Opcje realne

Szczególne znaczenie w ocenie potencjału nowych technologii w literaturze przedmiotu przypisuje się podejściu opcyjnemu. Duże znaczenie ma zastosowa-nie tego podejścia w planowaniu strategii komercjalizacji. Opcje realne wywo-dzą się z opcji finansowych i jako narzędzie zmatematyzowane i skomplikowane w praktyce nie są zbyt często wykorzystywane przez przedsiębiorstwa, zwłasz-cza małe i średnie36. Niemniej jednak, ze względu na fakt, że wspomniane wcześniej finansowe metody wyceny aktywów niematerialnych przedsiębiorstw w przypadku nowych technologii mają spore ograniczenia, opcje realne zasługu-ją na szczególną uwagę.

Opcje realne są narzędziem umożliwiającym uwzględnienie w analizach opłacalności inwestycji w postaci nowej technologii37. Potencjalny zwrot z inwestycji jaką jest nowa technologia jest niepewny i wynika z natury zarówno technologii, jak i rynków, do których jest adresowana. Im więcej jest niepewno-ści, tym bardziej decyzje o wprowadzeniu w życie inwestycji stanowią większe wyzwanie. Wartość, która może być generowana dzięki inwestycji w nowe technologie wynika z tworzenia opcji realnych38. G. Urbanek twierdzi, że opcje realne stanowią „brakujące ogniwo”, które może wyjaśnić w liczbach to, co do tej pory było jedynie hipotezą – dodatkową wartość przedsiębiorstwa wynikają-cą z przyszłych perspektyw rozwojowych39. W sytuacji, gdy warunki rynkowe są wysoce niepewne, a w decyzjach menedżerskich jest miejsce na elastyczność; tradycyjne metody wyceny oparte na zdyskontowanych przepływach pienięż-nych nie są w stanie uchwycić całego potencjału kreowania wartości przez

36 S. Myers, Determinants of Corporate Borrowing, „Journal of Financial Economics” 1977, November, s. 147–176.

37 J. Berk, P. DeMarzo, Corporate Finance, Pearson Education, Boston 2007, s. 718–734.

38 W.F. Hamilton, Managing Real…, s. 271.

przedsiębiorstwo. W tabeli 2.2 przedstawiono porównanie dwóch perspektyw oceny inwestycji w technologię – tradycyjnej finansowej i opcyjnej.

Tabela 2.2. Tradycyjna perspektywa finansowa a perspektywa opcji realnych

Perspektywa zdyskontowanych przepływów

pieniężnych (DFC) ^{Perspektywa opcji realnych} Postrzega niepewność jako ryzyko, które

zmniejsza wartość inwestycji ^{Postrzega niepewność jako szansę na powięk-}szenie wartości Przypisuje ograniczoną wartość do przyszłych

informacji

Wysoko wartościuje przyszłą informację

Rozpoznaje tylko materialne dochody i koszty Rozpoznaje wartość elastyczności i innych aktywów niematerialnych

Wyznacza ściśle zdefiniowana ścieżkę

decy-zyjną ^{Dopuszcza ścieżki decyzyjne zdeterminowane} przyszłymi informacjami i decyzjami mene-dżerskimi

Źródło: opracowanie własne na podstawie W.F. Hamilton, Managing Real Options, [w:] G.S. Day, P.J.H. Schoemaker, R E. Gunther (eds.), Wharton on Managing Emerging Technolo-gies, John Wiley & Sons, New York 2000, s. 278.

Wartość opcji realnych wynika z możliwości korzystania z pojawiających się okazji, np. w postaci pozytywnych wyników prowadzonych prac badaw-czych, przy jednoczesnym ograniczaniu negatywnych efektów tych prac, które się nie powiodły (wolna akceptacja rynku). Im większa niepewność, tym większa wartość elastyczności zarządzania i związanej z nią opcji realnej40. W.F. Hamilton, tak jak i wcześniej wspomniani autorzy, uważa, że podejście opcyjnie jest szczególnie istotne w przypadku inwestycji w nowe technologie, ponieważ wiążą się one z tworzeniem tzw. wartościowych opcji41. Zdaniem tego autora podejście opcyjnie to pewien proces strukturyzacji decyzji i zarządzania decyzjami związanymi z komercjalizacją nowych technologii. Proces ten składa się z czterech etapów:

• Przyjęcia (zaadaptowania) perspektywy opcji realnych. Pierwszym nie-zbędnym krokiem w procesie tworzenia i zarządzania opcjami jest ich zauważe-nie. Większość decyzji biznesowych stanowi opcje, które często są ignorowane albo niedoceniane, jeśli spojrzy się na nie z tradycyjnego finansowego punktu widzenia. Bez fundamentalnej zmiany sposobu myślenia przyszłe możliwości (szanse) mogą być nie rozpoznane jako opcje. Niezauważone opcje nie stanowią wartości i nie można nimi zarządzać.

40 G.R. Mitchell, W.F. Hamilton, Managing R&D as a strategic option, „Research Technol-ogy Management” 1988, May–June, s. 15–22.

• Stworzenia i strukturyzacja opcji. Opcje mogą być tworzone w ramach elastycznego procesu decyzyjnego poprzez strukturyzację decyzji. W celu zwiększenia przyszłych osiągnięć menedżerowie mogą generować nowe opcje i powiększać wartość.

• Wyceny opcji. Kiedy opcje już są zidentyfikowane lub stworzone nastę-puje etap ich wyceny. Nawet tutaj wycena nie jest tylko jednorazowym działa-niem. W miarę podejmowania decyzji i pojawiania się ich efektów wartość pozostałych opcji się zmienia, więc wycena jest procesem ciągłym.

• Wdrożenia podejścia opcyjnego. Często to, co jest zapisane na papierze, rozczarowuje w praktyce wdrożenia. Opcje realne bazują na przyszłej wartości, która z definicji nie występuje w czasie, kiedy szacowane są opcje, dlatego przyjęcie podejścia opcyjnego wymaga ciągłego monitorowania, uaktualniania informacji i dostosowywania podejmowanych decyzji do pojawiających się zmian.

Kiedy menedżerowie zdecydują, że opcje realne są częścią procesu podej-mowania decyzji inwestycyjnych, mogą skoncentrować się na tworzeniu no-wych opcji, które w przyszłości dostarczą nono-wych możliwości i przyczynią się do powstawania dodatkowej wartości. Niektóre opcje mogą być tworzone w celu zapewnienia przyszłej elastyczności operacyjnej (tzw. opcje operacyjne); inne – nazywane „opcjami wzrostu” (growth options) – w celu ułatwienia przyszłej ekspansji na nowe produkty lub nowe rynki42. Ekspansja na nowe, ale niepewne rynki może wymagać możliwych dodatkowych kanałów dystrybucji lub partner-stwa w zakresie marketingu, w zależności od rozwoju sytuacji. Podobnie mogą być strukturyzowane decyzje o wewnętrznych inwestycjach w B+R, które doprowadzą do powstania nowych produktów lub technologii. Tworzone są więc dodatkowe opcje, które zapewnią np. możliwość stworzenia projektów rozwojowych we współpracy z innymi organizacjami lub zapewnienie dostępu do komplementarnych technologii lub zasobów, czy opcje zakupu lub licencjo-nowania konkurencyjnych technologii lub opcje niepowodzenia projektu B+R.

W procesie tworzenia i strukturyzowania opcji należy rozróżnić opcje ko-nieczne i te możliwe do realizacji. W działaniach, które muszą być zrealizowa-ne, nie występuje elastyczność, dlatego efektywność tych działań może być oceniana przy wykorzystaniu klasycznych narzędzi analitycznych. W przypadku drugiej kategorii działań, wartość jest tworzona dzięki aktywnemu kształtowaniu decyzji jako opcji. Chcąc zwiększyć kreowaną wartość, należy zmienić elementy projektu z koniecznych na opcjonalne, a w dalszej kolejności poszukiwać nowych opcjonalnych możliwości działania43.

42 B. Kogut, N. Kulatilaka, Options thinking and platform investments: investing in oppor-tunity, „California Management Review” 1994, Winter, s. 52–71,

W przypadku opcji realnych kolejnym ważnym zagadnieniem, które ma wpływ na podejmowane przez menedżerów decyzje, jest wycena opcji. Modele i metody wyceny opcji są obszernie opisane w literaturze przedmiotu. Autorzy publikacji w tym zakresie przedstawiają korzyści, jakie wynikają z zastosowania wyceny opcji realnych, czyli wartości jaką dodają opcje. Jako jedną z podsta-wowych korzyści opisują finansowy zwrot z inwestycji wygenerowany przez przyszłe przepływy pieniężne będące efektem skutecznej komercjalizacji technologii. Inne źródło wartości wynika z przeprowadzenia strategicznego pozycjonowania, które zapewni przewagę i zapewni możliwości (szanse) dla przyszłych inicjatyw strategicznych lub przyczyni się do stworzenia nowych, wyróżniających umiejętności. Kolejnym ważnym elementem, tworzącym wartość dodaną, jest wiedza pozyskana w wyniku komercjalizacji nowej techno-logii. Wiedza taka może być wykorzystana w przyszłych inwestycjach w podobne technologie.

Każda z powyższych korzyści reprezentuje odrębną klasę opcji realnych i może być objęta wyceną. W praktyce ilościowa wycena opcji realnych, zwłaszcza w przypadku związanych z pozycjonowaniem strategicznym czy zdobywaniem wiedzy jest bardzo trudna. Z tego powodu większość wysiłków dotyczących wyceny koncentruje się na finansowym zwrocie z inwestycji, który z wielu przypadkach stanowi podstawę podejmowania decyzji menedżerskich. Ilościowe modele wyceny opcji realnych ogólnie dzieli się na dwa rodzaje: modele czasu ciągłego, np. model Blacka-Scholesa. i modele czasu dyskretnego, np. model drzewa dwumianowego. Od strony jakościowej złożoność wyceny opcji wspiera podejście jakościowe zwane oceną progu (treshold assessment)44. Ocena progu jest bardziej sformalizowanym podejściem do podejmowania decyzji inwestycyjnych, które uwzględnia obydwa podejścia zarówno osądy menedżerskie, jak i podejście ilościowe. Menedżerowie najpierw oceniają inwestycje konwencjonalnymi technikami, jak: zdyskontowane przepływy pieniężne, rozpoznając czy wartość opcji może być zignorowana, a następnie zadają sobie pytanie, czy wartość przyszłej elastyczności i wiedzy jest wystar-czająca, aby skompensować krótkoterminowe koszty związane z inwestycją (czy wartość będzie wystarczająca, żeby usprawiedliwić inwestycję).

W przypadku opcji realnych nie tylko sam fakt uświadomienia, stworzenia i ustrukturyzowania opcji realnych może dodawać wartość; wartość zależy w dużej mierze również od odpowiedniego wdrożenia opcji. Opcje realne i ich wartość nie są zjawiskiem statycznym. Zmieniające się rynki, działania konku-rentów, nieoczekiwane wyniki badań zmiany priorytetów strategicznych oraz inne zmiany wewnętrzne lub zewnętrzne mogą wpływać na sekwencję decyzji i wartość odrzuconych opcji. Dlatego tworzenie i wycena opcji realnych musi być procesem ciągłym. Ponieważ opcje tylko wtedy przynoszą wartość, gdy są ciągle sprawdzane w praktyce i oceniane, przedsiębiorstwo musi mieć ustalone

struktury i procesy związane z bieżącą ewaluacją opcji. Aby zarządzać procesem opcji realnych, menedżerowie muszą poświęcać szczególną uwagę naturze i ramom czasowym trzech głównych działań45:

• monitorowaniu postępów,

• testowaniu i uaktualnianiu szacunków, • praktykowaniu opcji.

Aktywności te stanowią kluczowe pytania i wyzwania dla menadżerów po-dejmujących decyzje w przedsiębiorstwach, które zdecydowały się na zastoso-wanie podejścia opcyjnego.

Z punktu widzenia procesu komercjalizacji dla menedżerów decydujących się na komercjalizację wyników badań naukowych czy innowacyjnych produk-tów (usług), najważniejsze jest, żeby trafnie określić możliwości sukcesu tego przedsięwzięcia i zminimalizować ryzyko niepowodzenia z nim związane oraz ocenić ich wartość komercyjną. W tym celu na etapie koncepcji dokonywana jest ocena potencjału komercyjnego. Zwykle w przypadku nowych technologii ich właściciele podlegają silnej presji czasu i nie mają go zbyt dużo na dokona-nie szczegółowych analiz rynkowych i finansowych. Nie zawsze też, ze względu na charakter wykształcenia i doświadczenie. są w stanie wykorzystać sposoby, takie jak: wspomniane wcześniej kosztowe, rynkowe czy dochodowe metody wyceny technologii lub metodę opcji realnych.

Poniżej przedstawiono dwie metody oceny potencjału komercyjnego no-wych technologii, które mogą być w takiej sytuacji zastosowane; zaliczyć do nich można jakościowe metody oceny wartości innowacji i potencjału komer-cyjnego wykorzystywane przez instytuty naukowe i firmy konsultingowe. Są to: ocena wartości dodanej według konsultantów Doblin oraz ocena potencjału komercyjnego metodą Quick-look opracowaną i wykorzystywaną przez IC² Institute działający przy Uniwersytecie Teksańskim w Austin.