Wartość bilansowa a wartość menedżerska przedsiębiorstwa

Wartość dla akcjonariuszy jest określeniem bardzo często używanym w różnych kontekstach i niosącym ze sobą różną treść ekonomiczną. Znane są różne metody jej obliczenia, jednak bez względu na przyjętą metodę wykorzystuje się w jej ustalaniu dane o wartości bilansowej przedsiębiorstwa95.

Jest to kategoria pomiaru wartości przedsiębiorstwa na dany dzień, wykorzys-tująca formułę pomiaru zysku znaną pod nazwą EVA96. W niniejszej pracy rozważania dotyczą wartości menedżerskiej przedsiębiorstwa, która nie może być utożsamiana z wartością dla akcjonariuszy w rozumieniu prezen-towanym w literaturze przedmiotu97• Wartość menedżerska przedsiębiorstwa stanowi podstawę do jej ustalania.

Podobnie jak wartość bilansowa przedsiębiorstwa, wartość menedżerska jest wartością kapitału właścicieli, którą można przedstawić za pomocą przekształconego równania bilansowego (por. równanie [3]).

Wartość menedżerska

przedsiębiorstwa Wartość aktywów -(wartość kapitału własnego)

Wartość

zobowiązań [3]

W celu umiejscowienia wartości menedżerskiej przedsiębiorstwa w koncepcji zarządzania wartością (VBM) należy przywołać podstawowe założenie tego podejścia, czyli rozróżnienie wartości przedsiębiorstw, rozumianej jako wartość aktywów przedsiębiorstwa (lub wartość wszystkich jego kapitałów), od wartości dla akcjonariusza, rozumianej jako wartość kapitału właścicieli (por. równanie [4]).

Wartość przedsiębiorstwa = Wartość dla akcjonariuszy

+

Kapitał obcy [4]

9S W literaturze polskiej w odniesieniu do wartości dla akcjonariuszy używa się nie tylko bardzo zróżnicowanych metod obliczeniowych, ale przede wszystkim bardzo różnej terminologii, co komplikuje zrozumienie istoty problemu. Wydaje się czasem, że jego sedno leży nie w treści ekonomicznej, ale w liczbie przekształceń matematycznych zastosowanych w jej określaniu.

96 EVA została opatrzona znakiem firmowym i wylansowana przez firmę konsultingową Stem & Stewart Co. Podaję za: A. R a p p a p o r t, Wartość dla akcjonariuszy ..., s. 140.

97 W literaturze przedmiotu generalnie przez wartość dla akcjonariuszy rozumie się skorygowaną wartość bilansową kapitału własnego na dany dzień, powiększoną o przyszłe korzyści (wyrażane za pomocą różnych miar). Według T. Copelanda wartość firmy = zainwes-towany kapitał +bieżąca wartość prognozowanego zysku ekonomicznego, gdzie zysk ekonomicz-ny=NOPLAT - oplata za kapitał (zainwestowany kapitał x WACC); NOPLAT - zysk operacyjny netto pomniejszony o skorygowany podatek (Net Operating Profit Less Adjusted Taxes), WACC - średni ważony koszt kapitału (Weighted Average Cost of Capital). Zob. T. Copeland, T. Koller, J. Murrin, Wycena: mierzenie ..., s. 163.

Wartość dla akcjonariuszy (ujęta w równaniu [4]) to wartość kapitału właścicieli uwzględniająca nie tylko wartość zainwestowanego przez nich kapitału, ale także przyszłe korzyści, które ten ·zainwestowany kapitał przyniesie właścicielom.

Wartość dla akcjonariuszy można zatem przedstawić jako sumę wartości zainwestowanego kapitału i wartości bieżącej prognozowanych korzyści, które wygenerowane będą w przyszłości.

Wartością menedżerską przedsiębiorstwa jest tylko wartość zainwes-towanego kapitału obliczona za pomocą korekt wartości bilansowej przed-siębiorstwa. Nie obejmuje ona zatem wartości przyszłych korzyści i tym właśnie różni się od wartości dla akcjonariuszy w rozumieniu autorów koncepcji zarządzania wartością (por. równanie [5]).

Wartość przedsiębiorstwa Wartość = menedżerska

+

przedsiębiorstwa Wartość przyszłych korzyści

+

Kapitał obcy [5]

---'

Wartość dla akcjonariuszy

Reasumując, wartość menedżerska przedsiębiorstwa stanowi tylko częsc wartości dla akcjonariuszy, a metodologia jej ustalania jest analogiczna jak wartości bilansowej przedsiębiorstwa.

Wartość kapitału, tak jak innych kategorii bilansowych, musi być ustalana na konkretny moment. Na dzień kończący okres sprawozdawczy wartość bilansową przedsiębiorstwa ustala się w sposób określony rów-naniem [6]. Wartość bilansowa przedsiębiorstwa na początek okresu (kapitał własny na początek okresu)

+

Wynik finansowy netto za dany okres

Wartość bilansowa przedsiębiorstwa na koniec okresu (kapitał własny na koniec okresu)

[6]

Równanie [6] jest prawdziwe wtedy i tylko wtedy, gdy w okresie sprawozdawczym nie nastąpiła ani emisja kapitału własnego, ani jego podział. Przyjmując takie założenie, wartość menedżerską przedsiębiorstwa można obliczyć jako sumę wartości kapitału własnego na początek okresu oraz wyniku finansowego netto za dany okres, przy czym - w odróżnieniu od wartości bilansowej przedsiębiorstwa - kategorie te są ustalone za

pomocą mierników ekonomicznych charakterystycznych dla zarządzania wartością. Zastosowanie miar innych niż księgowe oznacza konieczność dokonania korekt. Koryguje się odpowiednie wielkości księgowe (kapitał własny i wynik finansowy), a więc zastępuje miary księgowe miarami ekonomicznymi.

W koncepcji zarządzania wartością stosuje się bardzo różną termi-nologię. Na potrzeby niniejszych rozważań przyjęto następujące okreś-lenia:

WMP - wartość menedżerska przedsiębiorstwa; WBP - wartość bilansowa przedsiębiorstwa;

WBPS - wartość bilansowa przedsiębiorstwa na początek okresu skory-gowana, czyli kapitał własny ustalony w rachunkowości (wartość bilansowa przedsiębiorstwa WBP) po dokonaniu korekt na potrzeby wartości menedżer-skiej przedsiębiorstwa9B;

EV A - skorygowany na potrzeby wartości menedżerskiej przedsiębiorstwa wynik finansowy, czyli powszechnie znany pod nazwą EV A zysk eko-nomiczny99.

Przedstawione dotychczas rozważania skłaniają do wniosku, że zasad-niczą kwestią w ustaleniu wartości menedżerskiej przedsiębiorstwa jest dokonanie korekt wyniku finansowego. Korekty te prowadzą równolegle do zmian wartości bilansowej przedsiębiorstwa (WBP), przekształcając ją w wartość bilansową przedsiębiorstwa skorygowaną (WBPS) - por. rysu-nek 2.14.

Ostatecznie wartość menedżerską przedsiębiorstwa można przedstawić w następującej postaci:

WMP =WBPS +EVA _[7]

gdzie:

WBPS = WBP

±

korekty

EVA = NOPAT - koszty kapitału (KK); koszty kapitału oznaczają koszty całkowitego kapitału, ustalone na podstawie WBPS i W ACC - śred-nioważonego kosztu kapitału1oo.

98 W literaturze wielkość ta jest nazywana m.in. zaangażowanym kapitałem własnym (por. A. C w y n ar, W. C w y n ar, Zarządzanie wartością ..., s. 83-86) lub zainwestowanym kapitałem (por. T. Copeland, T. Koller, J. Murrin, Wycena: mierzenie ... , s. 163).

99 Na temat istoty i różnych podejść do kategorii EVA zob. także A. Cwynar, W. Cwynar, Zarządzanie wartością ..., s. 77-90. EVA to miernik oceny dokonań Hrmy, obok EVA wymienia się takie mierniki, jak MV A - rynkową wartość dodaną, SVA - wartość dodaną dla akcjonariuszy (Shareholder Value Added). Zob. A. H e r m a n, A. S z a b l e w s k i, Orientacja na wzrost wartości przedsiębiorstwa, [w:] Zarządzanie wartością firmy, red. A. Herman, A. Szablewski, Poltex, Warszawa 1999, s. 28.

Wyjaśnienia wymaga jeszcze kwestia kategorii EVA. Może być ona obliczona w dwojaki sposób, używając terminologii rachunkowości, albo metodą pośrednią, albo metodą bezpośrednią. We wzorze [7] zastoso-wano metodę pośrednią, której istotą są korekty zysku ustalonego w rachun-kowości.

Wartość bilansowa przedsiębiorstwa Wartość menedżerska przedsiębiorstwa na koniec okresu II na koniec okresu n

KOREKTY _ ~apitał obcy KOREKT WBP Kapitał o~cr _ Aktywa _Aktywa

--- --- --.

Rys. 2.14. Wartość menedżerska a wartość bilansowa przedsiębiorstwa Ź ród ł o: opracowanie własne.

Zasadne w tym miejscu wydaje się pytanie o punkt WYjSClai rodzaj korekt dotyczących wyniku finansowego. Jak wiadomo, punktem wyjścia jest nie wynik finansowy netto, ale jego część, która - po dokonaniu korekt - w literaturze jest określana mianem zysku operacyjnego netto po opodat-kowaniu NOPAT (Net Operating Profit After Tax). W istocie mamy więc

do czynienia z dwoma poziomami korekt. Korekty na pierwszym poziomie są konieczne do ustalenia wielkości księgowej - części zysku netto podlegającej dalszym korektom (na drugim poziomie), doprowadzającym ją do kategorii NOPAT (por. rys. 2.15).

Wynik operacyjny (WOPO), stanowiący punkt wyjścia do ustalenia NOPAT, oznacza przychody operacyjne pomniejszone o koszty operacyjne oraz o kwotę podatku dochodowego wykazaną w rachunku zysków i strat. NOPAT w metodzie pośredniej ustalania EVA stanowi kategorię uzyskaną po korekcie wielkości generowanych przez rachunkowość (metodologia jest analogiczna, jak w przypadku rachunku przepływów pieniężnych sporzą-dzonego metodą pośrednią).

Wynik Wynik

finansowy I etap _ operacyjny po II etap_ NOPAT netto opodatkowaniu

~y

(WOPO)

...

Wybór pozycji Punkt wyjścia do wYniku finansowego obliczenia EVA dotyczących

działalności operacyjnej

Korekty na potrzeby ustalenia EV A

Rys. 2.15. Etapy ustalania NOPAT Ź ród ł o: opracowanie własne.

NOPAT można ustalić również metodą bezpośrednią, wychodząc od przychodów operacyjnych, a następnie pomniejszając je o koszty operacyjne i zapłacony podatek dochodowy101:

Po-Ko-Pd =NOPAT [8]

gdzie:

Po - przychody operacyjne (skorygowane); Ko - koszty operacyjne (skorygowane);

Pd - podatek dochodowy (zapłacony lub do zapłaty).

Obliczony na podstawie wzoru [8] NOPAT - na potrzeby ustalenia EV A - jest korygowany o koszty kapitału (własnego i obcego)lo2.

Co do istoty, EVA jest nadal kategorią zysku, tyle tylko, że uwzględnia koszty kapitału i eliminuje "zafałszowania" księgowe. Zafałszowania te są usuwane poprzez korekty; uważa się, że doprowadzają one NOPAT do kategorii przepływów pieniężnych (dzięki m.in. usunięciu arbitralnego podejścia rachunkowości do wartości niematerialnych i prawnych i przenoszeniu do bilansu pozycji wcześniej w nim nie ujętych).

Specjaliści zajmujący się EVA zidentyfikowali dotychczas ponad 150 korekt. Do najważniejszych należą korektyl03:

lal Por. ibidem, s. 108.

102 Odnośnie do zasad ustalania NOPAT w literaturze można spotkać różne podejścia. Trudno jednoznacznie stwierdzić, czy NOPAT to kategoria stanowiąca punkt wyjścia do korekt (podejście pierwsze), czy kategoria po korektach (podejście drugie). Jest to szczególnie istotne w metodzie bezpośredniej, gdyż pojęcia przychodów i kosztów operacyjnych, o których mowa we wzorze [8], oznaczałyby różne wielkości. W pierwszym podejściu byłyby to wielkości zarejestrowane w systemie rachunkowości, w drugim - wielkości po dokonaniu korekt. We wzorze [8] konsekwentnie w stosunku do rys. 2.15, pozycje przychody/koszty oznaczają skorygowane pozycje księgowe, w przeciwnym przypadku wzór [8] wyrażałby WOPO, a nie NOPAT.

103 Por. A. Cwynar, W. Cwynar, Zarządzanie wartością ..., s. 105-106. Warto podkreślić, że nie wszystkie z nich są zasadne w polskich warunkach. Przykładowo, koszty rozwoju w polskim prawie bilansowym podlegają aktywowaniu tylko wówczas, gdy przyniosą w przyszłości

1) kosztów badań i rozwoju; 2) podatków odroczonych;

3) rezerw i odpisów aktualizujących wartość aktywów; 4) LIFO;

5) goodwillu.

Ad 1) Koszty badania i rozwoju - wiele nakładów z tego tytułu jest ujmowanych w rachunkowości jako koszt; na potrzeby EVA są one kapi-talizowane, co oznacza zwiększenie NOPAT i wzrost WBPS.

Ad 2) Podatki odroczone jako pozycja memoriałowa jest eliminowana z EV A, co oznacza, że NOPAT jest korygowany o zmianę stanu pozycji bilansowych z tytułu podatków odroczonych, a wartość początkowa podatków odroczonych stanowi zwiększenie (zmniejszenie) WBPS.

Ad 3) Rezerwy i odpisy aktualizujące - zmiana ich stanu koryguje NOPAT (zwiększa go lub zmniejsza), a ich stan początkowy zwiększa WBPS.

Ad 4) Różnica z wyceny LIFO - FIFO - jako zmiana stanu pozycji zapasów między początkiem i końcem okresu sprawozdawczego koryguje NOPAT, a jednocześnie zwiększa stan początkowy WBPS.

Ad 5) Goodwill - amortyzacja za bieżący okres zwiększa EVA, a sku-mulowane umorzenie na początek okresu powoduje wzrost WBPS.

Przedstawione korekty są opisywane szczegółowo w literaturze104• W niniej-szych rozważaniach chodzi jedynie o prezentację ich idei. Stanowią one swego rodzaju przekształcenie bilansu, która to procedura występuje w rachun-kowości w przypadku zmiany polityki rachunkowości. Ustalenie war-tości menedżerskiej przedsiębiorstwa jest zatem niczym innym, jak rezul-tatem przyjęcia odmiennej polityki w stosunku do polityki rachun-kowości wykorzystanej przy ustalaniu wartości bilansowej przedsiębiorstwa (por. rys. 2.16).

W celu zrozumienia procedury przekształcenia należy wyjaśnić, że naj-częściej przyjmuje się - jako punkt odniesienia do ustalenia EVA i kapitału zainwestowanego - początek okresu sprawozdawczego, natomiast w niniejszych rozważaniach ustala się wartość menedżerską przedsiębiorstwa na koniec okresu, stąd też sporządzony bilans dotyczy dnia zakończenia bieżącego okresu.

korzyści. Ta pozycja bilansu nie powinna co do zasady podlegać korekcie, ponieważ brak kosztów prac rozwojowych w bilansie oznacza, że nie przyniosą one korzyści. Ich aktywowanie spowodowałoby wręcz zniekształcenie wartości menedżerskiej przedsiębiorstwa. Dodatkowo należy pamiętać, że wobec zmian w standardach rachunkowości wiele korekt związanych z EVA, jakich potrzebę identyfikowano wcześniej, obecnie nie jest zasadna.

104 S. D. You n g, Some Reflections on Accounting Adjustments and Economic Value Added, "Journal of Financial Statement Analysis" 1999, vo!. 4, nr 2. Na uwagę zasługuje przejrzysta prezentacja zagadnienia - autor szczegółowo omawia każdą korektę, ilustrując je przykładami liczbowymi.

Bilans na koniec okresu

Aktywa trwale rzeczowe [brak korekt] Wartości niemalerialne i prawne:

Koszty badań i rozwoju [ikorekta]

Co(){/will [ikorekta] Inne [brak korekt]

Zapasy [ikorekta]

Należności [ikorekta l

Rozliczenia międzyokresowe czynne [,j, korekta]

Aktywa z tytulu podatku dochodowego odroczonego [,j, korekta]

Pozostałe aktywa [brak korekt]

(l) Kapitał własny na początek okresu (WBP) (2) +Wynik finansowy okresu n (3) - WOPO (4) ±Korekty (5) WBPS (l+2-3±4) (6) +EVA Rozliczenia międzyokresowe przychodów [ikorekta] Rozliczenia międzyokresowe bierne [ikorekta]

Rezerwy z tytulu podatku dochodowego odroczonego

[ikorekta]

Zobowiązania (kapital obcy) [brak korekt]

WOPO

± korekty

NOPAT

Rys. 2.16. Procedura ustalania wartości menedżerskiej przedsiębiorstwa Ź ród ł o: opracowanie własne.

Reasumując, procedura ustalania wartości menedżerskiej przedsiębiorstwa jest następująca:

I etap - ustalenie wartości bilansowej przedsiębiorstwa (wartości księgowej kapitału własnego WBP) na początek okresu;

II etap - ustalenie wartości wyniku operacyjnego przed dokonaniem korekt (WOPO) z rachunku zysków i strat za bieżący okres;

III etap - dokonanie korekt - równolegle w WBP i WOPO, czyli ustalenie skorygowanej wartości kapitału własnego na początek okresu (WBPS) oraz NOPAT;

V etap - ustalenie EVA;

VI etap - ustalenie WMP na koniec okresu.

Procedura obliczania wartości menedżerskiej przedstawiona na rysunku 2.16 wykorzystuje ujęcie bilansowe, które jako jedyne zapewnia kontrolę po-prawności dokonanych korekt. Analizując charakter dokonywanych korekt wartości bilansowej przedsiębiorstwa w celu ustalenia jego wartości menedżer-skiej, można dostrzec bez trudu przewodnią myśl, która im przyświeca. Po pierwsze, próbuje się usunąć kategorie memoriałowe (np. rezerwy, rozliczenia międzyokresowe); po drugie, ujawnić to, czego system rachunkowości nie ujmuje w bilansach w ogóle (np. goodwill), lub ujmuje częściowo (np. koszty

badania i rozwoju). .

Bardzo kontrowersyjną korektą jest eliminacja podatku odroczonego. Ostatnie badania wykazały, że podatek odroczony jest nie tylko istotny statystycznie, all; także poprawia zdolność prognozowania przyszłych zysków1Ds•

Oznacza to, że podatek odroczony nie powinien korygować EV A, gdyż pogarsza tę kategorię w stosunku do cash jlow1D6• Jest to interesujące spostrzeżenie z punktu widzenia wartości bilansowej przedsiębiorstwa, ponieważ potwierdza słuszność alokacji podatku dochodowego. Świadczy też o tym, że objaśnienie wartości rynkowej spółki przez wartość bilansową jest tym większe, im wartość bilansowa jest bardziej true and fair, to znaczy uwzględnia ekonomiczne warunki funkcjonowania spółki i nie jest podporządkowana regulacjom prawa podatku dochodowego. Taką wartością jest właśnie wartość bilansowa przedsiębiorstwa po uwzględnieniu podatku dochodowego odroczonego i to ona powinna być podstawą do ustalania wartości menedżerskiej przedsię-biorstwa.

Jakość wartości menedżerskiej zależy od dwóch podstawowych czynników: od jakości wartości bilansowej przedsiębiorstwa i od merytorycznej popraw-ności jej korekt. Wartość menedżerska przedsiębiorstwa została stworzona w celu zbliżenia się do wartości rynkowej przedsiębiorstwa, czyli w celu oszacowania przyszłych korzyści inwestorów, a podstawową przyczyną jej wprowadzenia była luka wartości między wartością bilansową i wartością rynkową przedsiębiorstwa. Zapewne nawet wartość menedżerska nie osiągnie wartości rynkowej, niemniej przyczyni się do zmniejszenia luki wartości (w stosunku do wartości bilansowej przedsiębiorstwa). Będzie to jednak możliwe tylko wtedy, gdy do ustalenia wartości menedżerskiej przyjęty zostanie właściwy, najlepszy z możliwych, punkt wyjścia, czyli jak najbardziej zbliżona do rzeczywistości (true and faźr) wartość bilansowa przedsiębiorstwa (zob. rys. 2.17).

lOS Zob. D. G iv o Iy, C. H ayn, The Valuation of Deferred Tax Liability: Evidence from the Stock Market, "Accounting Review" 1992, vol. 67, nr 2.

Zarządzanie wartością System rachunkowości Wartość bilansowa przedsiębiorstwa Wartość rynkowa przedsiębiorstwa

'---~=---"V"---~--'

Luka wartości Wartość menedżerska jako wypełnienie luki wartości

Rys. 2.17. Luka wartości a wartość menedżerska przedsiębiorstwa Ź ród ł o: opracowanie własne.

o

skuteczności zapełnienia luki wartości przez wartość menedżerską powinna świadczyć różnica między wartością rynkową a wartością menedżer-ską przedsiębiorstwa (RRM)107.

RRM =Wartość rynkowa przedsiębiorstwa - Wartość menedżerska [9]

(WRP) (WMP)

Szczególnie interesująca może okazać się relacja między RRM a rOZD1cą między wartością bilansową i wartością rynkową przedsiębiorstwa. Pokaże ona, w jakim stopniu wartość menedżerska poprawia objaśnienie wartości rynkowej w stosunku do wartości bilansowej108.

107 Stanowi ona swego rodzaju odpowiednik MVA, która oznacza roznlcę wartości rynkowej przedsiębiorstwa i wartości księgowej skorygowanej kapitału. Por. A. H e r m a n, A. S z a b l e w s k i, Orientacja na wzrost wartości ..., s. 29.

108 Twierdzi się, że wzrost ceny rynkowej akcji przedsiębiorstwa nie musi być w zgodzie z postulatem maksymalizacji wartości dla właścicieli. Na wzrost ceny rynkowej akcji w znacznym stopniu mogą wpływać czynniki pozostające poza kontrolą przedsiębiorstwa, takie jak ogólna sytuacja w gospodarce, branży lub na rynku; ponadto informacje o możliwościach sprzedaży lub zakupu akcji przedsiębiorstwa w większych pakietach. Rynek może nieprawidłowo oceniać perspektywy przedsiębiorstwa bądż branży. Powyższe opinie stanowią swego rodzaju asekurację na wypadek, gdyby okazało się, że wartość bilansowa wykazuje większy związek z wartością rynkową niż wartość dla akcjonariusza. Pierwsze badania, co prawda nie dotyczące wartości przedsiębiorstwa, ale zysku, EVA i ceny rynkowej akcji, właśnie taką zależność wykazały. Zob. A. Cwynar, W. Cwynar, Zarządzanie wartością ..., s. 290-293.

Wszystkie rozważane wartości, a więc wartość bilansowa, wartość rynkowa i wartość menedżerska przedsiębiorstwa są i będą różne, co wynika przede wszystkim z odmiennych kategorii ich pomiaru; mają one również odmienne cele i interpretację (por. tab. 2.2).

Tabela 2.2. Porównanie wartości bilansowej, wartości rynkowej i wartości menedżerskiej przedsiębiorstwa

Wartość Kryterium

bilansowa rynkowa menedżerska Przedmiot Kapitał własny jako róż- _{Kaplitał własny ja- Kapitał własny jako}

róż-wyceny nica aktywa - zobo- ko całość nica aktywa -

zobo-wiązania _wiązania

źródła zasad- Prawo bilansowe Rynek _{VBM - system}

zarzą-wyceny _{dzania (metody}

wyce-ny menedżerskiej) Parametry Wartość historycma Wartość rynkowa _{Wartość historycma}

wyceny (dla wybranych ele- akcji _{(dla wybranych} ele-mentów bilansu - wa- _{mentów bilansu -}

wa-rtość godziwa) _{rtość godziwa)}

Procedura _{Suma wartości bilanso- Wartość rynkowa Korekty wartości} bilan-wyceny wej aktywów - suma akcji x liczba akcji sowej przedsiębiorstwa

wartości bilansowej (zastąpienie zysku

zobowiązań _{księgowego zyskiem}

ekonomicmym EV A) Odbiorcy in- Inwestor i inni użytkow- Inwestor kapitału _{Inwestor kapitału,}

za-formacji nicy otoczenia _rząd

Cel Podejmowanie decyzji- Podejmowanie decy- Podejmowanie decyzji ekonomicmych - in- zji inwestycyjnych _{zarządczych i} inwesty-westycyjnych, kredyto- _cyjnych

wych itp.

Ź ród ł o: opracowanie własne.

Wartość menedżerska przedsiębiorstwa jest ustalana na podstawie jego wartości bilansowej. Można zatem postawić tezę, że im lepsza jest jakość wartości bilansowej, tym bardziej poprawnie określona będzie wartość menedżerska przedsiębiorstwa, zatem także wartość dla akcjonariuszy. W tym kontekście chodzi przede wszystkim o ustalenie, czy zasady obliczania wartości bilansowej powinny ulec zmianie pod wpływem wymagań zgłaszanych

przez zwolenników wartości dla akcjonariuszy, czy też raczej sprawozdania finansowe powinny być uzupełnione o dane uzyskane za pomocą metod nowoczesnej rachunkowości zarządczej 109. Powyższe kwestie są istotne w ustalaniu regulacji rachunkowości, w ramach których zmiany zachodzą w obu kierunkach.

Pierwszy kierunek oznacza zmianę zasad wyceny. Wartość bilansowa przedsiębiorstwa wskutek wprowadzenia takich parametrów wyceny, jak wartość rynkowa i wartość godziwa, wykorzystująca w wycenie metodę zdyskontowanych przepływów pieniężnych, przybliża się do wartości dla akcjonariuszy, niemniej w dalszym ciągu wymaga zmian. W większości przypadków aktywa są wyceniane bowiem w koszcie historycznym i za-gregowane nie według działalności, której służą, lecz według kryterium pozwalającego na ich analizę rodzajową. Ponadto, zobowiązania są skutkiem przeszłych zdarzeń (czyli decyzji już podjętych). Wydaje się, że powyższe mankamenty wartości bilansowej można wyeliminować, jeśli przyjęto by dynamiczną teorię bilansu, według której bilans to "zapas sił przedsiębior-stwa". Udoskonalenie tej teorii - teoria kapitału - propaguje wycenę składników bilansu według wartości ekonomicznej, a więc według zdyskon-towanych przyszłych przepływów pieniężnych 110.

Drugi kierunek zmian rachunkowości finansowej to zmiana zasad ujaw-niania informacji. Faktem stało się rozszerzenie sprawozdawczości o dane pozabilansowe, niezbędne do dokonywania korekt wartości bilansowej przedsiębiorstwa 111.

Do korzystnych zmian w praktyce rachunkowości ostatnich lat - wspo-magających zarządzanie wartością przedsiębiorstwa - należy zaliczyć niewąt-pliwie zmiany w wycenie instrumentów finansowych, wprowadzające wartość godziwą. Polscy autorzy podkreślają, że nowelizacja prawa bilansowego

W dokumencie Wartość bilansowa przedsiębiorstwa a alokacja podatku dochodowego (Stron 112-124)