to tym samym wzrasta ryzyko dla wierzycieli. Jeszcze większe ryzyko niesie jednak ze sobą połączenie w pewnym szczególnym przypadku restrukturyzacji związanym ze wcześniejszym nabyciem udziałów w innej spółce.

101 Na przykład w celu pozbawienia go uprawnień przysługujących wspólnikom reprezentującym co najmniej 10% kapitału zakładowego spółki (art. 236 § 1 KSH).

1.3.3.3 Połączenie jako metoda „debt push down” po nabyciu udziałów w spółce

Połączenie jest bardzo często stosowaną w praktyce metodą przenoszenia kosztów finansowania nabycia udziałów na spółkę, w której te udziały zostały nabyte (jest to określane powszechnie z języka angielskiego jako „debt push down”). Dotyczy to zwłaszcza przypadków zakupu tytułów uczestnictwa w spółkach przez inwestorów finansowych, dla których taki zakup stanowi formę czasowej inwestycji. W powszechnie stosowanym modelu udziały nabywa specjalnie do tego powołana spółka celowa. Uzyskuje ona niezbędne środki finansowe w postaci kredytów bankowych. Transakcja jest zwykle w niewielkim tylko stopniu finansowana ze środków własnych¹⁰². Udziały nabywa zatem spółka nieprowadząca żadnej działalności operacyjnej. Wraz z nabyciem tytułów uczestnictwa, spółka celowa przekazuje na rzecz zbywcy posiadane środki finansowe tytułem zapłaty ceny. W rezultacie jedynym składnikiem aktywów spółki celowej są udziały (akcje) w nabytej spółce. Po stronie pasywów odpowiada im dług z tytułu zaciągniętych kredytów. Z uwagi na fakt, że spółka celowa nie prowadzi działalności operacyjnej, nie jest ona w stanie spłacać zaciągniętych kredytów. Z tego względu dokonuje się połączenia spółki celowej z przejętą spółką operacyjną w trybie art. 492 § 1 pkt 1 KSH. W rezultacie długi zaciągnięte na nabycie udziałów są spłacane z przychodów osiąganych z działalności gospodarczej prowadzonej przez przejętą spółkę.

Opisane powyżej działania są bardzo niebezpieczne dla wierzycieli spółki przejmowanej. Z ich perspektywy następuje zmiana dłużnika, przy czym nowy dłużnik – z punktu widzenia składu jego aktywów i pasywów – nie różni się niczym od poprzednika poza tym, że wartość jego pasywów jest zwiększona o kwotę zaciągniętych przez spółkę celową kredytów. Po stronie aktywów nie następuje jednak żadne zwiększenie wartości. Tytuły uczestnictwa posiadane przez spółkę celową w przejętej spółce operacyjnej ulegają bowiem unicestwieniu w wyniku połączenia.

1.4.

Ocena zasadności braku zróżnicowania ochrony

wierzycieli łączących się spółek

Poza pozbawieniem zdolności łączeniowej spółek w upadłości, prawo polskie nie przewiduje żadnego zróżnicowania ochrony wierzycieli z uwagi na towarzyszące połączeniu okoliczności. Tymczasem w dążeniu do pogodzenia interesów wszystkich podmiotów, t.j. wierzycieli, łączących się spółek i ich wspólników, można by wprowadzić

102

zróżnicowany poziom ochrony wierzycieli uzależniony od poziomu ryzyka związanego z danym przypadkiem. Pozwoliłoby to na odciążenie łączących się spółek od pewnych obowiązków w sytuacjach, gdy połączenie nie niesie istotnego ryzyka dla wierzycieli. Jednocześnie można by nawet rozważyć zaostrzenie ochrony w przypadkach, w których ryzyko dla wierzycieli jest znaczne. Chodzi przy tym nie tylko o zróżnicowanie w odniesieniu do poszczególnych połączeń. Nawet w ramach jednego połączenia inaczej mogliby być traktowani wierzyciele spółki w złej sytuacji ekonomicznej i wierzyciele drugiej z łączących się spółek, jeśli jest ona w dobrej kondycji finansowej. Wynika to z faktu, że w takim przypadku połączenie niesie ze sobą ryzyko tylko dla wierzycieli jednej z łączących się spółek.

Przeprowadzona powyżej analiza prowadzi do wniosku, że kryterium zróżnicowania ochrony wierzycieli nie powinien być fakt, czy są oni wierzycielami spółki przejmującej, czy przejmowanej. Mimo że Trzecia Dyrektywa dopuszcza takie rozwiązanie, należy je uznać za anachroniczne. Takie różnice formalnoprawne w sytuacji wierzycieli nie mają bowiem przełożenia na ryzyko związane z połączeniem.

Uzasadnione byłoby natomiast poszukiwanie kryteriów zróżnicowania ochrony wierzycieli w oparciu o sytuację ekonomiczną łączących się spółek. Kryteria te można sformułować w sposób jednoznaczny poprzez odniesienie się do określonych parametrów finansowych. W szczególności właściwa ochrona powinna być zapewniona w sytuacji, gdy spółka znajduje się w sytuacji braku pokrycia jej kapitałów i rezerw obowiązkowych lub nawet wartość jej zobowiązań i rezerw ujętych w bilansie przekracza wartość aktywów. Z drugiej strony można by zrezygnować z części obowiązków nałożonych na spółki, jeśli wartość ich kapitałów własnych nie budzi żadnych wątpliwości z punktu widzenia możliwości wykonania zobowiązań¹⁰³. Być może zwiększona ochrona powinna zostać przyznana w tych przypadkach, w których łączące się spółki pozostają w stosunku do siebie w relacji dominacji i zależności. Dotyczy to zwłaszcza przypadku, gdy większość aktywów spółki przejmującej stanowią prawa członkostwa w spółce przejmowanej. Okoliczności te mogłyby być potwierdzane przez biegłego rewidenta badającego plan przekształcenia.

103 Konieczne byłoby także wprowadzenie zastrzeżeń co do braku istotnej zmiany w sytuacji spółki pomiędzy datą, na którą był sporządzony plan połączenia, a datą złożenia wniosku o wpis połączenia do sądu rejestrowego.